Hasta cuánto y cómo puede financiarse en pesos Economía y seguir ayudando el Banco Central

Los “adelantos transitorios” con que por $130.000 millones el Banco Central (BCRA) auxilió al Tesoro nacional el miércoles 22 de marzo llamaron la atención de quienes siguen las movidas financieras del gobierno. Ese tipo de adelantos no ocurría desde el desconcierto y la estampida que a mediados de 2022 signaron el último mes de gestión de Martín Guzmán y el breve paso de Silvina Batakis por Economía.

Desde aquella vez el BCRA tampoco le había pasado “utilidades” a Economía, lo que le permitió cumplir con el límite de asistencia anual 2022 del acuerdo con el FMI. Por eso la consultora Quantum, que encabeza Daniel Marx, asesor informal de Hacienda en materia de deuda y crédito, dedicó su último informe a las “maneras de dar financiamiento en pesos al Tesoro Nacional”.

La reedición de los “adelantos”, dice, no excede los límites del primer trimestre 2023 ($139.300 millones), “pero es una manifestación de las dificultades que tiene el Gobierno para financiar sus necesidades de caja en pesos” El Tesoro puede financiarse en pesos, directa o indirectamente, mediante el retiro de títulos de deuda del mercado “para dar cabida a nuevo financiamiento” y, ahora, con la venta en el mercado secundario de títulos en dólares, para facilitar la venta de nuevos títulos.

Distintos caminos

En el primer caso, es el BCRA quien compra los bonos en pesos en el mercado secundario, generando la liquidez necesaria para nuevas suscripciones de títulos del Tesoro. En el segundo, la liquidez se genera vía venta de Bonares del Fondo de Garantía de Sustentabilidad (FGS), de la Anses) y la posterior suscripción de títulos del Tesoro en pesos, describe Quantum.

Así explica el más reciente anuncio oficial de canjear títulos en pesos por bonos en dólares. “Por un lado, el BCRA compra títulos en pesos en el mercado y, por el otro, organismos del sector público nacional, principalmente el FGS, venden sus títulos en dólares contra pesos. Estas acciones que podrían parecer contradictorias al considerar el sector público nacional consolidado, no lo son”, dice el informe, tras describir el límite a que se había llegado a mediados de 2022.

Desde entonces, lo que era asistencia directa pasó a ser indirecta: el BCRA compra deuda en pesos en el mercado secundario; no la transfiere directamente, pero genera un espacio para la demanda de nuevas emisiones de deuda del Tesoro, que aprovecha la reducción del stock de vencimientos en manos de los acreedores privados, aunque este mercado también a tener más deuda pública en pesos y “muestra signos de saturación”.

En el horno

En una suerte de racconto que desmiente la salida “patriótica” de Guzmán, el informe recuerda que en junio y julio 2022 el BCRA compró al sector privado deuda en el mercado secundario por $1,26 billones, “resultado de las ventas de bonos soberanos por el sector privado y el rescate de cuotapartes de los fondos comunes de inversión”. Desarme que –iniciado por un fondo administrado por el BNA por cuenta de Enarsa- había llevado la brecha cambiaria de 80 a 150% y al aumento de los depósitos en pesos el sector privado en los bancos, que aumentaron11% en solo 30 días.

Por llegar a una situación tan extrema, en 2022 la asistencia en pesos del Central al Tesoro fue de $2,5 billones, equivalente al 68% de la base monetaria y 2,7% del PBI, dos tercios mediante compras de bonos que sacaron a Guzmán del horno y un tercio en forma directa: adelantos y transferencia de “utilidades”. Aún así, el exministro supo acusar al Central de no colaborar bien con su gestión.

En 2023, la situación es diferente, hasta ahora. Al 23 de marzo, la asistencia indirecta era de solo $229.505 millones y la directa los ya citados $130.000 millones. Sumados dan solo 7% de la base monetaria. Y ante tensiones en el mercado de deuda, Massa adoptó un camino distinto al de Guzmán, que recargaba al BCRA. En primer lugar, el canje de deuda del 9 de marzo alivió los vencimientos del segundo trimestre recargándolos en febrero, abril y octubre de 2024, pero se vio limitado por la baja participación privada que según Quantum “refleja la incertidumbre que existe en materia de política de endeudamiento público ante el cambio de gobierno”.

Por decreto

Fue entonces que se recurrió al decreto 164/2023 que obliga la venta de deuda del Tesoro en dólares (Bonares) en manos de agencias del Estado, para suscribir con los recursos captados títulos duales (pagan el máximo entre inflación y variación del dólar oficial), generando así más financiamiento en pesos al Tesoro desde el propio sector público “para cubrir el bache por la deuda que eventualmente no renueve el sector privado y también para financiar el déficit fiscal superior al previsto hace unos meses”.

Se trata de una gran bolsa de financiamiento: la consultora calcula que las tenencias de Bonares de organismos públicos, incluyendo el FGS, llega a USD 15.700 millones.

El Central, con todo, seguirá jugando. Su tarea será sostener el mercado de deuda en pesos comprando títulos que vende el sector privado y facilitando que los bancos reduzcan sus tenencias de Leliqs para comprar los Bonares que vendan los organismos públicos. Además, dice Quantum, “seguirá teniendo que hacer esfuerzos para absorber los pesos que expanden base monetaria por ese motivo”.

Todo un pase de manos para evitar que la moneda se vaya de madre. Al 23 de marzo pasado, concluye el informe, el principal factor de expansión de base monetaria fue el pago de intereses de los “pasivos remunerados” (deuda a interés, para “absorber” liquidez) del Banco Central, ya en $1,9 billones (millones de millones), que debió compensar con Leliqs y Pases, cuyo stock asciende a $12,1 billones, 10% del PBI.

Tras describir la diferencia con el modo en que se procedía bajo la batuta de Guzmán, Qauntum concluye alertando que, desde el punto de vista monetario, “la eventual venta de Bonares sería expansiva (e inflacionaria) si los pesos usados para comprarlos los emitiese el BCRA o si los bancos decidiesen cancelar posiciones en Leliqs o Pases para hacerlo”.

La alquimia financiera tiene sus límites.

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