La pregunta clave para después del resultado de este domingo: cómo reducir la brecha del dólar y evitar un Rodrigazo

Aunque curtida en crisis macroeconómicas, la Argentina no ha tenido muchos casos de brechas cambiarias superiores al 100% por tiempo prolongado.

En los 80s hubo dos momentos de brechas de esa magnitud: la guerra de Malvinas y la hiperfinflación de fines de la década, pero fueron “fenómenos fugaces”, escribieron Jorge Vasconcelos y Guadalupe González, economistas del Ieral de la Fundación Mediterránea.

Para encontrar una brecha de más del 100% y duradera hay que remontarse a los 70s y no es un buen recuerdo. Duró años, al punto de llegar al 370%, según datos de la consultora FMyA, pero derivó en el “rodrigazo”, el brutal ajuste y fogonazo inflacionario de mediados de 1975, el mayor hasta entonces en la historia argentina.

Qué alternativas tiene el Gobierno, pasadas las urnas, para reducir la brecha, así como el quántum de devaluación, inflación y cifras fiscales y monetarias involucradas para salir de la actual e “insostenible” situación es el nudo del análisis de Vasconcelos y González.

Si el gobierno mantuviera el diagnóstico de que la inflación y la brecha cambiaria se deben a la acción de “especuladores” y “formadores de precios” en busca de “ganancias excesivas”, señala el estudio, “el recurso de la emisión monetaria para financiar al Tesoro pasaría a ser excluyente y la distorsión de precios relativos que ya se observa se acentuaría, al igual que las trabas al proceso productivo por falta de insumos importados”. De ahí a un “Rodrigazo” sería cuestión de tiempo.

El Gobierno podría sí aplicar medidas heterodoxas como una “devaluación compensada”, aumentando retenciones a las exportaciones agroindustriales o de otros sectores, de modo transitorio o permanente. O intentar una “devaluación exitosa” (que le permita cambiar los precios relativos, evitando una espiral inflacionaria) con medios más ortodoxos, como una contracción fiscal y monetaria que, de mínima, le exigirían cambiar la meta de déficit de 3,3% para 2022 que los analistas consideran “incompatible con el objetivo de anclar las expectativas”.

En cualquier caso, dicen, se trata de conjeturas, porque el gobierno no ha dado señales claras del rumbo que adoptará, aunque deberá hacerlo rápido, entre otras razones “por el poco tiempo que queda para cerrar negociaciones con el FMI y evitar el default con los organismos”, algo extensivo al Club de París, con el que el Gobierno logró una suerte de prórroga, hasta el 31 de marzo del año próximo. Sin acuerdo con el Fondo, es improbable que esta suerte de consorcio de naciones acreedoras conceda una nueva prórroga.

El trabajo realiza varias mediciones y comparaciones para dimensionar el desafío.

- Por empezar, señala que el precio del dólar en el mercado libre, ahora en el andarivel de los 200 pesos, “tiende a reflejar desequilibrios monetarios”. Al respecto, relacionan la “Base Monetaria Ampliada (Base Monetaria más Pasivos Remunerados)” con las reservas brutas del BCRA, que a fin de octubre daba una relación de $188,1, contra $131 de fines de 2020 y $66 de fines de 2019.

- Además, de la magnitud de la brecha, también cuenta la trayectoria del tipo de cambio oficial en términos reales. Calibrar el atraso es “materia opinable” y el gobierno de hecho argumenta, señalando la paridad bilateral peso-dólar, que el dólar oficial actual no está lejos del promedio 1997-2021. Pero esa métrica soslaya, dice el trabajo, que desde 1997 la “productividad total de los factores” (la medida más amplia de la productividad de una economía) de la Argentina perdió 19,5 puntos respecto de la de EEUU.

- También, teniendo en cuenta el gasto público en vez de la inflación para calcular el tipo de cambio real tanto respecto de EEUU, Brasil y Chile, se llega a que el actual tipo de cambio oficial está sobrevaluado y que para llevarlo al equilibrio el dólar debería valer un 30% más (con los demás precios quedándose en su lugar).

- Otra medida del actual desajuste es que desde principios de 2019 la inflación minorista (hasta septiembre) fue del 187% y la mayorista del 200%, pero el promedio simple de las tarifas de electricidad, agua y gas aumentó 52% (en CABA). “Se trata de una situación insostenible, por la magnitud de los subsidios involucrados y por el hecho que la única forma de financiarlos ha pasado a ser la emisión monetaria”, dicen los autores.

