Se acerca fin de año y maduran definiciones clave para el futuro del dólar, el cepo y la brecha cambiaria

Javier Milei junto a Luis “Toto” Caputo tomaron decisiones audaces en el inicio del Gobierno. Ni bien este asumió, llevaron el dólar oficial a más del doble de su valor, aumentaron el impuesto PAIS y se produjo un fuerte salto inflacionario. A medida que se acerca fin de año maduran nuevas decisiones trascendentes para la política financiera y cambiaria. Pero aún hay muchas incógnitas entre los inversores no tanto sobre el rumbo, pero sí respecto a la velocidad con la que se irán tomando esas medidas.

Casi nadie discute que el final del recorrido debería ser la eliminación del cepo cambiario. Pero hoy luce como una posibilidad bastante lejana. Tampoco es algo que le quite el sueño al presidente, quien ya hace meses dio una pista al señalar que “se puede crecer con cepo”.

Con elecciones legislativas a la vista y un proceso electoral que arranca en mayo con la conformación de las listas, la prioridad es evitar sorpresas con el tipo de cambio y sostener la desaceleración inflacionaria. Los pronósticos de los analistas que participan del Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) del BCRA señalaron que este año terminará en 120%, pero el año que viene se derrumbaría al 31 por ciento.

En las últimas semanas, además, quedaron enterradas algunas afirmaciones que se venían repitiendo en los últimos meses. Una de ellas es que el riesgo país no podía bajar si se mantiene el cepo. El viernes, sin embargo, perforó los 850 puntos básicos. Ahora la apuesta es que continúe el derrumbe hasta por lo menos los 500 puntos, en la medida que Argentina brinde señales de capacidad de pago de la deuda.

La eliminación del impuesto PAIS a fin de año (del actual 7,5 a 0%) obligará a repensar el engranaje, que funcionó adecuadamente durante el primer año de gestión de Milei. La estabilidad cambiaria, la baja de la inflación y el superávit fiscal fueron las principales características del arranque del mandato. Pero para encarar el segundo año serán necesarios ajustes al modelo.

La primera medida es resolver cómo se reemplazará el impuesto PAIS para el turismo. El dólar turista ya está en $1.600, con lo que se procura que quienes viajen al exterior lo hagan con sus propios dólares en vez de comprárselos al Central.

Sin impuesto PAIS posiblemente se opte por algún otro esquema para no venderle dólares baratos al turismo emisivo, el que gasta en el exterior. Se estima que los viajes a Brasil, por ejemplo, serán récord este año, porque el vecino país quedó relativamente más barato. No solo por la apreciación del peso, sino por la devaluación del real, una de las monedas emergentes que más se debilitó en 2024. El dólar arrancó el año a 4,85 reales y el viernes la cotización cerró a 5,74, un incremento de 18 por ciento.

El ritmo de ajuste del dólar oficial es otra de las decisiones fuertes que se avecinan. La inflación de octubre perforará el 3% y el rubro alimentos fue 1,7% en la ciudad de Buenos Aires. El objetivo sería desacelerar el ritmo de incremento del dólar y llevarlo a un nivel inferior al 2 por ciento. De esa forma se bajaría el piso para dominar la inflación y llevarla también debajo del 2% a principios del año próximo.

Otra de las decisiones relevantes es qué hacer con el dólar blend, que permite a los exportadores liquidar 20% a través del contado con liquidación. Esto impidió que el Central consiguiera unos USD 15.000 millones en 2024, a cambio de una mayor estabilidad cambiaria.

Para el año que viene ya no tendría mucho sentido mantener este esquema. En primer lugar porque la ventaja para los exportadores es mínima, teniendo en cuenta que se achicó sustancialmente la brecha. Además, es una de las medidas que viene exigiendo hace tiempo el FMI. Por eso, los analistas creen que habrá un desarme gradual a lo largo de 2024.

Otro de los aspectos clave para ir desarmando el cepo de a poco tiene que ver las restricciones cruzadas para operar CCL y dólar oficial. Las empresas no pueden comprar dólares financieros si quieren mantener el acceso a las divisas para importar. Se trata de una de las principales restricciones que se mantienen casi sin variaciones del gobierno anterior. Sería una de las últimas trabas cambiarias en levantarse, aunque es difícil que suceda antes de las elecciones legislativas.

La eliminación gradual del cepo se mezcla con la discusión sobre el posible atraso cambiario que debe enfrentar la economía argentina. El dólar oficial actual está prácticamente al mismo tipo de cambio que el 1 a 1 de la Convertibilidad. El CCL se ubicaría a niveles inferior a 1,20 de aquella época.

Por supuesto que estas definiciones también estarán en relación a la marcha de la futura negociación con el FMI. La victoria de Donald Trump tuvo un impacto muy favorable en los bonos argentinos y el riesgo país. Pero aún es prematuro aventurar si el Fondo estará dispuesto a desembolsar fondos frescos para apoyar la recuperación de la economía y, especialmente, financiar la salida del cepo.

Sostener el cepo cambiario por más tiempo procura evitar cualquier posibilidad de salto cambiario. En alguna medida es un reconocimiento del Gobierno de que el actual dólar oficial no sería de equilibrio. Pero la mayoría de los economistas cree que el tipo de cambio no debería estar mucho más allá de los 1.300 pesos. Y en la medida que siga bajando la inflación, el tipo de cambio real tiende a mantenerse más estable.

Los USD 20.000 millones en efectivo que ingresaron al blanqueo ayudaron a descomprimir significativamente la situación cambiaria. Los depósitos del sector privado tocaron nuevos máximos y se acercan a los USD 35.000 millones. También permitió que el Central recupere el saldo comprador de los primeros meses del año y las reservas brutas ya rozan los USD 30.000 millones.

Lentamente se va transformando en realidad aquel pronóstico de Caputo, que a mediados de año había vaticinado: “van a sobrar dólares y a faltar pesos”. La caída de los dólares financieros hasta casi perforar los $ 1.100 en los últimos días lo confirma.

Este ingreso excepcional de dólares dejó en un segundo plano la discusión sobre el posible atraso cambiario. Sucede que un tipo de cambio más bajo atenta contra la recuperación de reservas, pero no es lo que sucedió en los últimos meses.

Existe otro interrogante relacionado con el fuerte incremento de los dólares que circulan ahora en el sistema financiero: ¿cómo hacer para que se expanda el crédito en moneda extranjera y ayude a impulsar más la actividad?

No hay una respuesta inmediata, pero todo indica que se va hacia un esquema mixto. Por un lado, los sectores exportadores pueden recibir esos préstamos en moneda extranjera, tanto para comprar maquinaria, otros insumos o prefinanciar exportaciones.

Sin embargo, la tendencia de los últimos meses muestra que muchas empresas prefieren ir al mercado de capitales para emitir bonos en dólares y captar ese dinero de los ahorristas. Esto implica menores riesgos para el sistema bancario y un fuerte incentivo para desarrollar el mercado de capitales. En este escenario, el riesgo sería asumido por los inversores, sin afectar al sector bancario.

La actividad también da buenas noticias y en este último trimestre se intensifican los datos positivos. El Presidente habló del “fin de la recesión”, algo que ya es innegable. En todo caso la discusión ahora pasa por el ritmo del repunte en 2025. Los más cautos estiman un piso de 3%, pero los optimistas consideran que podría superarse el 5%, en lo que sería la base para el inicio de un ciclo de crecimiento sostenido, luego de más de una década de estancamiento.