Cuál es la cláusula para seducir a pequeños bonistas que incluyó el Gobierno en la oferta de la deuda

Una de las novedades relacionadas con el canje de deuda que el Gobierno presentó formalmente ayer ante las autoridades regulatorias de Estados Unidos es el concepto de “umbral mínimo de aceptación” del canje. Esta cláusula le da a Martín Guzmán la posibilidad de dar marcha atrás y declarar nula la transacción si no consigue un determinado nivel de adhesión. En el ministerio de Economía aseguran que se trata de darle al pequeño inversor un reaseguro que no será obligado a ingresar en una transacción con escasa participación, ya que podría recibir nuevos bonos con poco nivel de liquidez.

No todos lo ven de la misma manera y no son pocos los que advierten que se trata de un nuevo instrumento que aumenta el grado de manipulación de la propuesta por parte del ministerio de Economía. ¿Cómo funciona? Básicamente existen tres escenarios para definir en qué caso no se avanzaría con la propuesta:

- Si la aceptación de los bonos K (del canje 2005) y de los bonos “Macri” no supera, por separado, el nivel de 50%.

- Si se reasignan algunas series por una participación elevada, entonces el mínimo grado de participación debería superar el 50%.

. Si se reasignan algunas series por una participación elevada, entonces el mínimo grado de participación debería superar el 60%.

En definitiva, existen distintos escenarios en los cuales el Gobierno podría declarar nulo el canje si no se llega a determinadas mayorías. En un escenario de estas características, que implicaría un rotundo fracaso, se busca en principio resguardar a pequeños bonistas. El objetivo es que se animen a entrar sin esperar lo que harán los grandes fondos de inversión, muchos de los cuales se muestran reacios a participar.

La paradoja es que si la aceptación de los pequeños inversores es masiva, podría ponerse en aprietos a los fondos más grandes, inclusive a BlackRock, el gigante de Wall Street que se muestra como uno de los acreedores con mayores tenencias y más reacio a aceptar la propuesta del ministerio de Economía. Sucede que si el Gobierno consigue por lo menos el 66% de adhesión puede arrastrar a todos los que decidieron no entrar en la operación. Así figura en las Cláusulas de Acción Colectiva que aparecen en los bonos emitidos a partir de 2016.

En el caso de los bonos del canje 2005 es mucho más difícil arrastrar a todos los inversores, ya que la participación requerida debe superar el 85%. Eso explica por qué la propuesta es muy superior para estos títulos que para el resto, con un valor presente cercano a los USD 60 (por cada USD 100 de deuda nominal) contra USD 53 de los títulos emitidos durante el gobierno de Mauricio Macri.

Las especulaciones sobre cuál será el grado de adhesión final dan para todos los gustos. Sin embargo, aún prematuro tener un cálculo preciso. Por el momento solo uno de los consorcios de bonistas decidió aceptar la oferta, que es donde participan los fondos Fintech, Gramercy y Greylock entre otros. Pero aún no se ha pronunciado el consorcio Ad Hoc, donde participan BlackRock, Ashmore y Fidelity entre otros, ni Exchange Bondholders, que agrupa a los bonistas que participaron del canje 2005. El canje de ese año, por ejemplo, tuvo una participación del 76%, que en este caso sería considerada como más que aceptable.

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