El coronacrash financiero alejó aún más la propuesta de Guzmán de las pretensiones de los bonistas

El crash financiero global vuelve más difícil la ya de por sí audaz estrategia del ministro de Economía, Martín Guzmán, para reducir el peso de la deuda en las cuentas públicas e impulsar la actividad económica local.

La intención del titular de Hacienda es llevar adelante una oferta agresiva que genere un “alivio sustancial”, pero, dada la disparada de la prima de riesgo argentina de la mano de la crisis financiera asociada a la expansión del coronavirus Covid-19, ese objetivo duro de asimilar por parte de los bonistas se volvió aún más difícil de concretar.

Dos fondos de inversión, uno en Nueva York y otro local, confirmaron esta tesis ante una consulta de Infobae.

“Hoy no hay ancla, pero en un par de semanas las cosas se pueden estabilizar para los mercados emergentes; hoy no hay curva”, indicó el ejecutivo de un fondo de Nueva York que tiene una importante tenencia en bonos argentinos.

La única alternativa, agregó un colega de otro fondo desde Buenos Aires, es que "el Gobierno haga una oferta muy atractiva en pesos y en dólares, con escasa quita y posponiendo intereses y capital y buscando fondos frescos; a estos precios la gente entraría porque se va sacando riesgo. Estamos navegando en aguas desconocidas”.

El problema que se generó para Guzmán fue el derrumbe de los bonos soberanos argentinos, de la mano del colapso de los índices globales. Para que la operación resulte satisfactoria a los ojos del funcionario, el recorte del 15% al 30% a las tenencias de los bonistas acreedores de la Argentina tiene que derivar en una nueva prima de riesgo para el país que permita, llegado el caso, volver al mercado para enfrentar refinanciamientos puntuales.

En la jerga del mercado es el exit yield y se refiere, a grandes rasgos, a la tasa a la que cotizarán los bonos argentinos que el Tesoro emitiría a cambio de la deuda reestructurada. El objetivo de Guzmán es que, luego de cerrado un eventual acuerdo, esos títulos coticen con un descuento del orden del 8% o a lo sumo el 9%, siempre dentro del único dígito.

Esto es porque, una vez que estuviese despejada la duda de solvencia a corto plazo que supondría la reestructuración, esa sería la nueva referencia soberana de tasa para empresas, provincias o para el propio Tesoro nacional.

Sin embargo, la disparada del riesgo país argentino -estaba debajo de las 2.000 unidades en febrero y hoy cotiza por encima de los 3.300 puntos- hace más difícil que los bonistas que tienen hoy títulos argentinos acepten a cambio nuevos papeles que paguen 9% o menos anual. Esa exit yield hoy está, según operadores, cerca del 12% o el 13% y empeora a medida que los mercados globales concretan nuevos derrumbes.

Para los fondos tenedores de esos bonos, muchos de ellos necesitados de efectivo en momentos de turbulencia global, la diferencia no es menor. Si, una vez concretado un canje, salieran a vender los bonos en el mercado hoy recibirían un descuento sobre esos papeles mucho mayor que antes del coronacrash que golpea a los mercados. Más sencillo: asumiendo que la oferta de Guzmán se mantiene sin cambios, si salieran a vender inmediatamente los nuevos papeles, hoy obtendrían mucho menos.

“Los bonos high yield, que son los bonos americanos de empresas de riesgo, pasaron de rendir 5% a 7%, por lo tanto la Argentina sube dos o tres puntos porcentuales el exit yield. O sea que lo que los bonistas podrían haber vendido en el mercado descontando a una tasa del 9%, ahora lo podrían descontar a una tasa del 12%”, dijo Santiago López Alfaro de Delphos Investment.

Si Guzmán quisiera apurar el acuerdo para cerrarlo contra viento y marea, aún con los mercados en picada, tendría que pagar nuevos costos hasta hace poco impensados. Podría, explican los especialistas, mejorar la oferta -en el sentido de proponer quitas menores- para compensar la suba de la prima de riesgo, pero entonces el alivio no sería tan sustancial y, en la propia visión del ministro, probablemente fuera “patear para adelante” el problema sólo para que la Argentina vuelva a verse forzada a renegociar al borde del default en un futuro no tan lejano.

Otra opción sería apuntar a mejorar la prima de riesgo argentina presentando un plan económico consistente que incluya un sendero de ajuste fiscal acelerado, que garantice la disponibilidad de más recursos para el pago de la deuda. Eso, a ojos de Guzmán, es un ajuste fiscal recesivo que no hace más que empujar a la economía aún más abajo, justo cuando el FMI sugiere lo contrario.

Otra mirada indica que la devaluación de las monedas emergentes atrasa al peso argentino en términos relativos y la caída de la demanda por materias primas desacelera a las exportaciones. Todo eso genera que haya menos dólares con los que pagar la deuda. Esto es, por menor saldo comercial y menor saldo financiero. Por eso, la prima de riesgo argentina sube más que la de países similares.