De los controles al descontrol

La actual brecha, afirma el estudio, se debe a la intensidad de los controles cambiarios en el contexto de desequilibrios macroeconómicos, un ritmo creciente de emisión monetaria para financiar el déficit fiscal y falta de anclas eficaces (políticas o económicas) de las expectativas. Seguir apostando a los controles no produciría efectos distintos a los ya observados. De hecho, “cualitativamente, se agravarían los problemas para mantener la macro bajo control”, dicen los autores, y recuerdan que durante la vigencia del “cepo original”, de 2011 a 2015, la brecha osciló entre 45 y 50%, con picos del 70%, pero el ritmo de inflación era la mitad del de ahora, lo que hace mucho más riesgosa la actual situación.

Peor aún, la inflación de más de 50% de los últimos 12 meses oculta una porción de “inflación reprimida” que el trabajo busca medir a partir de la evolución del gasto público, ya que “en el mediano plazo el gasto nominal del Estado y el IPC terminan convergiendo”. El desfasaje es amplísimo: si se terminan cumpliendo las metas presupuestarias 2021 ya corregidas por Economía, el incremento del gasto respecto de 2019 será de 140,7%, mientras el dólar oficial, si no hay cambios bruscos en las próximas semanas, aumentaría 88,8%, un tercio menos, otra medida del “retraso cambiario”.

Según los autores, el status-quo no haría nada para reducir la brecha e implicaría riesgos de ampliación, en cuyo caso las reservas netas del BCRA podrían volverse negativas, afectando la confianza en el sistema financiero en su conjunto. Además, el superávit comercial se achicaría, por los incentivos a sobrefacturar “impo” y subfacturar “expo”, acentuándose las trabas al comercio exterior, la escasez de insumos y las dificultades de funcionamiento de la economía.

Pesos para todos

Una medida del desequilibrio macroeconómico, precisan Vasconcelos y González, es que la suma de la “Base Monetaria Ampliada” (que incluye el monto de Leliqs y Pases) del BCRA alcanzó el mes pasado los 7,5 billones (millones de millones) de pesos. Grosso modo, son casi USD 75.000 millones al tipo de cambio oficial y unos USD 37.000 millones al blue.

El ritmo al que se mueve ese desequilibrio es abrumador: la Base Monetaria Ampliada del BCRA creció al 4,4% mensual acumulativo desde diciembre de 2019, lo que implica una expansión anual del 67,7%, mientras las reservas brutas del organismo cayeron de USD 44.400 millones a fin de 2019 a USD 39.900 millones a fines del mes pasado (excluyendo los DEGs enviados por el FMI), lo que explica que la relación entre ambas variables marque la ya señalada evolución de $66 a fines de 2019, a $134,4 a fines de 2020 y a $178 hace dos semanas, notable paralelo a cómo fue variando el dólar “Contado con Liquidación” que para esas mismas fechas marcaba $74,8, $140,2 y $179,3, respectivamente.

Hace un año

En octubre de 2020, cuando el dólar blue llegó a los $195, Infobae dio cuenta de un estudio sobre 5 episodios históricos de brechas cambiarias superiores al 100%, que desecha la explicación que atribuye estos casos al carácter “bimonetario” de la economía argentina.

“Abundan los ejemplos de países sin brecha con mercados de ahorro y crédito en moneda local y extranjera y hemos observado brechas en nuestro país antes de ser tan bimonetarios. Si existiese un exceso de oferta de pesos y el Banco Central proveyera los dólares equivalentes, tampoco existiría una brecha. Es condición necesaria para que exista una brecha un mercado con precio fijo, sin oferta a ese precio. Es equivalente a tener precios cuidados en una góndola vacía”, escribieron los autores, Gustavo Reyes y Carlos Rivas.

Los episodios históricos tienen en común tres aspectos:

1 - Obedece al exceso de pesos, que se traduce en una mayor demanda de divisas que el BCRA no puede satisfacer al precio oficial, motivo por el cual segmenta los mercados a través de controles.

2 - El excedente de pesos responde a una aceleración de la emisión monetaria (1951/52, 1989), una caída en la demanda de dinero (fin de 1948/49, 1955/59, fines de 1974 – principios de 1976) o a una combinación de ambas.

3 - No funciona el mecanismo estabilizador que opera en cualquier mercado cuando aumenta la demanda de un bien (al subir su precio, aumenta la oferta, cae la cantidad demandada y se reduce el desequilibrio inicial). La brecha rompe este “mecanismo natural”, dice el paper: “como el precio del dólar oficial sube a un ritmo independiente al impulso de la demanda, no frena las decisiones de quienes pueden comprar al precio oficial (importadores) y no permite a gran parte de los oferentes de dólares (exportadores) vender al mayor precio que refleja el aumento de la demanda en el mercado paralelo”.

Lecciones históricas que, aparentemente, la Argentina no termina de asimilar.

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