Norberto Sosa, de Invertir en Bolsa: “Los tres criterios para calificar a Argentina como ‘emergente’ o de ‘frontera’ nos están jugando en contra”

MSCI, la firma de índices de valores globales que determina sin un país en general, y las empresas cotizantes en el Mercado de Valores local e internacional son “elegibles” para los inversores globales en papeles con renta variable, según diferentes categorías, de la óptima “Grado de Inversión”, mínimo riesgo, hasta la peor de “país de frontera”, alto riesgo, pasando por escalas intermedias, hasta la peor de “país independiente”, definirá sobre el próximo viernes si la Argentina se mantiene en el segundo tramo de “emergente”, o desciende al de “país de frontera”, como se agrupa a los de alto riesgo, aunque puede resultar peor, que no se defina.

Del lado del Gobierno nacional se sostiene: “la economía se encuentra en el estado de transición que implican las políticas aplicadas para tratar los desequilibrios macroeconómicos existentes previo a la pandemia, con avances en la situación fiscal, externa y monetaria. En este sentido, el BCRA sigue contribuyendo con la normalización del funcionamiento de la economía, en coordinación con la estrategia fiscal del Gobierno Nacional, a fin de sentar las bases macroeconómicas de un sendero de desarrollo económico con equidad social”, destaca el último Informe de Estabilidad Financiera del Banco Central de la República Argentina.

Mientras que, en la mirada del consenso de los economistas del mercado local, la agudización de la crisis sanitaria, al parecer por la subestimación del fenómeno por parte del Gobierno, al punto que ni fueron contempladas partidas en el Presupuesto Nacional para el corriente año, no sólo alteró la planificación financiera y monetaria, sino que además junto al aumento de las regulaciones y restricciones sobre la actividad privada, con mayor presión tributaria sobre las empresas, provocaron un anticipado freno de la esperada reactivación que se había iniciado en los últimos meses de 2020, al tiempo que aceleraron las expectativas de inflación, cada vez más alejadas de la meta presupuestaria del 29 por ciento.

Norberto Sosa, economista y director de Invertir en Bolsa (IEB), un entusiasta analista de la macroeconomía y con relación activa con los máximos referentes de los fondos de inversión local e internacionales dio su visión en una entrevista con Infobae sobre las expectativas para la decisión que tomará MSCI el próximo viernes y sus posibles efectos.

— ¿El próximo 24 de junio la Argentina podría volver a descender a la categoría de “país de frontera” por MSCI?

— Interesante cuestionamiento. El 10 de junio, MSCI publicó los resultados de la revisión de accesibilidad del mercado global y aclaró que Argentina no estaba incluida en dicho reporte y que se expediría al respecto el 24 de junio, fecha que los amantes del fútbol asocian con el cumpleaños de Lionel Messi. Esperemos que la historia no se vuelva a repetir, dado que la Argentina ya ha pasado por ese proceso. El 16 de diciembre de 2008, MSCI anunció que comenzaría una consulta sobre Argentina. Dicha consulta formalmente se inició el 22 de enero de 2009. Los resultados se dieron a conocer el 18 de febrero de ese año y la reclasificación de “emergente” a “frontera” se hizo efectiva el 1 de junio. En síntesis, el proceso llevó seis meses. En aquel momento, el ministro de Economía era Carlos Fernández. Le cuento que algunos años más tarde, más precisamente el 10 de septiembre de 2013, tuve la oportunidad de visitar MSCI y estar reunido con Henry Fernández (Chairman & CEO), Raman Subramanian (Managing Director) y Diana Tidd (Head of Index). Me relataron sobre su asombro cuando Argentina fue reclasificada a frontera. En general, los países hacen el máximo esfuerzo posible para formar parte del índice de mayor nivel, dado que, según el mismo es la cantidad de capitales a los cuales las empresas de un país pueden acceder, pero según me contaron esos funcionarios, desde el Ministerio de Economía nunca les contestaron a los intentos de comunicación para ayudar a defender la categoría de emergente.