“Ocurre que el plan del gobierno es reemplazar el superávit fiscal (que no va a tener) por un superávit de cuenta corriente, un balance comercial y financiero positivo. La idea es que los controles de capitales funcionen como un impuesto. Las restricciones fuerzan un ahorro del sector privado, que se traducen en un superávit de cuenta corriente que el BCRA y el Tesoro se pueden apropiar mediante la inconvertibilidad del peso. En ese sentido, en lugar de pagarle a los inversores con la promesa de un superávit primario futuro, la Argentina quiere mostrar capacidad de pago con dólares de la cuenta corriente”, dijo Juan Manuel Pazos de TPCG.

“El problema es que este shock te diluye ese superávit de cuenta corriente. El peso, como resultado de los controles de capitales, es menos volátil que las monedas de la región (y por lo tanto se aprecia en términos reales). A eso se le suma el shock negativo de términos de intercambio”, agregó.

Las opciones para Guzmán son apurar una reducción del déficit fiscal o tratar de cerrar un acuerdo tal como estaba pensado en un principio y que el mercado acaba de volver más agresivo de lo que era. “En el primer caso, haces la recesión más grave y tenes que seguir ajustando fiscalmente. En el segundo caso, vas derecho al default”, concluyó Pazos.

Martín Vauthier, economista del estudio Eco Go, indicó que “el gran riesgo está en que las paridades de los bonos comiencen a acercarse a la zona atractiva para los fondos que buscan litigar. Todavía no estamos ahí, pero si estamos más cerca que antes”.

“Otro impacto, más inmediato, es que la exit yield, dado que es mayor que la de hace una semana. La suba en la prima de riesgo más que compensó la baja en la tasa libre de riesgo. Por ende, la misma oferta en términos de flujos hoy implica paridades de salida más bajas, haciendo menos amigable la oferta para los bonistas sin hacerla más sostenible para el Gobierno”, expresó.

Sobre el escenario de una cesación de pagos, dijo que “si bien siempre es difícil de predecir cuál sería el impacto de un default, en principio se generaría un efecto significativo sobre todo tipo de financiamiento, incluyendo el privado”.

“Sería mucho más difícil conseguir líneas de crédito para las empresas, por ejemplo. Además, el mercado de pesos no está desconectado del de dólares, y el Tesoro sí necesita recrear una curva en moneda local”, aclaró.

Más aún, indicó que “si bien no hay expectativa de que se vuelva a salir al mercado internacional, una reestructuración exitosa permitiría estabilizar los indicadores financieros, despejar incertidumbre y ayudar a recuperar la demanda de dinero. Un poco volver a los niveles de riesgo país y demanda de dinero pre PASO. Que no eran la panacea, pero sí daban mucho mayor margen de maniobra a la política económica".

Sobre la posibilidad de pagar la deuda bajo ley extranjera con las reservas del Banco Central y reestructurar los bonos bajo ley local, indicó que “hay algunas complicaciones; si bien este año la ley Nueva York es manejable, el año que viene ya comienza a haber vencimientos más significativos. Alguna resolución hay que darle que permita descomprimir los vencimientos si no se va a volver al mercado. Las reservas netas no alcanzan para eso".

Además, detalló, “hay un riesgo potencial en el AY24. Los bonos ley Nueva York tienen cláusulas de cross default con todo lo que se considere deuda externa. Si se defaulteara el AY24, existe un riesgo de judicialización. En 2015 los fondos buitre hicieron una presentación en el juzgado de Griesa argumentando que el AY24 era deuda externa porque según ellos se había ofrecido en el exterior”.

“Si bien Griesa no falló sobre la cuestión de fondo, sí les dio un aval implícito al permitir extender la cláusula de pari passu al AY24. Y aclaro que el hecho de que un bono sea ley local no implica necesariamente que sea deuda interna. No es un evento que necesariamente se vaya a dar, ya que tendrían que lograr que un juzgado acepte la presentación y que eventualmente dé lugar al pedido de declarar el AY24 como deuda externa. Pero es un riesgo que a mi juicio no se puede minimizar", explicó.

En tanto, Fernando Baer, de Quantum, coincidió con el diagnóstico del resto. “Veo complejo un acuerdo, sobre todo por las caídas en paridades y el posible cambio en jugadores; y en ese marco no sé qué haría el Gobierno. Debería mostrar rápido una posición conciliadora para despejar la incertidumbre, aunque claramente la Argentina en este contexto pasa a segundo plano".

Sin embargo, aclaró, “las consecuencias del default seguirían presentes en esta situación”.

Por su parte, Gabriel Zelpo de Seido, dijo que este contexto “empeora la posible restructuración, porque lo que ofrezca tiene una exit yield mucho peor. Además, hay que ser más agresivo con la oferta. Y con eso es posible que no se logre cerrar en tiempo ni forma”.

De todos modos, opinó que “no hay una necesidad de defaultear los bonos con ley internacional por ahora; sin embargo, debería ser selectivo, como de hecho lo fue Guzmán, dando un paso más al reperfilar deuda en legislación local unilateralmente”.

Para Zelpo, la baja de la tasa de EEUU que adoptó ayer la Reserva Federal no cambia el panorama local, porque el organismo, como otros bancos centrales, solo tratan de suavizar el empeoramiento continuo de la economía global.

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