Lorenzo Sigaut Gravina, de Equilibra: “El Talón de Aquiles del modelo de Milei es la sostenibilidad cambiaria en 2025”

La semana cierra con varios datos oficiales de actividad, finanzas públicas, inflación, empleo y salarios, y estimaciones privadas de confianza del consumidor con claras señales de que “lo peor ya pasó”, porque arrojan efectos positivos para el próximo año.

Sin embargo, también surgieron movimientos en el mercado de cambios que alimentaron las preocupaciones de algunos economistas sobre el supuesto atraso cambiario, como fue la volatilidad que mostraron nuevamente los tipos de cambio financieros, aunque no interrumpieron la serie de compras voluntarias del Banco Central.

Lorenzo Sigaut Gravina, economista, director de Análisis Macroeconómico de la Consultora Equilibra, Magíster en Economía de la Universidad Torcuato Di Tella, profesor de la Universidad de Buenos Aires, en diálogo con Infobae dio su mirada sobre el balance del primer año del gobierno de Javier Milei, la situación actual y las perspectivas inmediatas.

— ¿Qué balance puede hacer de la economía argentina en 2024, en particular entre lo que esperaba hace un año y los resultados efectivos en las finanzas públicas, inflación, actividad, tipo de cambio?

— El principal logro del gobierno de Milei fue cerrar el déficit del sector público nacional -con fuerte ajuste del gasto público- cerrando la canilla de emisión del BCRA para asistir al fisco. Este hito fue clave para moderar las expectativas de inflación/devaluación y recomponer la confianza de los inversores financieros.

En cuanto a la inflación, tras el shock inicial post devaluación y liberación de varios precios, la profunda recesión, el freno de la emisión, la contención de las paritarias (no se homologaron ajustes significativos a inicios del año) y el crawling peg al 2% mensual hicieron que la suba desacelere más rápido de lo que esperaba.

Sin embargo, la convergencia al 2% mensual más la inflación internacional no fue lo suficientemente rápida y recién se concretó al final del año, provocando una fuerte apreciación del peso. El derrumbe del real brasileño amplificó este efecto, dejando al gobierno de Milei con un tipo de cambio real atrasado, similar al de su asunción.

Por último, tras una abrupta caída del nivel de actividad -excluyendo la recuperación del agro por la mejora de la cosecha tras la sequía extrema de 2023- el PBI comenzó a recuperarse de forma significativa a mediados del año.

La apreciación cambiaria favoreció el poder adquisitivo del ingreso laboral, mientras que la expansión del crédito -con el sistema financiero volviendo a prestar a privados- impulsó la demanda interna. Sin embargo, los sectores transables (que compiten con el exterior) quedaron rezagados, profundizando el dilema importaciones-producción local se acentuará en 2025.

— El Gobierno llegó a fin de año con sobreoferta de dólares al BCRA, al punto que el presidente Milei dijo “el problema es que el dólar caiga y que caiga tan rápido que me mande sectores a la quiebra. Por eso hacemos la competencia de monedas” ¿Qué piensa de la política cambiaria y del paso previo a la dolarización que eligió el Gobierno?

— Gracias al blanqueo y al carry trade (tasa de interés en pesos por encima del deslizamiento del tipo de cambio oficial) el BCRA logró importantes compras de divisas en un período de baja estacionalidad de liquidación de agro-dólares. Sin embargo, no considero que haya sobreoferta de dólares, ya que las reservas netas del Central siguen en negativo y tanto la deuda comercial por importaciones como el stock de utilidades retenidas por empresas de capital extranjero no han bajado significativamente.

Además, con tipo de cambio real apreciado y la expansión de la actividad, está volviendo el déficit de cuenta corriente que habrá que financiar con ingreso de capitales del sector privado pues el Tesoro Nacional haría, en el mejor de los escenarios, rollover de vencimientos en moneda dura.

— ¿Cómo se entiende el contraste entre las advertencias de muchos economistas sobre el atraso cambiario y el fortalecimiento de las reservas del BCRA como comprador neto en el mercado?

— Pese a que la brecha cambiaria bajó a un dígito, el Gobierno no levantó el cepo porque persisten los problemas estructurales relacionados con los de los stocks en moneda dura -utilidades retenidas, reservas netas negativas y elevada deuda comercial y financiera- persiste, y sin cepo cambiario lo más probable es que el tipo de cambio oficial suba significativamente.

Como sucedió en el pasado, el cepo está permitiendo utilizar el tipo de cambio oficial como ancla para bajar/contener la inflación. La novedad es que las cotizaciones alternativas también muestran señales de atraso.

— ¿Por qué las reservas netas del BCRA se mantienen negativas? ¿Qué se necesitará para que en 2025 vuelvan a mostrar saldo positivo?

— Pese a las cuantiosas compras del BCRA en el mercado de cambios (más de USD 20.000 millones en la gestión Milei), las reservas netas no logran salir del en terreno negativo, principalmente por el pago en efectivo de los vencimientos de deuda pública en moneda extranjera.

— El Gobierno resalta como uno de sus grandes logros el aumento de los ingresos de la población en dólares, pero el costo de vida también subió en esa medición ¿Tuvo un efecto significativo sobre el consumo y la distribución del ingreso?

— El fuerte repunte de bienes durables (por apreciación cambiaria y repunte del crédito) y la caída y posterior estancamiento del consumo masivo reflejan una paradoja: la mejora del ingreso de la población en dólares (especialmente financieros), pero no así en términos reales.

En cuanto a la distribución del ingreso se observó un deterioro, producto de que el shock inflacionario de inicios de la gestión de Milei y la destrucción de empleo de calidad afectó en mayor medida a los sectores de menores ingresos. Mi hipótesis es que hubo una polarización socioeconómica, en detrimento de la clase media.