— ¿Qué significa?

— Quizás vale la pena aclarar que MSCI no es una agencia calificadora de riesgos como son por ejemplo Moody´s, Fitch o Standard & Poor`s, entre otras. Uno de sus principales negocios es desarrollar índices de acciones, los cuales son utilizados por los grandes fondos de inversión del mundo para tener como referencia (benchmark). Cuando estamos hablando de fondos de inversión, no son precisamente fondos buitres, sino que por ejemplo el 95% de los fondos de pensión de los Estados Unidos, utilizan a los índices de MSCI como referencia. Además, cuando hablamos de fondos de pensión, me refiero a tanto a fondos públicos como corporativos. Para dar algunos ejemplos concretos de fondos históricamente muy relevantes, se trata de los fondos de pensión de los empleados de la administración pública de la Florida, de los maestros retirados de Texas o de los empleados jubilados de empresas como Boing o 3M. Y cuando se menciona a la famosa “consulta”, los participantes con mayor ponderación para los resultados son justamente los fondos de pensión.

Es por eso, que muchos países, constantemente están haciendo presentaciones ante estos grandes fondos, para que tengan un buen concepto de ellos, dado que el monitoreo de las clasificaciones es constante. Quizás suena un poco raro desde estas latitudes, pero hay países que generan campañas institucionales, para que las empresas privadas residentes en sus países tengan el mayor acceso posible a los fondos de inversión.

Las tres grandes categorías en las que MSCI clasifica a los países, son desarrollados, emergentes y fronteras. Para llevar adelante dicha clasificación, aplica tres tipos de criterios: 1) económicos, 2) tamaño y liquidez de las compañías y 3) accesibilidad al mercado.

En síntesis, perder un nivel en la clasificación, significa en primer lugar, un daño reputacional para el país. En segundo lugar, un menor acceso a fondos para las empresas. Más allá de alguna especulación de corto plazo que se pueda hacer al respecto, personalmente lo interpretaría como una mala noticia. Saliendo de los conceptos estrictamente técnicos e intentando hacer un paralelo con temas coloquiales, es como que un equipo de fútbol desciende de la “B”, a la “C”, dado que la “A” serían los desarrollados, la “B” los emergentes y la “C” frontera.

Es posible que algunos piensen que será mejor estar en una categoría inferior porque será más fácil ganar, pero es muy probable, que a algún auspiciante ya no le interese acompañar al equipo que desciende y que los mejores jugadores se quieran ir del equipo porque su valor en el mercado cae. Así de simple, pasa algo bastante parecido cuando los países pasan de una categoría a la otra.

— ¿Por qué ocurriría? ¿Cuál es su expectativa?

— Los tres criterios que aplica MSCI para la clasificación nos están jugando en contra.

Con respecto a los criterios económicos, estamos en un delicado período de 60 días, durante el cual el Gobierno está tratando de definir si caemos en default o no, con el Club de París. Son públicas, las diferencias internas que existen en el frente gobernante sobre qué actitud asumir con respecto al FMI. Hay quienes quieren tratar de llegar a un acuerdo lo antes posible y otros que están esperando la capitalización del FMI, para aplicar los DEG que reciba la Argentina a las reservas y gastar el equivalente de dólares de los activos externos líquidos para expandir el gasto pre electoral. Además, la pandemia y las políticas implementadas por el Gobierno para combatirla, han deteriorado la sustentabilidad del desarrollo económico y cuesta visualizar cuál es la estrategia de creación de empleo privado.

En lo que se refiere a los criterios de tamaño y requerimientos de liquidez de las empresas, en realidad hace tiempo que la Argentina viene perdiendo en forma gradual su participación en emergentes.

