La próxima licitación del Tesoro será más desafiante: ¿vuelve la tasa fija?

El lunes, el Tesoro anunciará la segunda licitación del mes, en la que enfrenta vencimientos por $5,2 billones. Será la más desafiante de noviembre, tras un proceso anterior donde vencieron $2,9 billones y la relación de rolleo (renovación / vencimientos) fue de 0,5 veces, cancelando el resto de la deuda.

Según el cronograma de vencimientos en pesos, el Tesoro suele realizar dos licitaciones mensuales para emitir nueva deuda que cubra las obligaciones vencidas, una práctica conocida como “rollear deuda”. Una relación de rolleo superior a 1 indica que se tomó más deuda de la que vencía, y cuando es menor, implica cancelaciones que vuelcan pesos al mercado bancario.

Dejar deuda sin refinanciar no es negativo en todos los casos. Si los inversores buscan liquidez por razones financieras saludables, como expansión del crédito o mayor consumo, puede interpretarse como un signo virtuoso.

Sin embargo, si la falta de renovación responde a incertidumbres cambiarias o a rendimientos insuficientes, podría reflejar desconfianza en los instrumentos en pesos. Por esto, analizar el desempeño del Tesoro en cada licitación es tan relevante.

Entre los elementos clave para evaluar la salud de la deuda se encuentran el nivel de tasa de interés, el tipo de ajuste (tasa fija, dólar linked, CER, tasa variable) y los plazos.

Cambios en la estructura de la deuda pública

En 2023, bajo la administración de Alberto Fernández y con Sergio Massa en Economía, el 76,2% de la deuda estaba indexada.

A partir del segundo trimestre de 2024, con un descenso en la inflación mensual, el Gobierno comenzó a priorizar instrumentos a tasa fija para reducir la inercia inflacionaria, creando las Lecaps y Boncaps -las primeras a menos de 360 días y las segundas a más de un año de plazo-, ambos a tasas de interés fijas.

En las dos últimas licitaciones, el Tesoro optó por ofrecer solo títulos ajustados por CER. Este cambio puede atribuirse a varias razones:

• Por un lado, dispone de depósitos por $10,6 billones en el BCRA, lo que le permite cubrir vencimientos no refinanciados sin tensiones inmediatas.
• Por otro lado, las expectativas inflacionarias cayeron en el último mes, permitiendo al Tesoro esperar que las tasas nominales en el mercado secundario se ajustaran a la baja.
• El BCRA redujo la tasa de política monetaria del 40% al 35% tasa nominal anual a 30 días, el 1 de noviembre.
• Los índices de inflación minorista (2,7%) y mayorista (1,2%) de octubre reforzaron esta visión positiva.

Este escenario propició una compresión en los rendimientos de la curva de tasa fija, aunque en las últimas jornadas parte de esa compresión se revirtió.

Así, el Tesoro evitó convalidar rendimientos del mercado secundario, emitiendo títulos CER para alargar los plazos y mejorar el perfil de vencimientos hacia 2025.

De cara a la licitación del lunes, surge la duda sobre si el Tesoro retomará los instrumentos a tasa fija, como Lecaps y Boncaps.

Con la inflación promedio mensual proyectada en 1,8% para los próximos 12 meses, frente al 2,5% de un mes atrás, y tasas fijas de mercado en el rango de 2,9%-2,5% tasa efectiva mensual (un mes atrás estaban en 3,5% TEM), parece probable que el Tesoro opte por reintroducir instrumentos fijos.

El autor es Strategy Team Leader de PPI (Portfolio Personal Inversiones)