A las puertas de una nueva desilusión

El gobierno de LLA lamentablemente arrancó de la forma menos deseada. Desgraciadamente los peores augurios se han hecho realidad, observándose con el primer mes en funciones a un grupo improvisado, inconsistente, carente de sensibilidad social y habilidades negociadoras en materia política.

La economía no es la excepción y la inflación está lejos de desacelerarse permanentemente frente a la ausencia de un ancla cambiaria o monetaria creíble de parte del programa de Caputo-Milei.

Culpar al anterior gobierno, que sin dudas fue aciago, de la inflación actual, no es más que una muestra de la debilidad del programa para revertir las expectativas de aumento generalizado de los precios.

Recurrir al argumento de que los desfases en la política monetaria explicarían la actual tasa de inflación, no es más que desconocer la literatura sobre el tema y la contribución de las expectativas racionales a los problemas de estabilización de precios. En otras palabras, es despreciar el aporte de Robert Lucas Jr., uno de los economistas más reconocidos en la materia (que no es más que el nombre de uno de los canes del Presidente).

Como frutilla del postre, el Banco Central, comandado por un ex socio del ministro de Economía, como Santiago Bausili, contradice groseramente el ABC de cualquier programa de estabilización al carecer de independencia real. Un experimento tan improvisado como el actual, solo puede terminar con un desequilibrio monetario aun mayor al presente.

La independencia de un Banco Central no surge por la declamación de un presidente. Se trata de un tema delicado que se sustenta en una pata institucional que la garantiza (status no modificado por el actual gobierno) y por la credibilidad de quienes dirigen la institución. Que el presidente de dicha institución haya sido o sea socio del actual ministro es al menos desprolijo e improvisado.

La pauta devaluatoria del tipo de cambio oficial del 2% es escandalosamente baja frente a una inflación que se mueve en torno al 20/30% mensual. Este desequilibrio determina que la trayectoria del tipo de cambio oficial nunca podría disciplinar a la tasa de inflación como sucede en cualquier programa de estabilización medianamente creíble.

Más allá de esto es de esperar que en los meses de febrero y quizás marzo se desacelere la tasa de inflación en forma transitoria, retornando su aceleración luego del “veranito” estabilizador del programa.

En otras palabras, el costo de estabilizar mal implicaría una trayectoria en forma de U de la tasa de inflación para los próximos meses, sumado a un brutal atraso cambiario que culminaría con la necesidad una nueva mega devaluación, a menos que el presidente Milei recurra a la fórmula del gobierno de Alberto Fernández, de crear tipos de cambio diferenciales como el “dólar soja”.

Sin embargo, hay más aspectos del programa que deberían ser tratados con seriedad. Si bien el Central dispuso la desaceleración de la tasa de interés de referencia, la pauta devaluatoria del tipo de cambio oficial queda descalzada de la misma posibilitando que se produzca un desarbitraje financiero que permite a fondos de riesgo poder ingresar dólares por el circuito financiero, obtener ganancias y mientras dure el programa, cosechar jugosos beneficios en dólares. Este tipo de desarbitrajes financieros terminan siempre de la peor forma y son los que estarían explicando, entro otras cosas, que el dólar financiero corra por detrás de la inflación.

Es notable, pero, pareciera que nada ha cambiado con el nuevo gobierno, pues se repiten los mecanismos de arbitraje que hemos visto en los gobiernos anteriores.

En el pasado cercano, con el cuasifiscal del Banco Central, los bancos aumentaban sus ganancias contables con las Leliq, pero sin poder dolarizar sus carteras, ahora -gracias a una devaluación programada desarbitrada y muy inferior a la inflación esperada, son los hedges funds los que mediante el carry trade obtienen ganancias en dólares. Todos sabemos que al aumentar la percepción del riesgo se dolarizarán y provocarán el fin del experimento Caputo-Milei.

En estas circunstancias, la brecha actual es ficticia, el dólar está quieto por la baja tasa de devaluación oficial y el billete financiero se mueve por debajo de la inflación. El resultado de este fallido plan de estabilización no es más que: atraso cambiario, brecha insostenible, que se sentirá con fuerza, rondando los 60 días de la devaluación de diciembre y finalmente un fogonazo inflacionario y un salto de la brecha, al colapsar el programa.

Por otra parte, el Gobierno al elegir cambiar las Leliq y Pases del BCRA por títulos del Tesoro no hace más que reemplazar déficit cuasifiscal por déficit financiero dejando sin cambios el déficit consolidado. En pocas palabras, el ahorro fiscal derivado de la suba de ingresos y baja de subsidios podría verse opacado por el aumento de los servicios de la deuda que deba enfrentar la Administración Central.

Este swap (canje) sumado a la nacionalización de la deuda con importadores no necesariamente representará un ahorro fiscal consolidado, por el contrario, aumentará el riesgo sistémico del sector público en un contexto de cuasi default para 2024.

De sostenerse el programa hasta marzo el tipo de cambio habrá acumulado poco más de 50% de atraso y su efecto recesivo se sumará a la descoordinada política fiscal que grava todos los componentes de la oferta y demanda agregada.

La fragilidad financiera de la ingeniería diseñada por Economía podría hacer colapsar, por aumento del costo financiero, el programa fiscal con costos de reversión imposibles de medir.

Esto último, es de suma importancia, dado que a la población se le están exigiendo enormes sacrificios que podrían resultar en vano. Si el costo financiero de la absorción de deuda supera al ahorro del programa fiscal, finalizará 2024 sin haber reducido el déficit presupuestario y habiendo transferido recursos desde la producción y el empleo hacia el sector financiero.

Urge, reconsiderar el rumbo de la política macroeconómica pues hasta ahora solo la falta de coordinación, la improvisación y la ausencia de reglas sostenibles en el tiempo es el denominador común. Los próximos meses serán cruciales para cambiar, si queremos evitar una nueva y desagradable sorpresa.

Así las cosas, luce un gran engaño la promesa de que el ajuste a la población redundará en llegar al equilibrio fiscal y por ende a la baja de la inflación, sino más bien, lo contrario. Evitemos una nueva desilusión, cambiemos el rumbo antes que se desate la tormenta.

Mariano Fernández es Economista, Profesor Full Time Universidad del CEMA; Adolfo Paz Quesada es Abogado, Profesor de Derecho Constitucional, UBA. Los puntos de vista de los autores no necesariamente representan la posición de Ucema ni de la UBA