Muchas familias con empleo privado formal asalariado y/o exitosos cuentapropistas, lograron recomponer su poder adquisitivo e incluso pueden consumir más bienes y servicios transables (léase importados) que a fines del año pasado. Sin embargo, la mayor parte de los hogares fue golpeado por el deterioro de la calidad de empleo y/o la pérdida de ingresos reales.

Un punto importante para destacar es que pese a que la pobreza superó el 50% de la población, no hubo protestas masivas ni alteraciones de la paz social. El incremento real en las AUH y la Tarjeta Alimentar en términos reales, junto con la decisión política de eliminar los intermediarios y el cambio de ciclo político, habrían jugado un rol importante para la contención de los hogares vulnerables.

— Mediciones privadas anticipan una notable disminución de la pobreza desde el máximo registrado en junio y cierra el año por debajo del nivel heredado ¿Se debe exclusivamente a la baja de la inflación?

— La significativa baja de la inflación en los últimos meses, especialmente marcada en alimentos y bebidas, ha sido clave para aliviar la situación de los hogares de menores ingresos y permitiría que la pobreza del segundo semestre de 2024 sea similar a la de la segunda mitad del año pasado. No obstante, revertir la pérdida de puestos de trabajo de calidad (asalariado privado formal) requerirá tiempo e inversiones.

— ¿Cómo evalúa el ajuste del gasto público, considerando tanto la licuación como los recortes en partidas clave?

— El Poder Ejecutivo tuvo decisión política para llevar adelante un ajuste muy significativo de las cuentas públicas, aunque me hubiese gustado que se reduzcan más exenciones impositivas para disminuir el impacto del ajuste sobre jubilados, educación y gasto de capital en proyectos productivos -estas últimas partidas son fundamentales para mejorar la productividad de la economía-.

Como mencioné inicialmente, el equilibrio fiscal es un pilar clave del modelo económico que no sólo permitió eliminar la asistencia del BCRA al Tesoro, sino que fue clave para apuntalar la sostenibilidad de la deuda pública, reducir el índice de riesgo país de 2.400 puntos básicos a menos de 700 pb, y que el sistema financiero local volviera a prestarle al sector privado, revirtiendo el efecto de crowding out.

— Algunos economistas critican al Gobierno por no incluir los intereses capitalizables de la deuda en la base caja del déficit fiscal. ¿Qué opina sobre esta práctica que ha sido habitual desde los 60?

— No incluir los intereses capitalizables en la base caja del déficit fiscal es una “práctica” habitual a la que suelen apelar los distintos gobiernos. Ahora bien, aunque no se registren contablemente, la deuda pública crece por este concepto.

El gobierno de Milei efectivamente aplicó este “maquillaje” contable para alcanzar el equilibrio financiero en 2024: según estimaciones de Equilibra, el pago de intereses cerrará 2024 en 1,5% del PBI, pero ascendería a 2,2% del PBI si se incluyen los intereses capitalizados. Este artilugio tiene un límite, ya que, eventualmente, los inversores y el FMI pondrán el foco en el stock de deuda, que sí refleja esa capitalización.

— ¿Qué sería más beneficioso para Argentina: un Mercosur más integrado y abierto, o priorizar acuerdos bilaterales, como el que se busca con EEUU?

— Sería más beneficioso para Argentina un Mercosur más integrado y abierto, porque implica mayor poder de negociación. Buscar acuerdos bilaterales significaría la disolución del Mercosur, perdiendo la institucionalidad construida en décadas y un socio estratégico como Brasil.

El reciente acuerdo de libre comercio entre la UE-Mercosur tiene chances de aprobarse en los próximos dos años (sobre todo si el tratado comercial se presenta en la UE de forma separada al de cooperación política, ya que este último requiere adicionalmente aprobarse a nivel nacional).

— ¿Qué espera para 2025 en inflación, tipo de cambio, reservas y variación del PBI? ¿Qué factores serán determinantes para esas variables?

— El Gobierno anunció que va a desacelerar el ritmo del crawling peg al 1% mensual en los primeros meses de 2025, lo cual ayudaría a que la inflación siga bajando. Sin embargo, como la convergencia entre precios y tipo de cambio oficial no es inmediata, la apreciación cambiaria se profundizaría el próximo año.

Esto, sumado a la expansión de la actividad, profundizará el déficit de la cuenta corriente de la balanza de pagos que tendría que ser financiada con privados, a menos que el sector público salga a endeudarse en forma neta en moneda extranjera.

La bonanza actual probablemente se extienda durante la primera parte de 2025. Sin embargo, si el Gobierno no removiera el cepo antes de los comicios -algo que dependerá de lograr un nuevo acuerdo con el FMI con desembolsos significativos iniciales-, las dudas sobre la sostenibilidad cambiaria resurgirían a medida que nos acerquemos a las elecciones de mitad de término. Este es el talón de Aquiles del modelo económico actual.

A pesar de posibles presiones cambiarias en 2025, la inflación será mucho menor que en 2024, la actividad podría crecer al menos un 4%, impulsar por el elevado arrastre estadístico positivo.

En cuanto a las reservas, es probable que haya acumulación en la primera parte del año que viene, pero para que las netas vuelvan a terreno positivo, las presiones cambiarias deberían ser acotadas durante el proceso electoral.

— ¿Qué mensaje daría a quienes buscan entender los desafíos económicos de Argentina en 2025?

— El Gobierno ha logrado encauzar el frente fiscal y monetario, pero para consolidar definitivamente la estabilidad macroeconómica, debe revertir el desequilibrio cambiario. Este factor genera sectores ganadores (intermediación financiera, comercio y servicios no transables) y perdedores -producción transable, salvo minería y energía por RIGI y Vaca muerta-

Fotos: Maximiliano Luna