¿Hasta dónde puede caer el índice de riesgo país?

El gobierno de Javier Milei atraviesa un momento de optimismo. En la última semana, el Indec difundió el dato de inflación de octubre, que se ubicó en 2,7%, lo que representa un fuerte quiebre en la inercia inflacionaria que, entre mayo y agosto, rondó el 4%. Se trata del nivel más bajo desde diciembre de 2021, mientras que la inflación núcleo -que excluye precios regulados y estacionales- registró su menor valor en más de cuatro años.

Con la inflación en descenso, la recuperación salarial avanza, y los indicadores de actividad económica exhiben una mejora cada vez más extendida.

A esto se suman noticias favorables en el plano internacional: el Presidente logró su esperado encuentro con Donald Trump durante la cena de gala en Mar-a-Lago. Tanto medios locales como internacionales destacaron la buena sintonía entre ambos líderes, quienes se felicitaron mutuamente en sus discursos. No cabe duda de que existe un interés compartido por forjar una alianza política estrecha para los próximos años, lo que podría incluir apoyo financiero y acuerdos comerciales.

En este contexto, los activos argentinos se dispararon: el Merval superó su máximo histórico de USD 1.800 alcanzado en enero de 2018, el índice de riesgo país perforó la barrera de los 800 puntos básicos -el nivel más bajo desde julio de 2019 (769 pb)- y la brecha cambiaria cayó por debajo del 15%, marcando un mínimo en cinco años. Esto plantea la pregunta: ¿hasta dónde puede seguir la bonanza y cuánto más podría bajar el índice de riesgo país?

En lo que va del año, el índice de riesgo país se redujo en 1.127 puntos básicos, con una aceleración desde el 30 de septiembre, cuando acumula una contracción de más de 500 pb. ¿Qué cambió desde entonces? Por un lado, el mercado comenzó a asignar mayor probabilidad a un triunfo de Trump, lo que podría facilitar un nuevo acuerdo con el FMI debido a la buena relación entre ambos presidentes.

Sin embargo, este escenario generó un entorno financiero global más desafiante para la Argentina.

Las promesas de campaña de Trump sobre un mayor déficit fiscal y una posible intensificación de la guerra comercial con China impactaron en los mercados emergentes. Desde mediados de septiembre, la tasa de interés de EE.UU. subió 86 puntos básicos, el índice DXY del dólar superó los 106,5 puntos -cercano a máximos de los últimos 20 años- y los precios internacionales de las materias primas registraron caídas.

A pesar de este contexto, los activos locales mostraron un notable desacople: mientras el ETF EEM cayó 8,8% desde octubre, el Merval en dólares subió 13% en el mismo período.

El mercado parece valorar factores idiosincráticos: la acumulación de reservas del BCRA gracias al exitoso blanqueo, el sendero desinflacionario, la mejora en los indicadores de confianza, la reducción de los sobrecargos del FMI para 2025, y las recientes lluvias en la zona núcleo de Buenos Aires. A esto se suma la afinidad entre Milei y Trump, lo que ha impulsado a las acciones y la deuda argentina a despegarse de sus pares emergentes.

¿Hay margen para seguir bajando? La respuesta a esta pregunta, para muchos analistas, es afirmativa. Argentina necesita reacceder a los mercados de deuda internacionales en algún momento de 2025 para refinanciar vencimientos.

Si bien es complejo determinar qué nivel de riesgo país permitiría lograr este objetivo, existe consenso en que aún hay margen para seguir reduciéndolo. Actualmente, el índice de riesgo país se encuentra en niveles similares a la mediana de los últimos 20 años.

Durante la presidencia de Mauricio Macri, cuando el financiamiento internacional era una herramienta recurrente, la mediana del riesgo país se ubicaba en apenas 382 puntos básicos, menos de la mitad del nivel actual. Para acceder a fondos frescos, sería necesario acercar el indicador al menos a 550 pb -similar al de países como Egipto, Turquía o Nigeria-, aunque para un canje de deuda voluntario, el objetivo podría ser menos ambicioso.

Pese a que el equipo económico ha manifestado su compromiso de pagar los vencimientos de corto plazo, la estructura de deuda para los próximos años es desafiante, por lo que aligerar la carga resulta prudente.

Realizar un canje de deuda en un momento en el que el riesgo país aún tiene margen para comprimirse podría incentivar a los bonistas a aceptar la reestructuración de forma voluntaria. Un perfil de deuda más sólido reduciría el riesgo crediticio, bajando la tasa de interés y generando ganancias para los tenedores de bonos.

Estas ganancias se amplían en instrumentos a largo plazo, incentivando a los bonistas a canjear bonos cortos por títulos más extensos, despejando el horizonte de vencimientos. La realidad es que ningún país paga íntegramente sus deudas, sino que las refinancia. Y la deuda de ningún país es sostenible con tasas del 12%-13% anual como las que aún enfrentan los bonos argentinos.

El escenario sigue siendo binario: o se logra reducir el riesgo país lo suficiente como para reabrir el acceso al mercado internacional, o se deberá reestructurar la deuda nuevamente. A medida que avanza el año, el mercado parece inclinarse cada vez más por la primera opción, aunque el camino aún no está despejado.

Por último, no se descarta una toma de ganancias en el corto plazo. Tras la tan esperada foto de Milei con Trump, es incierto cuál podría ser el próximo catalizador inmediato.

Sin embargo, si los fundamentos económicos continúan consolidándose, el reacceso a los mercados internacionales podría estar más cerca, lo que podría generar un retorno de hasta 30% en los próximos 12 meses para el tramo largo de la curva (GD35/GD38/GD41), que sigue siendo una de las apuestas preferidas del mercado.

El autor es Research Asset Management en PPI (Portfolio Personal Inversiones)