La nueva orientación de la política económica y la pata cambiaria que falta

La probable firma de un acuerdo de facilidades extendidas (Extended Fund Facility) con el FMI durante el verano va a terminar de plasmar -en un largo documento- la nueva hoja de ruta económica del Gobierno.

Se podría resumir rápidamente el giro conceptual y práctico del Gobierno en dos frases del ministro de Economía. En la primera conferencia de prensa, Martín Guzmán dijo: “Si tenemos mucho déficit deberíamos recurrir a la emisión monetaria y eso sería desestabilizante”. La segunda frase ocurrió hace pocos días: “Hoy no es el momento de un IFE 4 porque hay que mantener ciertos equilibrios para también proteger a la actividad, proteger a la gente, a todo el país”.

Producto de la irrupción de la pandemia y la introducción de cuarentenas a lo largo y ancho del mundo, el nivel de actividad económica y en consecuencia la recaudación, cayeron fuerte durante el segundo trimestre del año. Asimismo, todos los países aumentaron el gasto público para reforzar el sistema sanitario y proteger a los hogares y empresas más afectadas.

La diferencia de la Argentina con el resto del mundo no pasó por el aumento del déficit fiscal, sino por su forma de financiamiento. Sin acceso al crédito externo por la reestructuración de la deuda pública en moneda dura y la lenta reconstrucción de la curva en pesos, no quedó otra que cubrir el rojo con emisión. Como mencionaba el flamante ministro, la emisión desestabilizó el mercado cambiario: el exceso de pesos y la mayor demanda de divisas por la creciente incertidumbre desataron una corrida cambiaria que se aceleró tras el endurecimiento del cepo a mediados de septiembre.

Hacia fines de octubre el equipo económico lograba calmar un poco las aguas cambiarias tras un giro de la política económica que incluyó:

1. Estímulo a la oferta de divisas (baja transitoria de retenciones y brecha;

2. Mayores filtros y controles a las importaciones (BCRA más Ministerio de Desarrollo Productivo);

3. Mayor fluidez al mercado de dólares financieros, pero también mayor intervención vía venta de bonos soberanos y pedidos de información a los participantes;

4. Estrategia más agresiva de financiamiento del Tesoro (a riesgo de emitir deuda atada al dólar o dolarizada para dar vía de escape a grandes fondos que invirtieron en bonos en pesos);

5. Negociar acuerdo de facilidades extendidas con el FMI a rubricar por el Congreso; y

6. Mayor astringencia fiscal que se condensa en la negativa del ministro Guzmán al IFE 4 para cuidar los equilibrios, pero también en el último ajuste de haberes previsionales por decreto (5%) y la nueva fórmula de movilidad propuesta por el Poder Ejecutivo.

Párrafo aparte merece la política monetaria que sigue siendo acomodaticia. El BCRA asistió al fisco cuando este lo necesitó, tratando de esterilizar buena parte de lo emitido, pero mantuvo tasas de interés sólo alineadas con la expectativa de inflación. Es cierto que en las últimas semanas se observaron subas nominales, pero no modifican el amperímetro frente a las elevadas expectativas de devaluación.

Por último, la carta de Cristina Fernández de Kirchner avalando un acuerdo con todos los actores y aclarando que el que toma las decisiones es el Presidente (para emponderarlo pero también desmarcarse), el levantamiento simultaneo de dos tomas de tierras y una mayor centralidad de Guzmán en la conducción económica, bajaron las crecientes presiones cambiarios a fines de octubre.

Sin embargo, las tensiones persisten: el BCRA sigue perdiendo reservas (netas y brutas) en noviembre y las cotizaciones paralelas rebotaron tras acercarse al dólar solidario (30% impuesto PAIS más 35% a cuenta de Ganancias). Además, la política de ajuste fiscal está generando tensiones sociales y en la coalición gobernante en un contexto muy complejo: vamos a sufrir una de las peores recesiones y estamos entre los países más afectados por covid-19 en términos de contagios y muertes por millón de habitante.

Muchos interrogantes

Hasta aquí el proceso que llevó a las autoridades a aplicar una política económica para morigerar los desequilibrios monetario y cambiarios existentes. Este enfoque fiscalista es compartido por buena parte de los economistas, pero no hay tanto consenso respecto de la política monetaria (un planteo ortodoxo exige tasas de interés reales positivas) y en el frente cambiario sólo hay acuerdo en que una fuerte devaluación tendría un elevado costo social en el corto plazo.

Sin embargo, la estrategia cambiaria para salir de la actual crisis es crucial. Hay evidencia internacional (y local) de que un Tipo de Cambio Real Competitivo y Estable acelera el crecimiento apuntalando la inversión y la creación de empleo en el sector transable, variables claves para sortear la restricción externa y fomentar la inclusión y la igualdad social.

Hoy hay un TCR Estable (la paridad oficial para el comercio exterior se desliza en línea con la inflación) pero no es Competitivo. Que el TCR multilateral esté en torno al promedio histórico (que arranca en 1997) señala, en el mejor de los casos, que no hay atraso cambiario. Además, dicha estadística esconde que, Argentina está 20% apreciada respecto de Brasil, principal destino de las exportaciones industriales. Dado que, gracias al Mercosur, se dispone de acceso preferencial al gigantesco mercado brasileño ¿el país se puede dar el lujo -especialmente a nivel industrial- de sostener un atraso bilateral?

Asimismo, ¿se podrá en el corto plazo aspirar a una recuperación rápida con mínimas reservas netas en el BCRA y una maraña de restricciones cambiarias que se sintetizan en una brecha que orilla el 100%? Esta elevada brecha es incompatible con el normal funcionamiento de la economía, ahogando al sector transable y las posibilidades inversiones. Por caso, ¿qué incentivo representó la reducción de tres puntos porcentuales de las retenciones a la soja en octubre si durante ese mes la brecha cambiaria promedió 100 por ciento?

Por último, el elevado costo asociado a la venta de bonos soberanos por parte de Anses y BCRA (se descapitalizan y aumenta la deuda pública en moneda dura en manos de privados) para bajar las cotizaciones paralelas sólo puede justificarse si se logra bajar la brecha por debajo de 50% (mejora el funcionamiento económico, aunque lo óptimo sería eliminarla). No haber dado marcha atrás con el 35% de anticipo de Ganancias, implicó dilapidar esfuerzos pues el piso de la brecha es muy elevado (65%): no es casualidad que las cotizaciones paralelas hayan rebotado cuando se acercaron al dólar solidario.

En síntesis, una propuesta positiva en el frente cambiario debiera incluir: mejorar el TCR para volverlo Competitivo y luego Estable (una referencia de magnitud de la corrección la arroja el atraso con Brasil); reducir del piso de la brecha eliminando el 35% de anticipo de Ganancias; activar venta de bonos soberanos en el mercado financiero cuando la brecha supere 50%, y menores restricciones al dólar financiero (o en dólares billetes) para agilizar transacciones en un contexto de caída -pero no desaparición- de la brecha.

La mayor astringencia fiscal, una suba de tasas transitoria para estabilizar el mercado oficial tras la corrección cambiaria y la reducción de las cotizaciones paralelas permitirían bajar la brecha a menos de 50%, reestableciendo las exportaciones/liquidación de divisas.

Si esto sucede el Banco Central podría volver a acumular reservas: mejorando la capacidad de repago de las deudas en moneda dura. Minimizar el costo inicial sobre los sectores desprotegidos y lograr consenso político, será clave para beneficiarse de una recuperación sostenida con inclusión social, gracias a una mayor inversión y creación de empleo.

El autor es Economista, socio y Director de Ecolatina

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