Últimamente se volvió a agitar el fantasma monetario más temido para los argentinos: la acumulación de Letras que emite el Banco Central para evitar que la descontrolada emisión de dinero impacte de pleno en la inflación. Cuando este recurso se abusa, el fantasma del canje compulsivo por bonos de mayor plazo o el “reperfilamiento” de vencimientos o algo por el estilo hace temer a las entidades financieras comerciales; pero también a los depositantes, que son los dueños de esos ahorros confiados a los bancos.
Esta amenaza al gobierno de Alberto Fernández se muestra como la más seria a su estabilidad, ya poco sólida tras la derrota política. Todos sabemos que no se puede emitir a destajo eternamente y ahora sabemos que la única idea que tiene su gobierno, ante el fracaso electoral de las PASO, no es corregir el rumbo, sino emitir mucho más. Ya se apeló a la creatividad de usar los DEG del FMI (USD 4.334 millones) dos veces: para pagarle al propio FMI con su propio dinero y para autorizar la emisión de más pesos en el mercado local, por un equivalente al 15% de la base actual.
Mauricio Macri tuvo el mismo problema con las Lebacs y, en su caso, terminó significando a la larga su derrota electoral en otras PASO fatídicas: las anteriores a éstas. Cuando la montaña de Lebacs que había emitido su primer presidente del Banco Central Federico Sturzenegger pagaba cifras siderales de intereses, la reparación de esa situación insostenible provocó una crisis de credibilidad que disparó el dólar, hizo reaparecer en escena al FMI y, 16 meses más tarde, terminó por dinamitar la confianza en el propio Presidente. Por eso es una bomba que no hay que subestimar, porque cuando se quiere desarmar suele explotar en las manos.
Ya se apeló a la creatividad de usar los DEG del FMI (USD 4.334 millones) dos veces: para pagarle al propio FMI con su propio dinero y para autorizar la emisión de más pesos en el mercado local
Las coincidencias entre ambos gobiernos, sin embargo, son más aparentes que profundas y vale la pena hacer distinciones, para comprender mejor un fenómeno que nos aqueja desde hace décadas y no podemos superar. La crisis de las Lebacs de Macri no se originó en una necesidad de absorber emisión destinada a financiar el déficit fiscal, como sucede claramente en el caso de Alberto Fernández y pasó tantas veces en el pasado. Pero aun así terminó con su gobierno.
En la primera etapa de Macri, Sturzenegger decidió dar gran prioridad a la acumulación de reservas. Su objetivo se cumplió: se fue del Central, dos años y medio más tarde, dejando USD 63 MM de reservas, cuando había recibido USD 25 MM. Pero el costo fue demasiado alto: se acumuló una masa de Lebacs que, a la postre, no se logró revertir sanamente. Su política fue un grave error (el mayor error del gobierno de Macri), pues las Lebacs generaban intereses que los dólares no generaban y que se refinanciaban aumentando su stock, hasta que la diferencia acumulada solo se pudo compensar devaluando el peso, que es lo que terminó sucediendo sorpresivamente en abril de 2018.
Es una bomba que no hay que subestimar, porque cuando se quiere desarmar suele explotar en las manos
Si el Central solo hubiera emitido para financiar el déficit del Tesoro, hasta esa primera devaluación solo lo habría hecho por $333 MM: 57% de aumento de base en 28 meses, es decir, 21% anual de inflación equivalente. Pero para comprar divisas necesitaron otros $584 MM financiados con Lebacs por $551 MM, que se espiralizaron por altos intereses hasta acumular un crecimiento del doble: $1.239 MM. Ese número fue el que disparó la devaluación.
Esto fórmula resultó políticamente pésima, pues la mayoría de los recursos emitidos se fueron en una mala gestión monetaria, no en gasto público. El gradualismo fiscal era sostenible monetariamente. Y las reservas no sirvieron para recomponer la confianza en el BCRA: la mitad de lo acumulado se perdió sin ningún beneficio y se generó más inflación de la necesaria estrictamente para financiar el gasto. Lección: la única manera de recuperar confianza para cualquier banco central es controlar la emisión y, de ese modo, el valor de su moneda. Lo demás es prestigio ajeno que se pierde en un santiamén.
En 23 meses de gestión, se otorgó financiamiento al Tesoro por $2.815 MM, de los cuales $1.281 MM quedaron como base monetaria (+74%)
Muy distinto es en el gobierno actual, donde se puede afirmar con certeza que la única causa de la emisión es financiar el fenomenal déficit fiscal. En 23 meses de gestión, se otorgó financiamiento al Tesoro por $2.815 MM, de los cuales $1.281 MM quedaron como base monetaria (+74%), otros $1.824 MM se absorbieron mediante Letras que ahora no se sabe cómo desarmar y se acumularon, sumándose ahora también los pases a los bancos, hasta llegar a un insostenible nivel de aumento de stock de $3.363 MM: otra vez el doble por refinanciación de intereses.
Obviamente, todo esto resulta posible sin crisis, por el momento, porque rige un tremendo cepo a las divisas, que evita que el exceso de pesos se fugue al dólar. Pero si el gobierno de Fernández no explica cómo piensa salir de este atolladero, máxime ahora que mostró que está emitiendo para las elecciones, las expectativas de una salida brutal como la de las décadas anteriores, es decir, sin respetar las decisiones libres de los agentes, van a seguir ganando adeptos. Urge actuar, sobre todo si se presagia otra derrota electoral en noviembre. Es irresponsable apostar todo a una recuperación de la voluntad del electorado, porque quedan dos años de gobierno por delante, si esto sale mal, como parece.