El resultado de las PASO, las tensiones internas de la coalición oficialista y la proximidad de los comicios legislativos ahondaron la tensión típica de tiempos pre-electorales y disparan en el sector financiero preguntas del tipo ¿me cubro mejor con el CER o con el dólar oficial?
Tal fue el ejercicio que planteó la consultora Quantum, de Daniel Marx, para avizorar si, con la vista en marzo y septiembre de 2022, conviene invertir en instrumentos ajustados por inflación o por el dólar (dollar-linked).
Lo más llamativo que tras evaluar el actual escenario, Quantum asumió que después de las urnas el Gobierno devaluará el tipo de cambio oficial, aumentando de un saque el 20% el valor del dólar, para luego mantenerlo en línea con la inflación a lo largo del año próximo.
Sucede que, como es habitual, la oferta de divisas cayó en el segundo semestre, acicateada además por los tambores de guerra electoral y agravada por “una inflación persistentemente elevada e incertidumbres particulares”.
Para desacerar la inflación, desde principios de 2021 el Gobierno decidió usar el dólar oficial como ancla, deslizando su valor a un tercio del ritmo de la inflación.
No consiguió mucho del lado de los precios y ahora paga el costo. “La apreciación real del peso que esta política genera y la expectativa de que en los próximos meses el BCRA perderá reservas por intervención en los mercados de cambio -oficial y libres-, reduce la oferta neta de divisas en el mercado oficial y aumenta la demanda de dólares en los mercados libres, aun en el marco de las ganancias registradas por mejores precios internacionales de nuestras exportaciones agrícolas”, dice el estudio. Lo cual profundiza la pérdida de dólares del BCRA y aumenta las expectativas de que después de las elecciones habrá cambios, “incluyendo la alternativa de ajustes discretos en el tipo de cambio oficial”.
A los saltos
Así, la consultora asume un “salto nominal del 20%” del dólar oficial post-urnas, que llevará el cambio bilateral peso-dólar a los niveles de diciembre de 2020. En definitiva, dice, una brecha del orden del 97% con los tipos de cambio libres refleja mucha incertidumbre y mercados de capital con distintos precios según las expectativas de inflación y devaluación.
El ejercicio compara instrumentos ajustables por CER y por dólar. “Para el corto plazo -marzo 2022- el posicionamiento en instrumentos dólar-linked es preferible a uno en CER, pero para uno de mayor plazo -septiembre 2022- no queda tan claro dado que, a los precios y tendencia actual, los mercados estarían arbitrados”, dice Quantum, tras analizar el contexto, el posicionamiento en una u otra alternativa y los instrumentos de que disponen inversores a los que el cepo no les permite acceder al CCL o no quieren hacerlo porque la brecha es ya muy alta.
El escrito remarca las diferencias entre un primer semestre en el que la combinación de altos precios internacionales de commodities y el ritmo de liquidación de exportaciones agrícolas le permitió al BCRA sumar reservas internacionales por USD 3.050 millones y a la vez atender pagos netos de deuda y otros compromisos externos del Estado, amén de usar 1.150 millones para sostener la cotización de los dólares libres. Fueron meses en que el superávit comercial mensual promedió USD 1.564 millones, “en base caja” y el engorde de reservas redujo las expectativas de devaluación del dólar oficial y hasta permitió que el Central no vendiera dólares futuros.
Cambio de piel
El segundo semestre pintó distinto, al punto que del 1 de julio al 24 de septiembre, las reservas aumentaron USD 695 millones, pero contando los USD 4.300 millones en DEGs que mandó el FMI a fines de agosto. Sin esos DEGs, dice Quantum, las reservas hubieran caído USD 3.605 millones, pese a que las compras netas en el Mercado Único y Libre de Cambios (MULC) fueron de USD 13 millones, nada contra los USD 6.456 millones del primer semestre.
La muda de piel se notó también en que la venta de dólares para intervenir en los mercados libres pasó de un promedio mensual de USD 192 millones en el primer semestre millones a USD 473 millones y, ahora sí, el BCRA debió vender USD 379 millones de dólares futuros. En suma, dice Quantum, las actuales tensiones exponen la persistencia de un desequilibrio y una sensación de fin de juego cambiario.
La comparación entre instrumentos ajustados por CER o dólar asume que la Argentina tendrá una inflación de 11,9% entre agosto y diciembre 2021 y del 44% en 2022, contra 0,6% y 3% en EEUU, respectivamente, más el mencionado “salto” post-urna del 20% para “volver” al dólar oficial real de fines del año pasado. Así, Quantum presenta dos casos, uno a marzo y otro a septiembre de 2022, asumiendo además la apertura de posiciones en activos de corto plazo ajustables por CER (bonos TX22 y T2X2) y por dólar (TV22 y T2V2).
El dólar oficial nominal que iguala rendimientos es de $ 121,9 en marzo y de $ 149,9 en septiembre de 2022. Así las cosas, concluye, los papeles ajustables por dólar son preferibles a marzo y para septiembre habría una suerte de empate, con “mercados arbitrados”.
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