Unificación cambiaria y la baja de la tasa de interés

La Libertad Avanza del presidente Javier Milei es minoría en el Congreso, pero todos los días está “destapando un olla”, lo que le permite contar con un alto apoyo de la sociedad, a pesar de que el ajuste le toca los bolsillos. Es la principal arma del Gobierno: apostar a que los gobernadores no quieran ponerse “en contra” de medidas que cuentan con el apoyo de la sociedad.

¿Unificamos? Es la pregunta que se hace el mercado porque la brecha bajó del 20 por ciento. Pros y contras:

• El principal argumento a favor de unificar ahora es que los agregados monetarios, medidos como porcentaje del PBI, están en mínimos de la post Convertibilidad, de modo que no es claro quién demandaría dólares (o, mejor dicho, quién ofrecería pesos) ante una liberación de las numerosas restricciones cambiarias.
• El principal argumento en contra es que las Reservas Netas Internacionales del BCRA aún son negativas, por lo que el Gobierno no tendría margen de maniobra para amortiguar el impacto de un caída en la demanda de pesos sobre la nominalidad de la economía. Seguramente lo que va a ocurrir es un levantamiento secuencial del cepo.

Por lo pronto, nunca una unificación cambiaria fue al tipo de cambio más bajo. O aceleran la tasa de devaluación, o en algún momento el atraso acumulado termina en una devaluación más fuerte. Esto cobra mayor relevancia cuando se considera que, luego de restar la emisión de bopreales, la deuda con los importadores se ubica en torno a USD 62.000 millones, un valor similar al heredado de la gestión de Sergio Massa en Economía.

En otras palabras, más allá de las mayores exportaciones, el pisar importaciones ha sido clave para la recuperación de las reservas del BCRA. Sobre esa base, es probable que la unificación se produzca a partir de septiembre.

Que la deuda de importadores haya aumentado USD 9.402 millones en los primeros 3 meses de gobierno significa que la colocación de Bopreal no resolvió la deuda comercial heredada de la presidencia de Alberto Fernández. Es más, es USD 500 millones superior al incremento de las reservas del BCRA.

A esto hay que sumar que el BCRA prefiere achicar la hoja del balance antes que avanzar con la unificación cambiaria, por eso bajó fuerte la tasa de Política Monetaria, a 80% anual, con lo cual la remuneración de las colocaciones de pesos a plazo fijo pasó a ubicarse en 72% anual. Esto arroja una tasa nominal mensual de 6%. Claramente, hay una pérdida importante contra la inflación, lo que no hace que esta inversión sea atractiva.

A pesar de las tasas fuertemente negativas, no se ve a los dólares financieros muy demandados porque si bien el campo quiere un dólar mayorista más alto, va a aprovechar el “blend” para liquidar, lo que va a hacer que la divisa esté ofrecida y las brechas comprimidas.

Además, el CCL y el Dólar Pasivos Monetarios están alineados. ¿El Gobierno aprovechará esa compresión para ajustar el tipo de cambio y alentar a que el campo liquide? Hay algo que es inocultable: la devaluación no puede ir al 2% con inflación en 11%. Sin ir más lejos, el Tipo de Cambio Real Multilateral actual es inferior al de agosto 2023, cuando Sergio Massa llevó el tipo de cambio mayorista de $280 a $350 por unidad.

El FMI fue claro. No quiere el Dólar Blend. Lo tolera porque fue heredado, pero no va a aprobar que el 80% / 20% actual pase a 70% / 30%, por ende al Gobierno no le queda otra alternativa que ajustar el dólar en uno o dos tiempos, que sumen un salto de al menos 30 por ciento.

Financiarse en el segmento garantizado es una oportunidad, ya que a 30 días se consiguen pesos al 60% de TNA, lo que arroja una TEA de 80% contra una inflación esperada de 112% anual para los próximos doce meses.

En el segmento no garantizado se observan operaciones en torno a 92% anual (TEA promedio de 143%, que sería positiva), pero como está bajando la inflación, la estrategia debería ser sólo endeudarse a 30 días e ir renovando para captar futuras reducciones de la tasa de interés.

La tasa de interés de Política Monetaria va a seguir bajando, no solo porque los bancos recortaron la tasa de plazo fijo a menos de 71% anual, sino porque redujeron la tasa de préstamos a 86% anual (TEA de 128%). Generalmente cuando los créditos a sola firma no subsidiados están por debajo de la tasa de Pagarés Bursátiles es porque “tienen data” de que se viene una baja de tasas desde el BCRA.

El autor es presidente y estratega de Wise Capital