El riesgo país todavía triplica el promedio de la región: qué nivel necesita el Gobierno para que la deuda sea sostenible

El proceso de reestructuración de deuda con tenedores privados que cerró la Argentina recortó en más de mil puntos a la prima de riesgo que se le asigna a los títulos soberanos del país. Pero para una normalización de la tasa que paga el Tesoro para financiarse, y que va a tener que pagar en 2024 si aspira a refinanciar su deuda en lugar de pagarla al contado, todavía falta mucho recorrido.

El índice Embi+ Argentina, o riesgo país, todavía está a 783 puntos de distancia del promedio latino -casi tres veces más-, a 883 unidades de distancia del de Brasil y a 714 unidades del de México, con un cierre este viernes camino a los 1.300 puntos básicos.

Para encontrar una comparación cercana en la región hay que mirar a la prima de riesgo de Ecuador, un país que como la Argentina acaba de cerrar una dura renegociación de deuda. Con 951 unidades, el índice ecuatoriano está 230 puntos por debajo del argentino, habiendo sacado al mercado los nuevos bonos de su canje prácticamente en el mismo momento que la Argentina.

Los canjes de deuda argentino y ecuatoriano tuvieron éxito en recortar sustancialmente el riesgo soberano de los dos países. El ecuatoriano, que supo rozar los 5.800 puntos el año pasado en la medida en que la necesidad de una renegociación de sus obligaciones financieras se volvía previsible, hoy logró volver a los 3 dígitos.

Cuando el 10 de septiembre pasado JP Morgan rebalanceó las carteras de su índice para incluir los nuevos bonos surgidos del canje, el indicador cayó de los 2.852 puntos a los 952 y en el cortísimo tiempo transcurrido desde entonces se mantuvo estable.

La percepción de riesgo argentino por parte de los inversores, en cambio, arrancó por encima de los 1.000 puntos luego del canje y, desde entonces, no mostró ninguna estabilidad. Sumó más de 100 unidades, en particular después de que el 15 de septiembre el Banco Central decidiera establecer controles de cambio más severos de lo esperado y el anuncio del Presupuesto 2021 quedara eclipsado.

Los inversores leyeron la decisión al revés de lo que esperaban el presidente del Banco Central, Miguel Pesce, y el ministro de Economía, Martín Guzmán. Al privilegiar el cuidado de las reservas por sobre la posibilidad de una devaluación del dólar comercial -con sus previsibles costos inflacionarios- los tenedores de esos bonos entendieron que en el futuro habrá menos flujo de divisas a la economía, menos actividad y menos capacidad del Tesoro de repagar sus deudas.

“La expectativa que tenías de entrada de dólares para adelante por las expectativa de refinanciación de empresas y provincias, la echaste para atrás”, dijo Fernando Marull de FMyA. “El canal de las medidas a la suba del riesgo país es una crisis cambiaria, vos hacés la lógica de que el Central no puede parar de vender reservas, a la larga va a terminar devaluando y eso hace la carga de deuda sobre el PBI más alta”, agregó.

Brasil, Chile, Colombia, México, Paraguay, Perú y Uruguay aprovecharon sus bajas primas de riesgo para emitir deuda este año, en momentos en que el parate económico que generaron la pandemia y las medidas de distanciamiento social tomadas para intentar paliarla los obligaba a aumentar el gasto. La Argentina, en medio de una renegociación, nunca tuvo esa posibilidad. En ese grupo, el que mayor prima de riesgo tiene es México con 467 unidades, el techo entre quienes lograron financiarse en medio de la pandemia y el nivel al que debería acercarse la Argentina si eventualmente lograra refinanciarse en los mercados internacionales.

