Norberto Sosa, de Invertir en Bolsa, explicó la causa de la suba de los dólares financieros y la brecha cambiaria

La brusca aceleración de la inflación en enero, por la conjunción de la postergación de algunos precios regulados, como las tarifas de servicios públicos y combustibles, junto con el agotamiento de la sobreoferta transitoria de carne vacuna que provocó la extensa sequía, y el efecto sobre las expectativas de la suba de las cotizaciones de los dólares financieros, obligaron al equipo económico a hacer ajustes y pensar en medidas paliativas para evitar un mayor debilitamiento de la economía en los próximos meses.

Esos movimientos, junto a una nueva suba de la tasa de interés de referencia de la Reserva Federal de los EEUU y a la difusión por parte del FMI del informe sobre las perspectivas económicas para los próximos años que ratifica la desaceleración de la actividad en la mayor parte de los países -en respuesta a las políticas antiinflacionarias-, provocaron un punto de quiebre en la “euforia” que venía mostrando el mercado de bonos en la Argentina, y subió el índice de riesgo país.

Con ese panorama, Infobae entrevistó a Norberto Sosa, economista y director de Invertir en Bolsa (IEB), dada su experiencia sobre el comportamiento de los mercados financieros local e internacional, y consultor durante seis años de legisladores nacionales, para conocer qué cabe esperar, no sólo por el fin del período presidencial de Alberto Fernández, sino por las amplias probabilidades de cambio desde el 10 de diciembre, por los magros resultados de su gestión, más allá de la coyuntura internacional y la extensa sequía que afecta al país desde mediados del último año.

— La llegada de Sergio Massa a Economía permitió mejorar el frente fiscal y reanimar los mercados financieros, pero al costo de debilitar la economía real ¿Por qué cree que ocurrió eso?

— La llegada de Sergio Massa al Ministerio de Economía se dio en lo que llamo un contexto de “debilidad extrema”. El gasto primario estaba descontrolado, su proyección hacía muy difícil pensar que se podrían cumplir las metas con el FMI, el mercado tenía una gran reticencia a la demanda de bonos en pesos y de continuar así, al Tesoro no le quedaría otra alternativa que solicitar financiamiento directo del BCRA, incumpliendo con el límite de financiamiento acordado con el FMI y desmadrando aún más a la inflación.

Con la llegada de Massa y su equipo, en forma silenciosa se fue desarrollando un ajuste ortodoxo en términos reales, aunque es políticamente incorrecto para este gobierno plantearlo de esa forma y ha tendido a negarlo. En parte porque hubo un menor aumento del gasto nominal y al mismo tiempo por la aceleración de la inflación. De esta forma, se registró una caída del gasto primario en términos reales, el cual fue uno de los causantes (entre otros) de la contracción de la economía.

Se suman otras causas que debilitaron a la economía, como que los saldos reales de los pasivos monetarios del BCRA también cayeron. Otro factor que ha tenido un rol protagónico es la profundización del “cepo”. La falta de dólares también terminó impactando negativamente en el nivel de actividad.

— ¿Ese escenario es el que prevalecerá en 2023, o puede ocurrir a la inversa?

— Las cifras del EMAE (Estimador Mensual de Actividad Económica) que releva el Indec son contundentes. Si focalizamos en el comportamiento desestacionalizo con respecto al mes anterior, la economía alcanzó su nivel máximo en agosto de 2022 y a partir de allí comenzó a caer.

En términos de las variaciones anuales, no se llega a observar una cifra negativa, pero si una clara desaceleración. Mientras que en algunos meses del primer semestre del 2022 el PBI llegó a crecer a un ritmo del 8%, ha cerrado el año con un ritmo de con suerte 2%. No obstante, para la estadística del promedio del año, el oficialismo podrá decir que el PBI en 2022 creció 5 por ciento.

Quizás es un aspecto un poco técnico, pero al haber crecido el PBI 5% promedio en el año, pero al haberse desacelerado desde septiembre, deja lo que se dice un “arrastre estadístico negativo” de aproximadamente medio punto (téngase en cuanta aún no están publicados oficialmente los datos de diciembre). Esto quiere decir que la economía en 2023 tiene que crecer al menos 0,5% para neutralizar dicho fenómeno, que es lo que el REM del BCRA espera en promedio.