Cuando finalmente en 2019 Argentina fue reclasificada de “mercado fronterizo” a “mercado emergente”, los criterios aplicados de tamaño y liquidez de las empresas habilitaron a incorporar en el MSCI Emerging Markets Index, ocho compañías argentinas: Grupo Financiero Galicia, Banco Macro, BBVA Banco Francés, Telecom, Globant, YPF, Pampa Energía y Transportadora de Gas del Sur (TGS).

Lamentablemente, el menor interés por parte de los inversores en empresas argentinas fue generando una reducción en su volumen de operatoria, lo cual fue disparando la eliminación de cinco compañías del grupo original. A los pocos meses de ser reclasificada Argentina a “mercado emergente”, en noviembre de 2019 MSCI retiró de su índice a Banco Francés, Pampa Energía y TGS. Mientras que en mayo del año pasado sacó a Banco Macro y Grupo Financiero Galicia.

Por lo tanto, como aquel clásico vinilo de Génesis, “And Then There Were Three”, pero no estoy hablando de los legendarios Phil Collins, Tony Banks y Mike Rutherford, sino que de Globant, YPF y Telecom. Más recientemente, en mayo Telecom fue reemplazada por Adecoagro.

De ahí que hoy la participación de Argentina en el MSCI Emerging Market Index ya es muy poco significativa. Sin embargo, es altamente probable que los criterios de accesibilidad al mercado, sean los que están ponderando más desfavorablemente. Los controles de capitales, cepo y restricciones en general, nos juegan en contra.

Mi expectativa se mezcla entre lo que creo que puede pasar, lo cual no es muy optimista y lo que me gustaría que pase. Espero que, en esta oportunidad, el equipo económico haga todo lo posible para mantener a la Argentina en el status actual.

— ¿Qué diferencia existe entre el escenario presente y el de un año antes?

— Hay algunos elementos que juegan a favor y otros en contra. A favor, el actual equipo económico, luego de una ardua negociación, logró reestructurar la deuda externa. Si bien la quita fue importante y a partir del canje de los bonos, lejos de mejorar su paridad, los precios se deterioraron, fue una señal que podemos considerar amigable con los mercados. Aunque el equipo económico sabía que, en el corto plazo, dicha reestructuración no garantizaría financiamiento privado externo en el corto plazo, igualmente avanzó el proceso para reordenar la situación del endeudamiento externo privado.

Otro aspecto destacable es que la Secretaría de Finanzas viene realizando un trabajo muy constructivo para recrear un mercado doméstico de deuda con instrumentos para todos los gustos (tasa fija, Badlar, CER y dólar linked). No debemos olvidar, que luego del “reperfilamiento” de la deuda que realizó la administración anterior, el mercado de deuda doméstica había quedado muy deteriorado y el mercado de fondos comunes de inversión pasó por un momento de stress sólo comparable con el de 2001.

Por otro lado, tanto el ministro de Economía como el Presidente de la Nación realizaron una gira por Europa con la intención de recrear un clima de voluntad de pago ante el Club de París. Sin embargo, cuesta trabajo instalar la imagen de dicha convicción, cuando la Argentina, no acepta recibir una misión del FMI, para avanzar con la confección del reporte relacionado con el Artículo IV.

Mientras tanto, como comenté anteriormente, el peso de las empresas argentinas fue perdiendo significación en el MSCI Emerging Market Index y las medidas de carácter intervencionistas han aumentado.

— ¿Qué implicancias traería la baja de la calificación bursátil sobre el flujo de capitales del exterior? ¿Por qué podría ocurrir que en lugar de irse capitales ingresarían fondos de riesgo?

— Es un debate muy interesante que se ha instalado en el mercado. Como comenté en una pregunta anterior, considero que una reclasificación de Argentina de “mercados emergentes” a “mercados frontera” puede generar especulaciones favorables de corto plazo, pero personalmente considero que es una mala noticia.

