Atraso cambiario: ¿realidad o discurso?

Nota escrita en colaboración con Leandro Moro

A partir de la devaluación, a finales del 2015 se hizo evidente la disparidad en la evolución del índice de precios respecto del tipo de cambio nominal, lo que ha dado lugar para que los analistas cataloguen el presente como una situación en la que el peso ostenta un valor artificialmente alto, y que en realidad esta situación de atraso debería ser corregida.

Sin embargo, vale la pena reflexionar sobre el porqué de la actual situación y sobre aquellos factores que determinan la cotización de la divisa norteamericana en el mercado de cambio doméstico.

En primer lugar, desde el 17 de diciembre de 2015 la autoridad monetaria ha optado por un sistema de tipo de cambio libre, es decir que su determinación surge del libre juego de la oferta y la demanda en el mercado de divisas. Esto es fundamental al momento de llevar a cabo el presente análisis, dado que el valor del dólar se determina producto de sus flujos.

El canal de la demanda de divisas se explica por diversos motivos: pago de importaciones, atesoramiento, turismo, especulación, entre otros. En este sentido, dado el momento recesivo que atraviesa la economía, es posible pensar que la demanda de dólares por importaciones no presente la dinámica de períodos previos. En tanto, por el lado del atesoramiento y la demanda especulativa, dadas las altas tasas de interés fijadas por el Banco Central, los capitales especulativos optan por los pesos, ya que los rendimientos de los activos nominados en pesos superan la tasa de devaluación esperada. En el caso del turismo es diferente y este tipo de demanda es la que exhibe mayor crecimiento: muestra de ello son los récords de turistas argentinos en el resto del mundo, sobre todo en los países vecinos.

Por el lado de la oferta, los ingresos por exportaciones, el blanqueo de capitales y el fuerte endeudamiento externo son las principales razones que explican la entrada de divisas al país, que presionan su cotización a la baja.

Así, durante los últimos meses, el "éxito" del blanqueo se tradujo en un shock de oferta. En la misma dirección, la tendencia de financiamiento externo seguida por la gestión de Cambiemos otorga liquidez en materia de dólares a tasas crecientes. Por último, la liquidación de los exportadores mantiene emparejadas las transacciones de moneda extranjera.

De acuerdo con lo expuesto, cabe pensar si el Gobierno y la autoridad monetaria deben corregir esta situación y de qué forma deben llevarla a cabo.

En lo que respecta a la responsabilidad del Gobierno, la única herramienta que está a su alcance es la de disminuir el financiamiento externo, pero esto guarda un problema más profundo: el déficit fiscal. Para el resto de las cuestiones deberían intervenir el mercado de capitales o el comercio internacional, lo cual difiere, en principio, de la trayectoria de comportamiento mostrada en el último año.

Si bien desde diferentes sectores han manifestado la idea de que el Banco Central debería intervenir el mercado cambiario y fijar un tipo de cambio en un nivel más elevado, esto es inviable desde varios puntos de vista, y no solucionaría el problema de fondo.

Lo más importante es que el esquema cambiario es de divisa de cotización libre: es impensable una devaluación por parte del Banco Central cuando el eje de su política cambiaria ha sido pro mercado, con bandas anchas, y las únicas intervenciones han sido para morigerar shocks demasiado pronunciados que desestabilicen la economía.

Asimismo, en un esquema de metas de inflación como el llevado adelante por el equipo comandado por Federico Sturzenegger, el tipo de cambio debe ser libre, ya que el ancla nominal debe venir del mercado de dinero.

Por otro lado, está el pass-through o traslado a precios: las variaciones en el tipo de cambio otorgarán un diferencial en el cortísimo plazo, que luego de poco tiempo se trasladará a los precios internos, con lo cual el tipo de cambio real de mediano plazo no se modificará y además deberá enfrentarse el costo político por el importante deterioro redistributivo que trae aparejado este proceso.

En definitiva, una suba del tipo de cambio no solucionará el problema estructural de la economía, que no es el atraso cambiario, sino un peso caro producto de un atraso en la productividad: en la medida en que la Argentina no salga de esa trampa en la que ha caído por pagar incrementos de salarios reales por encima de la suba de la productividad para apuntalar artificialmente el consumo, por más que llevemos el dólar a cien pesos, el esquema volverá al punto de partida, lo que retroalimentaría el círculo vicioso de desequilibrios macroeconómicos.