Una nueva "bicicleta financiera" vuelve a poner en peligro la estabilidad del dólar

El Banco Central compró USD 394 millones en lo que va de enero. Sin embargo, la cotización mayorista terminó el viernes a $37,03, casi 2% debajo del piso de la "zona de no intervención". Se trató de la brecha más grande desde que comenzó a implementarse este esquema desde octubre pasado por sugerencia del FMI.

El presidente de la entidad, Guido Sandleris, reconoció que por el momento no están pensando en aumentar la compra de dólares, considerando el límite de U$S 50 millones diarios autoimpuesto para enero. Sin embargo, bancos internacionales como Morgan Stanley comenzaron a especular que esa intervención podría acelerarse en breve si el tipo de cambio sigue cayendo.

Para el BCRA la decisión que tiene por delante no es sencilla: si se lo deja caer demasiado el peligro es el regreso del atraso cambiario y la pérdida de competitividad, teniendo en cuenta que la inflación "crucero" será del 2,5% mensual por lo menos hasta abril. Si en cambio compra todo lo que hace falta para que la cotización supere el piso de la banda cambiaria se estarían emitiendo demasiados pesos, con el peligro inflacionario que esto conlleva.

No hay una fórmula matemática que determine qué es lo más conveniente o cuál es el punto óptimo de intervención. Consciente de esto, Sandleris optó por un camino intermedio: compra dólares pero de manera muy gradual para no exagerar con la expansión monetaria.

El programa monetario de "emisión cero" tenía como válvula de escape la emisión de pesos en caso que el dólar perforar el piso de la banda. Y eso es lo que empezó a suceder este mes. Como consecuencia también retomaron la tendencia a la baja las tasas de interés. Para las Leliq pasaron del 59% al 56,5%. Para muchos, ese descenso todavía es demasiado lento.

La baja del dólar está asociada también con otros fenómenos que se suman al "veranito financiero" que atraviesa la Argentina: se complementa con suba de acciones y de bonos, con la consiguiente caída del riesgo país, que pasó de la zona de 830 puntos hasta los 660 en apenas tres semanas.

El arranque del año fue inmejorable para la Argentina, pero impulsado por una mejora del clima inversor en todo el mundo. Wall Street no para de subir en enero y volvieron los flujos de capitales a países emergentes. Argentina esta vez sí lo aprovecha.

Se suma otro factor político a esta bonanza financiera: la percepción entre los inversores extranjeros es que Mauricio Macri logrará la reelección. O como mínimo que Cristina Kirchner no tiene reales chances de volver al Gobierno. Cuanto mayor sea la estabilidad del dólar, más aumenta esta visión de los administradores de portafolio, la mayoría de ellos con sede en Nueva York.

La pregunta que surge, inevitable, es hasta qué punto es sostenible esta tranquilidad cambiaria. En el corto plazo no parece haber grandes sobresaltos por delante. Desde Bull Market Brokers, por ejemplo, advirtieron que en febrero habrá una disminución en el ingreso de dólares porque queda ya muy poco para liquidar de la cosecha récord de trigo y aún no ingresan las divisas de la soja. Por lo tanto, al mermar la oferta podría producirse una mayor presión al alza.

Sin embargo, hay otro factor que inquieta al Gobierno a medida que se acerquen las elecciones presidenciales y aumente el grado de incertidumbre. Es un fenómeno típico no sólo en la Argentina. El dólar en Brasil subió más de 20% en la previa electoral: la cotización del dólar llegó a 4,20 reales y ahora se acomodó en niveles de 3,70 reales.

El objetivo de plan de "expansión cero" es controlar en forma muy estricta la cantidad de dinero en circulación, lo que en la jerga financiera se denomina "base monetaria". Nicolás Dujovne lo explicó en una entrevista a principios de octubre pasado: "Si no hay pesos, entonces no se podrá correr contra el dólar".

La afirmación del ministro de Hacienda se complementa, en realidad, con otro aspecto: elevadas tasas de interés para convencer a los que sí tienen pesos a que en vez de comprar dólares se queden en moneda local.

Los plazos fijos volaron desde octubre y resultaron un negocio brillante. En menos de cuatro meses, las colocaciones a plazo crecieron $300.000 millones. Ese dinero fue atraído por tasas reales muy positivas, es decir que le ganan por varios cuerpos a la inflación esperada. El fenómeno se alimenta además de un tipo de cambio a la baja, que agranda las ganancias obtenidas en pesos.

Esa gran expansión de plazos fijos, que obviamente resulta una buena noticia, al mismo tiempo genera altos niveles de preocupación en el equipo económico. ¿Qué pasará con ese dinero cuando se acerquen las elecciones y el dólar empieza a subir?

Las recurrentes crisis cambiarias y también bancarias que sufre la Argentina hace 40 años demuestra que los plazos fijos son mucho más volátiles que depósitos en cuenta corriente o en caja de ahorro. El dinero transaccional no suele sufrir grandes variaciones: es lo que las empresas o el público precisa para realizar sus operaciones cotidianas.

Los $ 300.000 millones que se sumaron en los últimos meses volvieron atraídos por la percepción de un dólar demasiado alto y tasas de interés elevadísimas. Pero de a poco empieza a cambiar la percepción: el tipo de cambio ya no es tan elevado y las tasas son atractivas, pero no tanto como hace un par de meses. La capacidad de daño de semejante cantidad de dinero que casi de la noche a la mañana se volcó a plazos fijos es enorme.

La última vez que se dieron vuelta las apuestas al "carry trade", es decir las ganancias generadas en pesos por un tipo de cambio planchado, sucedió un verdadero desastre. Fue en abril pasado, cuando el masivo desarme de Lebac provocó un desbande que terminó con una suba de 110% del dólar, una gran caída del PBI y la búsqueda del salvataje del FMI. Ahora los inversores "no bancarios" ya no pueden invertir en Lebac. La "bicicleta financiera" se hace con los tradicionales depósitos a plazo.

Esta tradicional huida del peso hacia dólares en momentos de alto "stress", como claramente lo es la proximidad de una elección presidencial, obliga al Central a ser extremadamente cauto con la baja de tasas. Por lo tanto, la expansión de pesos por compra de divisas se debe realizar a cuentagotas, justamente para no gatillar una caída demasiado fuerte de los rendimientos en moneda local. Fue lo que pasó en los primeros meses de 2018 y resultó un error garrafal que cometió el entonces presidente del Central, Federico Sturzenegger. Sandleris parece haber aprendido la lección.

Esos plazos fijos no están monitoreados dentro del acuerdo alcanzado con el FMI (es decir no forman parte de la "base monetaria") podrían definir hasta dónde puede saltar el dólar en la previa electoral.

Por ahora el peligro luce algo difuso, lejano. Con un contexto internacional que acompaña y encuestas que no son del todo negativas para el Gobierno, todo parece encaminado. Pero sería absurdo "cantar victoria"a nueve meses para octubre. El dólar, una vez más, volverá a ser el gran árbitro de las elecciones presidenciales.