La inflación y un camino sinuoso

El jueves se conoció el dato de inflación de abril, que marcó una muy leve desaceleración con respecto a la de marzo, que había sido la más alta desde abril de 2002 (10,4%), cuando se plasmaban plenamente los efectos de la salida del “1 a 1″ (el tipo de cambio saltó 192% entre mediados de enero y fines de abril de aquel año). Si obviamos este último guarismo, hay que retrotraerse a marzo de 1991, cuando los precios al consumidor habían trepado 11% mensual en las vísperas del inicio de la convertibilidad.

No obstante, hay que decir que la inflación se aceleró en abril. La núcleo, que excluye precios estacionales y regulados, escaló a 6,7% desde 6,4% en marzo, erigiéndose como el registro más elevado desde 7,6% en septiembre 2018 (reflejando el salto del tipo de cambio de 23% del 30 de agosto de ese año). El núcleo inflacionario o la inflación subyacente, que es la que mejor refleja los factores monetarios sobre la dinámica de los precios, nos indica que todavía es muy pronto para declaraciones rimbombantes del estilo “lo peor ya pasó” o “marzo ha sido el pico del año”, sino más bien todo lo contrario.

Vale recalcar que el REM de abril esperaba una desaceleración de la núcleo de 6,4% a 5,6%, por lo que el desconcierto es total. Si tomamos medidas más tendenciales, como la media móvil de tres meses, observamos que la inflación general viaja a un ritmo anualizado de 97,1% (máxima desde mayo 2002 y subiendo desde un piso de 40,6% en agosto 2021) y la núcleo a uno de 97,8% (máxima de la serie y saltando desde 45,5% en septiembre 2021), lejos de mostrar señales de amaine.

¿De dónde viene esta aceleración de la suba de los precios?

Al igual que lo ocurrido entre 2020 y 2021, las razones hay que encontrarlas en la monetización de un elevado déficit fiscal, que ha aumentado considerablemente la cantidad de dinero. En 2020, cuarentena mediante, el Gobierno había tenido un déficit primario de 6,4% del PBI (récord en más de treinta años) que fue acompañado por una asistencia monetaria neta del Banco Central (emisión “fiscal”) al Tesoro de 7,3% del PBI (el BCRA también lo asistió para pagos de deuda). Esta fuerte emisión monetaria, que opera con rezago sobre los precios, generó que la inflación acelere en el primer semestre de 2021, llegando a un pico de 4,6% (núcleo) en abril de aquel año.

De manera similar, el oficialismo tuvo una política fiscal con marcado sesgo expansivo en el segundo semestre de 2021 (“Plan Platita”), que llevó el déficit primario a 3% del PBI (con algunas contribuciones transitorias para que no sea más elevado) y una asistencia monetaria neta de 3,6% del PBI. Vale aclarar que, para pagar el “Plan Platita” en buena medida, la asistencia monetaria neta sólo en diciembre 2021 trepó a 1,65% del PBI.

Así, podemos afirmar que la velocidad de circulación del dinero se ha disparado en esta primera parte del año (la demanda de dinero ha comenzado a caer). En otras palabras, los argentinos nos desprendemos de los pesos que tenemos a una velocidad mayor a la que lo hacíamos antes

¿Cuándo termina esto? Dado que la demanda de dinero (inversa de la velocidad de circulación) depende de las expectativas de inflación que tenemos (expectativas de emisión futura), es difícil afirmarlo en un contexto en el que no hay ningún tipo de ancla, ni económica ni política.

El Banco Central, que es el encargado de preservar el valor de la moneda, no genera ningún tipo de incentivos los agentes a mantenerse en pesos con tasas de interés tan negativas. Tras el dato de inflación, la entidad decidió otorgar una nueva suba de la tasa de política monetaria de 200 puntos básicos, que redundó en aumento de las tasas nominales para los depositantes. La tasa de Notaliq a 28 días subió de 47% de a 49% nominal anual, cuya tasa efectiva anual (TEA, que son las que se comparan con la inflación) avanzó de 58,7% a 61,8%. Esto resultó en un incremento de la tasa de plazo fijo minorista de 46% a 48% de TNA, TEA de 57,1% a 60,1%, y de los mayoristas (Badlar) de 44% a 46% de TNA, TEA de 54,1% a 57,1% anual.

En paralelo, desde la coalición gobernante vienen encargándose de dar señales más que contradictorias con la guerra interna desatada en los últimos meses, que no hace otra cosa que agravar la incertidumbre. Las medidas de expansión del gasto, impulsadas por el ala vinculada a la vicepresidente en su mayoría, siembran dudas sobre el cumplimiento de la meta fiscal y, en consecuencia, de la meta monetaria impuesta por el FMI.

Dado que el Tesoro está teniendo complicaciones para conseguir financiamiento neto en el mercado de deuda local (en las licitaciones de abril obtuvo un rollover de 90%, sin poder contribuir con el fisco), el BCRA tuvo que salir a su auxilio, encendiendo una impresora de pesos que había estado apagada en el primer trimestre. La asistencia neta del BCRA, que es la relevante ya que es sobre la que se fija la meta monetaria del acuerdo con el FMI, ha subido abruptamente en el último mes y monedas. Desde que comenzó el segundo trimestre, el BCRA ha transferido recursos netos por $561 mil millones o 0,80% del PBI, luego de haber tenido una asistencia neta negativa en el primer trimestre por $264 mil millones o 0,37% del PBI.

Y como si esto fuera poco, sobre llovido, mojado: cuando el público no está demandando los pesos, llega nueva oferta de pesos de un BCRA que opera bajo dominancia fiscal.

Pensando en el cortísimo plazo, será clave la próxima licitación del Tesoro, el jueves venidero, en la que debería capturarse financiamiento neto positivo (rollover mayor a 100%) para que deje de forzarse a la entidad presidida por Miguel Pesce a financiar al fisco.

En un contexto en el que es más que prematuro confirmar una desaceleración de la inflación, dada la sorpresa de la inflación núcleo y la aceleración de la velocidad de circulación del dinero, lo menos aconsejable que podría hacer la política económica sería llevar al límite la meta monetaria (y mucho menos, romperla), ya que podría golpear más a expectativas más que deterioradas y retroalimentar el proceso inflacionario.

SEGUIR LEYENDO: