Daniel Artana: "Con este tipo de cambio habrá superávit comercial a partir de septiembre y comenzarán a bajar las tasas"

La economía argentina atraviesa uno de los peores momentos de la gestión de Cambiemos, no sólo por la coyuntura que desde fines del año anterior ingreso en un sendero de "prueba y error", forzado por la conjunción de exagerada injerencia de la política y la "intervención" recargada del Banco Central por parte del Poder Ejecutivo; el nuevo escenario internacional signado por la disputa comercial entre los EEUU y China; la crisis en Turquía; la suba de las tasas de interés de la Reserva Federal; más la baja de los precios de la materias primas; a los que se agregaron "los cuadernos de la corrupción", sino también porque se advierten claras señales de desgaste en la administración de Gobierno, y mensajes inapropiados de altos funcionarios.

Si bien se puede considerar sensato y transparente que los ministros de Hacienda y de Producción, Nicolás Dujovne y Dante Sica, le transmitan a la sociedad que "la economía está en recesión y va a estar en recesión durante  un tiempo", no parece lo más aconsejable si, como se asume, su objetivo es que ese proceso sea lo más breve posible, y pronto la actividad comience a retomar el camino ascendente, como el de una ve corta (V), en lugar de una "L" que implique un largo recorrido en un valle empantanado; porque deriva en desaliento al consumo y la inversión en lo inmediato, más allá de lo determinado por la coyuntura de alta inflación y escalada de las tasas de interés.

Para intentar superar ese cuadro crítico, el Gobierno nacional optó por hacer lo que muchos economistas reclamaban: hacer un shock monetario y fiscal, con el respaldo de mayor asistencia del Fondo Monetario, en monto y desembolsos inmediatos, el cual provoca un alto costo inicial en términos de actividad, empleo y situación social, pero que, en caso de éxito, allanaría el camino hacia un escenario mejor y sustentable.

Infobae entrevistó a Daniel Artana, economista, director de FIEL, profesor titular de Política Económica en la Universidad Nacional de La Plata, profesor invitado de Economía de la Tributación en la Universidad Torcuato Di Tella, y con una breve experiencia como secretario de Hacienda de la Nación, para conocer su visión de la coyuntura y pronósticos para el corto plazo.

– El Ministerio de Hacienda presentó al Congreso un Presupuesto para 2019 con déficit primario cero, y acaba de obtener la aprobación del Acuerdo II con el Fondo Monetario Internacional por USD 57.100 millones; mientras que se cambió parcialmente la cúpula del Banco Central para encare un singular apretón monetario para revertir la escala del tipo de cambio. ¿Cuál es su primera reflexión sobre esas acciones y sus probables efectos inmediatos?
– Los datos disponibles de las finanzas públicas hasta agosto muestran que el Gobierno viene haciendo una contención de gasto bastante importante, ajustado por inflación, y eso debería continuar, aunque un poco menos, porque se han reforzado los planes sociales. Además, las nuevas retenciones van a compensar la caída de recursos esperada por mayor receso del que se había previsto inicialmente. Por tanto creo que se va a cumplir la meta de este año de un déficit de 2,6% del PBI; y para el año que viene, si se aprueba el Presupuesto el déficit primario tiene que descender en realidad a 0,4% del PBI porque es la parte que se destinará del Fondo Solidario de la Reparación Histórica. Es una meta ambiciosa, pero cumplible.

– ¿No ve un "efecto Olivera-Tanzi" recargado, porque la aceleración de la inflación afecta la capacidad de pago de los recaudado sobre la base de precios menores al que se hacen los gastos presentes, de los cuales dos tercios se ajustan automáticamente cada tres meses?
– En el Presupuesto está previsto, en comparación con 2015, justamente un aumento del gasto social, producto de que cuando se desacelere la inflación el valor de las jubilaciones y de los planes asistenciales crecen más, porque se ajustan con 6 meses de rezago. Eso también debería influir favorablemente sobre la recaudación, pero está también está previsto, si se cumple la inflación prevista del 23% a fin de diciembre de 2019. En FIEL por ahora pronosticamos 25%, si bajara más habría un efecto adicional. El punto es que los recortes para lograr ese efecto son muy importantes, eso es lo que estará en discusión.