La prima de riesgo, aunque Martín Guzmán haga votos por evitar el financiamiento en el mercado externo para no repetir un shock como el que sufrió la Argentina en 2018, está lejos de ser un concepto abstracto o poco urgente. El camino que el ministro empezó a transitar cuando postergó el grueso de los vencimientos de deuda para 2024 y más allá requiere la capacidad de tratar con el mercado financiero mundial para que en unos pocos años los 9 defaults argentinos no se transformen en 10, sobre todo si los compromisos siguen creciendo.

Si el Gobierno quiere evitar otra montaña de vencimientos impagable va a necesitar refinanciarla total o parcialmente, sino no quiere cancelarla con dólares de las reservas que pueden impulsar la actividad local. Ya sea total o parcialmente, quien esté en Hacienda en ese año deberá postergar para adelante esos pagos y, en lo posible, hacerlo a un costo financiero que no empeore un perfil de deuda muy suavizado por el canje: los intereses quedaron debajo del 4% anual.

Si hoy Guzmán quisiera rolear parte de la deuda futura debería, para ello, pagar una tasa cercana al 12% o 13% anual, cifras totalmente inviables.

Si en los habitualmente frenéticos tiempos políticos que dominan las decisiones de los gobiernos 2024 puede parecer una fecha lejana, la prima de riesgo tampoco es un concepto abstracto hoy. “Hoy el riesgo país no es más que un termómetro, que te puede complicar como señal problemas que ya se observa con reservas y demás. También, el poder teórico de fuego que tiene el Banco Central en bonos, ya en algo mas inmediato”, dijo Juan Ignacio Paolicchi de EcoGo.

“Más adelante, con unos USD 4.000 millones en vencimientos en 2024, que no es tanto pero va a haber que refinanciarlos, hay que llegar a un nivel de riesgo país que si no es el de México, que me parece Disneylandia, al menos algo más cercano a lo que le vemos a Bolivia”, agregó.

El ministro Martín Guzmán confía en los bonos en manos del Banco Central para, con intervenciones puntuales, ayudar a bajar a los dólares paralelos -cotizaciones como el contado con liquidación o el dólar MEP. Intervenciones que no son gratuitas y cuyo “poder de fuego” depende en buena parte de la prima de riesgo.

Antes del canje, cuando se estimaba que los bonos argentinos cotizarían a una tasa de entre el 10% y el 12% anual, se estimaba que los bonos soberanos en manos del Banco Central tendrían un valor de mercado de en torno a USD 7.600 millones.

En los dos días posteriores al anuncio de las nuevas trabas cambiarias los títulos argentinos perdieron en torno a 15% de su valor de mercado, con lo cual el poder de fuego se redujo en más de USD 700 millones sin vender un sólo bono.

Y aún si Pesce y Guzmán lograran acordar en la estrategia de usar ese poder de fuego, el nivel al que esté el riesgo país al momento de intervenir tampoco es abstracto. Los títulos en manos del Central son deuda intra sector público: no hay ninguna duda de que el Tesoro va a poder refinanciarlos en 2024, a la tasa que se le ocurra.

Pero si la autoridad monetaria interviene para bajar a los dólares paralelos vendiendo esos títulos a cambio de pesos, esos papeles van a pasar a manos de privados que, en 2024, pueden no ser tan comprensivos como el Banco Central. De hecho, venderlos cuando cotizan a una tasa de descuento de entre el 12% y el 13% anual sería el equivalente a emitir deuda a esas tasas inviables.

“Para adelante, la cirugía que se puede mostrar es un presupuesto más ambicioso en materia de reducción del déficit y un programa claro”, dijo a Infobae Esteban Domecq de Invecq. “Mis cuentas me dan que creciendo al 3% anual, la Argentina tiene que tener un superávit del 1,5% del PBI para que la deuda se vuelva sustentable y de dónde va a salir ese crecimiento si sólo se apunta a aumentar el gasto y el consumo. A la deuda no la volviste sustentable, sólo la pateaste para adelante y para poder refinanciarla necesitás 500 puntos de riesgo país antes de 2024”, agregó.

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