Escenarios para los inversores optimistas y pesimistas en el corto plazo

¿Qué busca el mercado? Un resultado electoral que traiga un cambio sustancial en el mapa político actual y alimente la expectativa de una nueva administración a partir del 2023. Caso contrario, no habría grandes diferencias con respecto a la realidad política y la situación actual probablemente se extienda hasta no tener un acuerdo cerrado con el FMI.

Esta encrucijada nos lleva a plantear dos estrategias distintas para transitar (y posicionarse) de cara a las elecciones legislativas. Por ende, creemos oportuno plantear dos carteras para la exposición en riesgo argentino dentro de un portfolio diversificado.

Para el escenario base, y con un view más conservador, proponemos una mayor ponderación en créditos corporativos en dólares: 70% (Tecpetrol22, Pan American Energy27, Pampa23), mientras que la exposición a títulos públicos está focalizada en instrumentos provinciales (25%) de buena calidad crediticia (Córdoba26, CABA27, Santa Fé23). Por otro lado, mantenemos una mínima proporción de la cartera en pesos con fines transaccionales. Preferimos un 5% en CER de muy corto plazo.

Para el escenario optimista, sugerimos una mayor exposición a riesgo soberano, incrementando la tenencia tanto en la curva en pesos (15%) como en dólares (10%). Aquí, optamos por CER dentro de los pesos, y elegimos la convexidad del Global 35 para incorporar bonos soberanos en dólares. En consecuencia, los corporativos quedarían reducidos a un 35%, mientras que los provinciales pasarían al 30% de la cartera. Por último, agregamos la posibilidad de sumar Equity argentino en un 10% para un perfil agresivo. Preferimos acciones de empresas de calidad, con mejor posición financiera, menor exposición a mercados regulados y beneficiados por el alza de precios iinternacionales de las materias primas.

Entran en este grupo acciones de TXAR, ALUA, LOMA. Además, incorporamos a los bancos GGAL y BMA por las bajas valuaciones actuales, mayor beta y su alta ponderación en el Merval.

Un breve repaso de los escenarios

Nuestro escenario base plantea que no hay un cambio sustancial de la situación actual, y, por lo tanto, no existe un rally agresivo dentro de los títulos públicos. Desde el plano internacional, en este escenario, consideramos que el cambio de tono de la FED apunta a una reducción de la compra de títulos (USD 120.000 millones por mes), dado que la inflación persiste por encima de lo que la Reserva Federal considera transitorio de corto plazo. En este caso, los emergentes sufrirán tanto por el crowding-out (desplazamiento por parte del gobierno) producto del aumento de tasas, como por la baja del precio de commodities ante el fortalecimiento del DXY.

Con respecto al tipo de cambio, aparecen ruidos a partir de la disminución de la estacionalidad de liquidación del agro y el retroceso del precio de los granos desde los máximos recientes. Ambos factores, explican la desaceleración en la formación de reservas netas del BCRA. A esto último se le agrega el surgimiento de la demanda por cobertura, que coincide con los meses cargados de vencimientos (julio, agosto y septiembre) con el sector privado. El Tesoro enfrenta un desafío importante para renovar un total de $1.193 miles de millones en estos tres meses (la participación del sector privado alcanzaría el 65,9%. Mientras tanto, a medida que se caliente el escenario electoral, la presión sobre la brecha cambiaria erosiona las estrategias de Carry Trade. Una brecha por encima del 75% implicaría una fuerte presencia del BCRA con intervenciones en el mercado de bonos para calmar el CCL, pero con una eficacia limitada.

Por el contrario, en nuestro escenario optimista, se plantea un quiebre de la situación actual con un buen resultado electoral para la oposición. Este giro mejora las expectativas de cara a las elecciones del 2023 e impulsa un rally de los activos argentinos. Así, crece el interés de riesgo soberano por sobre el corporativo, el cual ofrece un mayor upside potencial.

En el plano internacional, Argentina se beneficia del clima emergente ameno, en donde la FED no modifica su rumbo de política monetaria de forma brusca. Para ello, el ritmo de inflación norteamericana respeta la hipótesis de transitoriedad de corto plazo y la FED puede extender su política laxa por un plazo mayor. En otras palabras, el mejor escenario para la deuda emergente. En tanto, los títulos públicos en pesos ganan atractivo más allá de lo transaccional: mayor apetito para estrategias de Carry Trade.

¿Qué debe suceder? El Tesoro debería sostener los buenos resultados de las últimas licitaciones, cubriendo los vencimientos de cada mes y evitando la necesidad de un mayor financiamiento monetario. Bajo este escenario, la pax cambiaria persistiría más allá de agosto y el BCRA lograría contener la brecha utilizando el “poder de fuego” acumulado desde marzo.

Recordemos que las reservas netas ya se encuentran en máximos desde agosto del año pasado (US$7.726 millones) y duplicando los niveles de febrero de este año (US$ 3.426 millones). Además, en su última publicación, el BCRA reveló que su posición neta de futuros se encuentra en cero, reflejando un amplio arsenal en el mercado a plazo.

Por último, a pesar de la mayor estacionalidad del gasto público en el segundo semestre, el resultado fiscal se mantiene mejor a lo esperado.

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