– ¿Si el Presupuesto no es aprobado, o se consensua con cambios sustanciales en las partidas previstas de baja del gasto, cree que el Gobierno se verá forzado a subejecutarlo para poder cumplir con las metas comprometidas con el Fondo?
– Aún no se difundió la letra chica del nuevo acuerdo con el FMI, pero claramente la meta de reducción del déficit fiscal primario al mínimo el año próximo asumo que fue la clave para aprobar el adelanto del financiamiento anunciado. ¿Si los recortes, o las partidas, previstas en el Presupuesto 2019 terminan siendo iguales? probablemente no, pero me parece que la clave será respetar el resultado fiscal primario postulado. No veo riesgo por ese lado. Sobre todo porque hoy hay en el Congreso una Oficina de Presupuesto, a cargo del especialista Marcos Makón, muy respetado por todo el espectro político, que me hace pensar que habrá una discusión de alternativas basada en cuentas razonables; y no en algunas propuestas de partidos de oposición que he visto que no dan los resultados que dicen. Sería un primer paso para discutir sobre ideas y no sobre cuánto cuesta cada idea.

– El 2019 es un año electoral de fin de mandato, ¿cree que la dirigencia política va a estar dispuesta a discutir ideas, o la oposición se concentrará en debilitar al oficialismo para obtener más votos?
– La discusión del Presupuesto será ahora, no el año que viene. Y si se mira del lado de la política ¿por qué se hace un acuerdo con los gobernadores?, aunque después con el Senado y Diputados será otra discusión, porque en realidad lo hace el Gobierno es pegarse un tiro en el pié: está ordenando las cuentas para el que siga. De ahí que es cabe esperar que el peronismo no kirchnerista apruebe el Presupuesto. Ese es el escenario que se me ocurre como el más probable, con un déficit primario cero, y posición en los recortes variables, porque eso si forma parte del juego de la discusión democrática, con cambios que pueden ser mejores a las iniciativas del Gobierno nacional.

– ¿Cómo ve el impacto de la política monetaria basada en muy altas tasas de interés, se esperaba que fuera un instrumento de corto plazo, pero ya lleva más de 5 meses y el Banco Central anticipó que se mantendrán, al menos, hasta diciembre próximo?
– Brasil vivió mucho tiempo con tasas de interés, la Selic, en términos reales de dos dígitos porcentuales. Depende de cómo se las mire hay momentos que son más altas, y otros en que son reales negativas, como ocurrió en septiembre cuando la inflación se estima que superó 6% en el mes. En esto quiero decir que el argumento que se le atribuye al nuevo presidente del Banco Central en la reunión que mantuvo con fondos de inversión, es razonable.

La economía argentina es como un paciente que ingresó a la guardia de un hospital en muy mal estado tras un accidente, cuando se venía preparando para correr una maratón en 3 meses. ¿Usted qué haría, lo seguirá entrenando para la competencia, o primero hay que curarlo y pasar por un período de recuperación que puede ser crítico?. En la economía sucede algo parecido, siempre hay que plantearse cuáles son las alternativas. Primero hay que estabilizar al paciente. Es claro que la opción de las altas tasas de interés no es conveniente; pero si no se lo hacía parte de la alternativa de poner tasas bajas hubiese ido a financiar una nueva corrida cambiaria.

– En el Banco Central aseguran que eso sería insoportable por muchas pequeñas y medianas empresas…
– Coincido, porque el cuadro es complicado. Por eso lo primero estabilizar la economía, luego, si al programa le va bien, es decir el tipo de cambio se mueve hacia el piso de la banda (nota al pie: para mí demasiado baja, la hubiera puesto mucho más alta), ahí  se iría a un esquema de tipo de cambio fijo en la cual no hay restricción para emitir, la demanda de dinero, si crece, conduce al aumento de las reservas en divisas y al inicio de la disminución de las tasas de interés. Es natural que no se pueden controlar precios (tasa de interés) y cantidad (base monetario), por eso la tasa de interés será endógena y así seguirá funcionando, por más que tratarán de mantenerla alta por algún tiempo, hasta asegurarse que el paciente se estabilizó.

– ¿Por qué cree que la banda inferior del tipo de cambio de no intervención por parte del Banco Central es demasiado baja?
– En la presentación del Programa Monetario del Banco Central se puso una banda de no intervención, sobre la base del tipo de cambio multilateral, y en septiembre se ubicó en el medio, $38. A partir de ahí se irá moviendo. Pero yo me siento más cómodo, me parece a mí para la corrección externa que tiene que hacer la economía con una cotización del dólar de $38 a $40, que con un tipo de cambio de $34 a fines de septiembre.

Los números externos están mejorando. En septiembre hubo una señal de que se dio vuelta el déficit comercial con Brasil, pasó de un rojo de USD 600 millones en agosto a un pequeño superávit el mes siguiente. La mezcla de recesión y devaluación está corrigiendo una de las vulnerabilidades de la economía argentina. En términos de turismo, el balance cambiario del Banco Central hasta agosto muestra una caída del déficit de divisas del 30% respecto del nivel de julio.

La impresión que tengo es que la menor demanda de divisas por turismo; por importaciones -en FIEL proyectamos superávit comercial desde septiembre a diciembre-, y por dolarización de portafolio a este tipo de cambio y altas tasas de interés que comenzó a trasladarse a las colocaciones a plazo fijo, debería conducir a una situación cambiaria mucho más acomodada.  En mí opinión, eso lo hubiera aprovechado para comprar dólares, porque el año que viene en el camino a la elección cabe esperar 3 o 4 meses donde puede repetirse una salida de capitales, por dolarización de portafolios, de USD 10.000 a 15.000 millones, porque ahí muchos agentes económicos deciden cubrirse.

– Salvo que el Gobierno logre estabilizar la economía, y con la llegada de buenas cosechas fina y gruesa, y llegue a la previa electoral con un notable cambio de humor en las familias y las empresas…
– Ya se ve en el horizonte, y en el corto plazo, muchos más dólares de los que originalmente se pensó tras el Acuerdo II con el FMI, por eso cuando algunos analistas esperaban que el tipo de cambio se iba a ir rápidamente al techo de la banda me da la impresión que no hicieron bien las cuentas. Porque por un lado están los efectos que he comentado previamente en lado comercial, turístico y también de formación de portafolios; más los dólares esperados por las mejores cosechas; además el anuncio de posible intervención vendedora con USD 150 millones por día si se tiende a superar la cota superior de la banda cambiaria; y además al Tesoro le van a sobrar un montón de dólares porque ahora el FMI está dispuesto a financiar los vencimientos en divisas y también en pesos. Por eso he dicho que mi preocupación pasa más por el piso de la banda de $34, que por el techo de 44 pesos.

– Para que con un piso más alto se saliera a comprar dólares para reforzar las reservas antes…
– Exacto. Pero también entiendo que la lógica es flotar y una banda más ancha que, en el fondo, en un esquema de flotación con alguna garantía que la cotización no se vaya ni muy para arriba ni muy para abajo.

– ¿Cómo ve que esta política monetaria y cambiaria impactará sobre la economía real?
–  Complicada.

– ¿Cuándo cree que puede volver la reactivación, o, dicho de otro modo, hasta cuándo proyecta la recesión que se inició en el segundo trimestre?
– En FIEL estamos proyectando una caída en el segundo semestre de 5% interanual, en números redondos, con menos 3% en el tercer trimestre y menos 7% en el cuarto. Y también baja  en el primer trimestre de 2019, porque se va a comparar con el último período relativamente alto. Pero desde el segundo, con la proyección de las nuevas cosechas, deberíamos comenzar a ver trimestres con variaciones interanuales positivas.

Eso es consistente, del lado de la demanda, con una recomposición de los salarios que empezará en algún momento del primer trimestre de 2019, con la reapertura de las paritarias; y en jubilaciones y Asignación Universal por Hijo a partir de marzo, con un aumento que va a ser de un 11% a 12%, que deberían tener su efecto sobre la reactivación del consumo, en particular sobre el segundo trimestre.

– ¿Cómo ve que los ministros hablen tanto de la recesión actual y de que vendrán varios meses en esa situación, no contribuyen, sin proponérselo, a acentuar la caída de la actividad porque alienta mayor contención del gasto de las familias para estar mejor preparadas para soportar la crisis?
– La gente sabe que estamos en recesión, y lo que necesita ver es que ese escenario cambiará en algún momento. Por tanto, mi lectura es que el Gobierno está diciendo que la economía comenzará a recuperarse en el segundo trimestre de 2019; y eso es lo que creen la mayoría de los analistas. Eso es muy distinto que decir que vamos hacia una espiral recesiva, en el cual se termina despidiendo personal de modo muy apresurado, y, obviamente con un importante costo, no sólo monetario, sino también de pérdida de empleados calificados.

– ¿Le preocupa la nueva intervención del Banco Central por parte del Ministerio de Hacienda, o, si se quiere de la Jefatura de Gabinete, la primera fue el 28 de diciembre 2017, y ahora con el desplazamiento del viceministro Guido Sandleris a la presidencia del ente monetario, y del jefe de gabinete de asesores de Hacienda, Nicolás Gadano, a la gerencia general de la entidad?
– Recuerdo que Guillermo Calvo decía sobre la injerencia de Hacienda en el Banco Central de Chile es un tema importante. En la Argentina estamos en una etapa previa. Creo que es muy importante la cuestión institucional, pero no es lo relevante en el corto plazo. Veo que el equipo que ahora maneja el Banco Central está muy calificado. No recuerdo un Banco Central en la Argentina donde sus tres máximas autoridades con 3 PhD en Economía en las universidades más prestigiosas del mundo (Nota del editor: el presidente Guido Sandleris es doctor en Economía por Columbia University; el vicepresidente primero, Gustavo Cañonero, y el segundo, Verónica Rappoport, tienen PhD en Economía en el Massachusetts Institute of Technology), por tanto veo buena materia gris para manejar la actual situación.

