Preocupa cada vez más el atraso cambiario: las consultoras coinciden en que hay que salir del cepo

Las bajas de los ADR -certificados de tenencia de acciones argentinas que cotizan en las Bolsas de Nueva York- trajeron dudas, a pesar de que las fuertes caídas, en las dos ruedas de feriado en la Argentina, fueron sin la demanda de los argentinos, que son los principales clientes de ese instrumento que cotiza en pesos al tipo de cambio contado con liquidación (CCL).

Cabe aclarar que la caída más importante de los ADR, se dio el jueves. El viernes las bajas fueron moderadas. Los bonos soberanos, con escaso movimiento, tuvieron bajas de 1,5% y el riesgo país subió 34 unidades (+2,6%) a 1.420 puntos básicos. La baja de los bonos tuvo que ver con una caída generalizada en los países emergentes.

En medio de los rumores de que estas caídas preanunciaban modificaciones del sistema cambiario por la falta de liquidaciones de los exportadores y la necesidad de elevar las reservas del Banco Central, hubo un post en “X” (ex Twitter) del Ministro de Caputo marcando tres puntos:

• Sigue el crawling al 2% mensual;
• No se elimina el “blend” (80/20%); y
• No comenzó la negociación por dinero fresco con el FMI.

Las especulaciones de cuando se elimina el cepo, tras el comunicado no se calmaron; hay incluso quienes creen que eso sucederá el lunes 1 de julio. Por otra parte, a pesar de que las exportaciones no se liquidan con la fluidez que esperaba el Gobierno, un comunicado del Consejo Agroindustrial Argentino elogió la medida de simplificar y desregular “barreras y restricciones estatales que “impidan una fluida actividad comercial de las empresas argentinas en el exterior” al eliminar “la obligatoriedad de las declaraciones juradas de venta al exterior (DJVE) para producciones de las economías regionales”.

Los distintos informes de las consultoras centraron su enfoque en el cepo. Según el Centro de Estudios Políticos y Económicos (Cepec) de Leo Anzalone “el levantamiento del cepo cambiario no se puede lograr de manera inmediata. Se necesitan varios meses para cumplir con las condiciones necesarias y asegurar una transición ordenada y estable”.

Las políticas actuales están encaminadas, pero requieren tiempo para mostrar resultados tangibles y sostenibles, fundamentó el informe. “Teniendo en cuenta el estado actual de las condiciones necesarias y los desafíos pendientes, es razonable esperar que el levantamiento del cepo podría ser factible a partir de finales de 2024 o principios de 2025, siempre y cuando se mantengan y refuercen las políticas económicas adecuadas y se logren los avances esperados en los factores clave”, subraya el informe, cuya parte fin recuerda que en 2025 el Gobierno deberá enfrentar elevados vencimientos de la deuda externa.

Por su parte, Bavsa alerta que la tasa de interés de las Letras del Tesoro posee un riesgo mayor de default que la de los pasivos remunerados del Banco Central (BCRA), entre otras cuestiones, porque el Tesoro no emite la moneda para cancelar esos pasivos. “Huelga decir, además, que la prima de riesgo del Tesoro está estrictamente ligada a su capacidad de pago. De esta forma, la tasa de referencia de la economía pasa a tener una relación directa con la situación fiscal del Tesoro y su devenir”, dice un pasaje del informe de Bavsa.

Además, agrega: “el tamaño del mercado local de deuda pública de corto plazo puede no tener la escala suficiente para enfrentar shocks de envergadura sobre la liquidez interna. Esto es de suma importancia para un problema acuciante para el Gobierno como lo es el de los títulos públicos largos que cuentan con opciones de venta o puts en manos de las entidades financieras que, según estimaciones, llegan a los $16,5 billones. Podría pensarse como una salida a este embrollo que la Administración Nacional canjeé esos bonos largos con puts por títulos cortos, como las Lecap lo que implicaría una fuerte presión sobre el mercado esos bonos”.

La consultora F2, de Andrés Reschini, alerta en tanto que el saldo semanal de la autoridad monetaria por intervenciones en el mercado de cambios “terminó negativo (-USD 74 millones) por primera vez desde que asumió Milei”.

Y explica: La estacionalidad y cierta normalización en los pagos de importaciones no prometen resultados positivos para la acumulación de reservas dentro de los próximos meses”. Por esa razón, prosigue, “cada vez se hace más urgente levantar restricciones para que las inversiones lleguen y, además, ayuden a apuntalar a la actividad. Los Pases Pasivos “del BCRA medidos al CCL ya habrían perforado los USD 15.000 millones desde los USD 35.000 millones de mediados de mayo, cifra que Milei ha repetido en varias oportunidades como el monto a conseguir para levantar el cepo. Dependerá ahora de cuánto ingrese y del riesgo que el Ministerio de Economía esté dispuesto a asumir”.

Por su parte, la consultora 1816 recuerda que el propio Milei dijo recientemente que los puts que tienen los bancos “son el último escollo para levantar el cepo”. Estas opciones de venta anticipada al BCRA de los títulos del Tesoro en manos de los bancos, suman $16,5 billones y en el último tiempo son una preocupación incipiente. El informe de 1815 precisa que la mitad de los puts vencen en 2026 y 2027 y por eso los mismos “no son un impedimento evidente para levantar los controles cambiarios”. Los bancos, recuerda, “han ejercido puts por alrededor de $5,5 billones en lo que va del año, cifra que se eleva hasta los $8,8 billones si hacemos el cálculo a pesos constantes de junio. En otras palabras, han usado los puts para administrar sus carteras en tiempos recientes. De todos modos, desde abril el ejercicio de puts se ha reducido considerablemente respecto a los meses previos”.

En ese contexto, no se descarta, que en los próximos días el ministro de Economía, Luis Caputo, negocie con los grandes bancos cambiar las formas de negociar los puts; que solo lo puedan hacer en situaciones de emergencia.

Para EconViews “independientemente de si hay atraso cambiario o no, comienza a haber tensiones en el sector externo y el contexto internacional no ayuda. Al respecto, señala evidencias: el real en Brasil que hace semanas cotizaba a 4,9 por dólar, hoy está por encima de 5,4 reales por dólar. Otras monedas latinoamericanas siguieron caminos similares. Y observa: “Más allá de factores como las elecciones en México y el miedo de que Morena haga reformas institucionales que disgustan al mercado, hay un factor común: el dólar se fortalece en el mundo. La Reserva Federal tardó en subir y ahora tarda en bajar las tasas y eso deja un dólar fuerte. Es decir que, sin comerla ni beberla, a la Argentina le queda un peso más fuerte del que estaba dispuesto a asumir el Gobierno”.

Según la consultora encabezada por Miguel Kiguel, Otro problema, no independiente del fortalecimiento del dólar, es el debilitamiento de los commodities agropecuarios. La soja ya está debajo de USD 420 la tonelada (el viernes subió en Chicago a USD 426). No es un desastre, pero la soja de 2008, cuando ocurrió la crisis con el campo, equivaldría a precios de hoy a casi 900 dólares. Comparado con el promedio de 2023 la soja cayó 17% en términos reales. “No es una pérdida menor. Los precios del trigo también cayeron fuertemente y el maíz algo menos. Los términos de intercambio no son tan malos en términos absolutos, pero también reflejan una caída, más manejable, de 3% interanual al primer trimestre del año”, agrega Econviews.

El plano local no ayuda calmar los ánimos. “Los dólares paralelos se escaparon cuando el BCRA bajó mucho la tasa de interés y había dudas sobre la aprobación de la Ley Bases, y no bajaron significativamente una vez que la ley se aprobó. La brecha cambiaria está por encima del 40%, un valor preocupante. El segundo dato es que en junio el BCRA casi no compró dólares”, enfatiza Econviews. Y concluye: “esto nos lleva a pensar que si la situación no mejora se necesitará más flexibilidad cambiaria, en línea con lo que recomienda el FMI en el informe del Staff Report. De hecho, observa, ese parece ser el gran desafío de Milei en términos políticos, pues las encuestas siguen mostrando datos favorables en lo financiero y fiscal, pero hay una demanda de más actividad y empleo. “Nuestra visión es que para que eso pase de un vuelo bajo a algo más robusto habrá que correr riesgos y levantar el cepo”, puntualizó la consultora. Se trata de una operación con más beneficios que costos -acota- pues los fundamentos fiscales son sólidos (...) un tipo de cambio más flexible traerá los antídotos que se necesitan si la cuestión externa se pone aún más difícil y el viento de frente lastima”.

Por último, Equilibra subraya un aspecto que sobrevuela el staff del FMI y no se dice abiertamente: la política monetaria-cambiaria se encuentra en una trayectoria insostenible. “El BCRA deberá mantener tasas de interés reales positivas, vale decir superiores a la inflación esperada. Más importante aún el organismo sitúa al tipo de cambio en equilibrio en valores que a fin de mayo equivaldrían a $1.150, es decir 30% más elevado que el actual”. Más adelante, la consultora encabezada por Diego Bossio y Martín Rapetti indica que “en algún momento hasta 2025 el tipo de cambio debería subir por encima de los precios y los salarios”.

“El FMI da a entender que ese cambio podría darse de manera gradual a medida que el Gobierno vaya levantando el cepo. Esto implicaría una mayor demanda en el mercado cambiario que, en un esquema de mayor flexibilidad como pide el FMI, el tipo de cambio iría subiendo. Coincidimos en que la economía debería seguir ese curso si se flexibiliza el cepo, pero a contramano de la proyección del Fondo, creemos que una suba del dólar oficial va a generar más inflación y menos crecimiento”, observa Equilibra.

A la luz de semejantes análisis, la rueda de hoy habrá que ver la reacción del mercado a lo que sucedió el jueves y viernes con los activos locales en el exterior. La tensión estará puesta en los precios del dólar, bonos soberanos y acciones.