— La fuerte sequía forzó el anticipo de la matanza de ganado por falta de posturas y ayudó a bajar la inflación en noviembre, pero ese movimiento se agotó a mediados de diciembre y en enero volvió a subir, y se estima será mayor en febrero ¿Qué opina?

— Opino que el tema del precio de la carne es relevante, dado que la “carne y sus derivados” tiene una incidencia cercana al 9% en el IPC Nacional. No obstante, soy de la idea que ese ajuste en términos reales del gasto y de los saldos de los pasivos monetarios generó un contexto en el segundo semestre del año pasado que ayudó a que la inflación se desacelere, al menos del nivel interanual del 7,4% que registró en julio, hasta diciembre donde perdió fuerza la desaceleración y más aún en enero donde el IPC de CABA arrojó un aumento del 7,3 por ciento.

Además de la carne, que ahora contribuye a presionar a los precios hacia al alza, considero que hay un efecto asociado también con el “cepo”. Cada vez hay más sectores de la actividad económica resignados a la imposibilidad de acceder al MULC (Mercado Único y Libre de Cambios) del BCRA, deciden abastecerse de dólares de libre disponibilidad mediante las operatorias de MEP y CCL. Teniendo en cuenta la magnitud de la brecha, este fenómeno provoca un aumento significativo de algunos precios.

— ¿Y sobre la brecha cambiaria?

— Creo que Massa y su equipo “firman” si logran terminar su mandato con una brecha que oscile en un rango de 80% a 100%. Estamos muy lejos de un equipo de quiera realmente asumir el desafío de bajar la brecha. Según mi lectura, hay una deliberada estrategia de no sólo controlar el ritmo de devaluación de la flotación administrada del tipo de cambio oficial, sino que también de hacer las operaciones que le sea posible al BCRA para contener los objetivos de diferencia entre la paridad mayorista regulada y las alternativas libres. Se podría decir que el desafío es contener a la volatilidad dentro del rango predefinido.

Por ejemplo, si por la razón que fuese la brecha cambiaria tendiese a bajar del nivel de 80%/85% podría generarse un clima de retraso que tarde o temprano provocará un salto. Por lo tanto, modificando el ritmo de devaluación el BCRA podría inducir a un aumento de esta. En el caso opuesto, ante la superación del 95%/100%, probablemente el BCRA saldrá a intervenir en el mercado y/o implementará alguna medida adicional de “cepo”, dado que parece su creatividad no tiene límite.

— Con mucha “contabilidad creativa” -dólar soja 1 y 2, pisar importaciones, entre otras políticas que posibilitaron transitoriamente defender las reservas y mejorar las cuentas fiscales, Economía logró cumplir con las metas acordadas con el FMI ¿Qué cabe esperar para el corriente año?

— Si hay algo de lo que no se puede criticar al actual equipo económico es de falta de creatividad y proactividad para ir administrado y derribando desafíos que a priori lucen insalvables. En ese sentido, al asumir los vencimientos de deuda de septiembre del año pasado parecían una pared y con el canje voluntario por duales, lograron superarlo. Sin ir mar lejos, los vencimientos de enero y febrero lucían muy complejos y también los están superando, incluso con licitaciones en enero que claramente pueden ser consideradas exitosas.

Obviamente esta creatividad es muy práctica para resolver problemas de corto plazo, pero genera efectos colaterales hacia adelante. Cada tanda de dólar soja es básicamente un adelanto de liquidaciones. Por lo tanto, el BCRA se tapa la cabeza, pero se destapa los pies, así como también el diferencial de precios que se genera, más allá que beneficie al Tesoro mediante las retenciones, le genera un deterioro patrimonial al BCRA, más allá que pueda ser compensada por un bono como para justificar contablemente.

Para el corriente año, el cumplimiento de las metas está atado a viabilidad de implementar un dólar soja 3, el impacto de la sequía, del avance del gasoducto, Néstor Kirchner, de la implementación de un Repo y no tengo claro si ya quedo en el abandono del proyecto de blanqueo, asociado al inicio del intercambio de información que se ha implementado con Estados Unidos.