El racional que lleva a algunos analistas a que sea una oportunidad de corto plazo, es que como he comentado, en la actualidad los fondos emergentes sólo tienen como Benchmark en el índice a Globant, Adecoagro e YPF. En el caso de ingresar Argentina a “mercado frontera” se especula que algunas de las compañías que en 2019 fueron seleccionadas por MSCI, podrían formar parte del MSCI Frontier Market Index. Siguiendo ese razonamiento, podrían ingresar fondos a las compañías que mencionamos que se fueron cayendo del MSCI Emerging Market Index, desde 2019. Es decir, BBVA Banco Francés, Pampa Energía, TGS, Banco Macro, Grupo Financiero Galicia y más recientemente Telecom.

Por otro lado, cuando Argentina formaba parte de “mercado frontera” llegó a representar el 16,98% del índice, mientras que se estimaba que representaría el 0,4% de emergentes. Finalmente, al ser reclasificada Argentina, sus empresas sólo representaron el 0,26% y en la actualidad, escasamente llegan al 0,12%. Por lo tanto, el peso que tendría en frontera sería mayor, pero el volumen que administran los fondos frontera es significativamente inferior a los activos bajo administración de los fondos emergentes. Por lo tanto, podemos hacer todas las especulaciones imaginables, pero insisto que en lo personal considero que no sería una buena noticia.

— ¿Eso explica la reacción anticipatoria de la Bolsa en las últimas semanas?

— Ese es otro tema interesante de debate. Es difícil poder establecer cuanto de la mejora reciente está relacionada con motivos domésticos y cuanto a un fenómeno global y regional. Si comparamos, por ejemplo, al MSCI Emerging Market Index con Cresud (Argentina) y Vale (minera de Brasil), podemos observar en el acumulado del año, que mientras que el promedio ponderado de las compañías que forman parte del índice subió aproximadamente 5%, pese a las caídas de los últimos días, Cresud acumuló 36% y Vale 25%. Eso está relacionado con la preocupación sobre el contexto inflacionario de Estados Unidos y la búsqueda de vehículos relacionados con materias primas como protección.

Paralelamente, también es interesante comparar la evolución acumulada durante el año de bancos argentinos como Macro y Galicia, con bancos brasileros como Bradesco e Itaú.

El movimiento ha sido muy parecido. ¿Como distinguimos los efectos generados por Bolsonaro o las expectativas de default con el Club de París o los potenciales resultados electorales?

Por lo tanto, es posible que algunas de las especulaciones que comenté esté afectando la cotización de algunas acciones, pero no hay una teoría mono causal para explicar el fenómeno. Más allá de todo eso, es una realidad que desde mediados de abril se viene registrando una mejora en los precios de los activos.

— ¿Entonces cabe esperar que se cumpla una de las viejas máximas del ambiente bursátil: “se compra con el rumor, se vende con la noticia?

— Es muy probable. Eso nos pasó en 2019 cuando se generó la reclasificación a emergentes.

Si observamos los comportamientos de por ejemplo cuatro compañías que finalmente ingresaron al índice: Galicia, YPF, Macro y Telecom, podemos observar que las cotizaciones de las mismas venían cayendo desde fines de 2017, pero previo a la reclasificación registraron un repunte, para luego evidenciar una caída abrupta y continuaron la tendencia bajista.

En aquel momento hacíamos una serie de estimaciones de cuánto más dinero estaría disponible para las empresas argentinas, al pasar del universo frontera a emergente. Sin embargo, las perspectivas poco favorables que proyectaba hacia futuro el país llevaron a que los fondos frontera vendieran las posiciones de Argentina y los emergentes dilataran las compras.

Por lo tanto, sugiero ser prudente y espero que no ocurra el peor de los escenarios posibles, el cual sería que MSCI ni deje a la Argentina emergentes, ni la sume a frontera, sino que la deje sola en lo que se define como índice Standalone.

Como se puede ver en el cuadro que le mostré al comienzo de la entrevista de clasificación de países, existen varios casos a nivel mundial. De América están Jamaica, Panamá y Trinidad & Tobago.

SEGUIR LEYENDO: