Contribución del crédito a la absorción de la liquidez excedente

El Banco Central de la República Argentina inició la Fase II de su programa de estabilización bajo control de cambios. El eje fundamental del nuevo marco de la política monetaria corresponde a la explicitación del objetivo para la Base Monetaria (BM) estableciéndola en $47,8 billones, monto que alcanzaba la Base Monetaria Amplia (BMA) a fin de abril último, equivalente a 9,5% del PBI.

En aquel momento, la composición del agregado estaba dada por una BM que alcanzaba a $15 billones, correspondiendo más de los $32 billones restantes a pasivos remunerados producidos a partir del financiamiento monetario de los déficits fiscales del pasado. De este modo, la cantidad de dinero fijada equivale a más de 3 veces la BM en abril, y la actual que se coloca en $21 billones a un 44% del objetivo.

Es destacable el proceso de desmonetización que ha transitado la economía argentina en años recientes, producto de la inflación rampante generada por el exceso de emisión. El fenómeno ha sido de una magnitud tal que, en febrero pasado, la relación de BM a PBI se recortó a 2,5%, una relación históricamente baja comparable únicamente a la observada en el segundo trimestre de 1990, cuando la Base cayó a un equivalente a 3,2% del PBI -la relación más baja en más de 50 años- luego de las dos hiperinflaciones (la de julio de 1989 y la de marzo de 1990).

Es interesante mencionar que, desde febrero último, la relación de la BM con el PBI comenzó a recuperarse ligeramente, colocándose en el orden del 4% entre junio y julio.

Junto con el proceso de remonetización de la economía, contribuirá a la absorción de la liquidez ociosa una recuperación de la demanda de crédito del sector privado a partir del retroceso de la participación del Tesoro en la cartera de los bancos. Una mayor y más acelerada recuperación del crédito dinamizará el consumo y la inversión, apuntalando la recuperación de la actividad.

Contando que tasas de interés reales positivas elevarán el costo de las LEFI para el Tesoro, la recuperación del crédito y la cancelación de aquéllas por parte de los bancos también contribuirá a reducir el esfuerzo del Tesoro para la remuneración de dichos instrumentos, y de ello menor la magnitud del ajuste fiscal requerido para lograr la consecución de sus metas de equilibrio.

En la actualidad, el crédito total al sector privado alcanza a $37 billones, correspondiendo un 84% al crédito en pesos. Es interesante notar que, para el total de préstamos en pesos, medidos en términos reales, desde abril se observa un recorte en el ritmo de caída interanual, con una recuperación mensual desde mayo en la medición desestacionalizada. A precios de abril, el stock de préstamos al sector privado en pesos alcanza los $27.4 billones, equivalentes a 5,6% del PBI en la medición en términos reales, al 57% de la cantidad de dinero fijada e igual al monto de la liquidez excedente.

El análisis puesto en perspectiva histórica repasando eventos de estabilización de los últimos 50 años de la economía argentina, da cuenta de que el crédito bancario al sector privado en su relación con el PBI aumentó un 60% en promedio luego de un año de la puesta en marcha de los diversos programas y por encima del 85% luego de un año y medio de su aplicación.

La revisión de las experiencias también da cuenta de que los mejores registros de recuperación del crédito se dieron durante los meses que siguieron a la puesta en marcha del programa de comienzos de 1976, cuando en los primeros cuatro trimestres la relación de crédito a PBI pasó desde 6.8% a 12.7% -un aumento del 85%- y al cabo de dieciocho meses hasta el 15% del PBI –un avance del 120 por ciento.

Con lo anterior, de replicarse en los meses por venir la recuperación promedio observada en los episodios del pasado, la relación de crédito a PBI podría elevarse hasta 8,9% a mediados de 2025 y hasta el 10.3% a finales de ese año, equivalentes a $ 44 billones de abril de 2024 y $51 billones, respectivamente.

Siguiendo el mejor de los desempeños del pasado podría trepar hasta 12,3% del PBI luego de un año y medio, como habrá ocurrido desde marzo de 1976, llevando el stock del crédito al sector privado en pesos por encima de $60 billones de abril de 2024. En la comparación con los años recientes, las anteriores relaciones con el PBI no lucen disonantes, teniendo en cuenta que, en diciembre de 2013, fin de 2015 o en mayo de 2018, la relación de crédito a PBI se había colocado por encima del 12% y en el más largo plazo -por ejemplo, en el promedio de la década del setenta- superó el 15% del producto.

La expectativa de las autoridades muestra optimismo respecto al proceso de remonetización de la economía, pero la magnitud de la liquidez excedente en el comienzo de la Fase II sugiere que existe un largo trecho por delante para que el peso pase a convertirse en la moneda escasa.

En este escenario, la recuperación del crédito en pesos al sector privado podría realizar un marcado aporte a la absorción de la liquidez ociosa, apuntalar la recuperación de la actividad y moderar el esfuerzo financiero del Tesoro requerido para la administración de la liquidez excedente.

El autor es economista de FIEL. Esta columna se publicó en Indicadores de Coyuntura 666 que elabora la Fundación FIEL