— Las obsesiones de Economía son que la sequía no haga tanto daño como proyecta el sector privado y que se termine el nuevo gasoducto en junio, como fuentes para las finanzas públicas y el resultado de las cuentas externas ¿Qué piensa?

— Totalmente, la sequía junto con los vencimientos de la deuda interna durante el segundo trimestre son dos desafíos relevantes para el 2023. Quiero aclarar que no soy ni especialista en temas de campo, ni de energía, lo mío es la economía y las finanzas aplicadas a las carteras de inversión. Habiendo realizada esa aclaración, si seguimos las estimaciones de la Bolsa de Comercio de Rosario, hoy estaría vigente como escenario de más probabilidad el “A”, llamado de reactivación de lluvias. En dicho escenario, las exportaciones de la campaña 2022/23 de los todos los complejos, resultaría inferior en USD 9.226 millones con respecto a las exportaciones de la campaña anterior.

Sobre la base de la información disponible en el Indec de importaciones, si prestamos atención a la categoría “combustibles y lubricantes” durante 2022 se gastaron USD 7.238 millones, más que en 2021.

Por lo tanto, una cuenta de almacenero que hacemos muchos es, que 2023 tendría USD 9.226 millones menos de exportaciones de los complejos oleaginosos, pero si el gasoducto llega a tiempo Argentina se podría ahorrar USD 7.230 millones. La diferencia se podría cubrir con el Repo (acuerdo de préstamos de corto plazo).

— La base monetaria se expande a un ritmo inferior a 50% por año, pero los pasivos monetarios del BCRA lo hacen al doble ¿Por qué ocurre esa aparente disociación y qué efectos genera sobre la economía real y financiera?

— Al menos durante 2022 la situación fue así, la expansión de los pasivos monetarios fue de aproximadamente 50%, frente a una inflación de casi 100%. A eso me refería cuando comenté que el BCRA había realizado un ajuste de los pasivos monetarios en términos reales, que en cierta forma ayudó a desacelerar un poco la inflación, pero que hay otros factores que la están reactivando.

Con respecto a la duplicación de los pasivos remunerados, si bien en el corto plazo es un problema que está encriptado en el sistema bancario y que por suerte no genera temores para que los inversores renueven plazos fijos y otras alternativas bancarias, la realidad es que es un problema muy importante que la administración Massa le dejará como herencia al que venga.

Pero en realidad este crecimiento de los pasivos remunerados es un problema para el presente, dado que son un rubro del pasivo del BCRA que tiene vida propia y que crece a $500.000 millones por mes. Por lo tanto, eso le mete más presión al BCRA para no solo no perder reservas, sino que para ganar.

Buena parte del mercado y analistas como yo, hacemos un seguimiento semanal de la situación patrimonial del BCRA y de la selección de ciertos rubros del activo y del pasivo armamos lo que llamamos el “benchmark” del dólar Contado Con Liquidación que nos sirve como orientación si está caro o barato.

En el gráfico se puede apreciar como nuestro “benchmark” tiene una eficiente capacidad predictora del CCL y que el crecimiento de los pasivos remunerados, le imprime una tendencia alcista inexorable.

— Las proyecciones del REM, como del FMI arrojan un sendero de varios años con inflación elevada y muy pobres tasas de aumento del PBI ¿Eso se puede traducir en que la Argentina está “condenada” al estancamiento con altísimos índices de pobreza y constante degradación en el ranking mundial?

— Interesante pregunta, la cual me saca de la coyuntura. Un escenario posible es que Argentina tenga un sendero de esfuerzo hacia el futuro como el que transitó en su momento Grecia post crisis del 2010. Voy a ser muy claro, si la Argentina continúa con gobiernos “filo kirchneristas” como el actual, es difícil imaginarse un sendero de crecimiento, más allá de rebotes puntuales, dado que ya se ha demostrado que merecido o no, estos gobiernos espantan al capital.

Esperemos que la Argentina tenga la posibilidad de acceder a otras alternativas de gobiernos y que las mismas no caigan en debates tipo hoguera de vanidades y que no crean que por su sola presencia generarán una inundación de inversiones.

Todos sabemos que el campo, Vaca Muerta, el Litio, economía del conocimiento, son fuentes de ingresos que le dan gran potencial a la Argentina, pero sea por la razón que sea, nos venimos esforzando para boicotear esas potencialidades.

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