– ¿Ve que nuevamente Hacienda descansa demasiado en el rol de la autoridad monetaria para estabilizar la economía?
– No, porque el apretón fiscal también está vigente. Creo que la duda que tiene alguna gente es si el apretón monetario y fiscal pueden profundizar el receso. Pero la pregunta relevante es ¿cuál es la alternativa? Siempre los contrafácticos son complicados. Para el año próximo el Presupuesto prevé, y creo que está en la letra del Acuerdo II con el FMI, es un déficit externo de USD 9.900 millones; es decir todavía hay un faltante de divisas, aunque mucho menos que los USD 30.000 millones previsto para este año. Eso quiere decir que hay que tener financiamiento para eso.

A parte hay vencimientos de capital del sector público y también del privado. En el caso del sector público nacional está cubierto con el Fondo Monetario, hasta incluso le puede sobrar un poquito. Pero para las provincias, municipios y empresas privadas que también tienen que afrontar vencimientos, más el déficit comercial. Algo de eso se financiará con inversión extranjera directa que siempre hay, pero hay que restablecer cierto financiamiento externo privado. Eso será la clave para recuperar el nivel de actividad. Si el recorte financiero fuese mayor, esto es se va a un sudden stop, mayor freno a la entrada de capitales, habrá que recesionar más.

Por eso me parece que lo que está haciendo el equipo económico es buscar bajar las turbulencias, porque están mejorando los números externos; mostrar que están mejorando los números fiscales, y tratar de restablecer el acceso al crédito externo para las provincias y el sector externo, en algún momento de 2019. Y si también lo obtiene el sector  público nacional, mejor porque dejaría más holgura para el año posterior.

Esa es la lógica de la secuencia de la política económica y del Acuerdo II con el FMI, no para financiar el déficit fiscal, sino la inversión. No hay que olvidar que con las PPP (Programa de participación público-privada), porque además de "los cuadernos" y los departamentos de compliance de los bancos (cumplimientos normativos internos y externos), prima mucho más, con los nuevos niveles de tasas de interés para el financiamiento muchos proyectos se vieron complicados.

– ¿Ahora cómo la relación entre los objetivos de Hacienda y del Banco Central?
– Veo mayor consistencia entre la política monetaria y fiscal, respecto de lo que fue el primer año de Gobierno, porque había una política de gasto que no hacía nada y se pretendía bajar la inflación de forma muy ambiciosa, en un contexto donde además se había hecho la unificación cambiaria y el comienzo de la readecuación de las tarifas de los servicios públicos. Entonces se financiaba el déficit con altas tasas de interés, mayor endeudamiento y nuevo atraso cambiario, todo junto. Hoy eso lo tiene, en un contexto más difícil, pero de modo más consistente.

– Usted hizo referencia a algunas dudas de diversos analistas. Una de ellas se vincula con el posible regreso del carry-trade (el ingreso de dólares para sacar provecho de altas tasas de interés que luego se van en el momento de mayor debilidad), ¿también le preocupa ese riesgo?
– Hoy las tasas de interés están subiendo, pero en algún momento deberían a comenzar a bajar si se observa la mayor oferta genuina de divisas que mencionaba antes. De lo contrario habrá que disponer restricciones al ingreso de capitales de muy corto plazo (hot money)

– ¿Cree que con este escenario de altas tasas de interés y fuerte recesión se esté generando una suerte de inflación reprimida, que podría corregirse cuando la economía vuelva a recuperarse, o los precios ya están acomodados a la nueva realidad cambiaria?
– Es muy difícil de saberlo, porque si bien parte del traslado a precios de la devaluación (pass through) la contiene el receso, independientemente del ajuste de las tarifas, y en la medida que la economía comience a reactivarse tal vez hay un espacio para aumentos de precios, pero eso será para mucho más adelante. Hoy hay una política fiscal contractiva, una política monetaria también muy dura, y recesión, por lo que cabe esperar bastante limitación al pass through y contribuir a consolidar la mejora del tipo de cambio real.

Fotos: Adrián Escandar