Tras dominar al dólar, el Central ya piensa cómo bajar las tasas

La semana financiera terminó de la mejor manera para el debutante presidente del Banco Central, Luis "Toto" Caputo. No sólo consiguió dominar al dólar, como se había propuesto con una batería de medidas de alto impacto a partir del último lunes, sino que el viernes estuvo a punto de perforar los $27 en el mercado mayorista. La sensible baja también se reflejó en el segmento minorista, finalizando por debajo de la semana anterior, a 27,80 pesos.

"El tema del dólar ya está controlado. En realidad, entre el acuerdo con el FMI y la venta diaria del Tesoro podríamos volver a tener el problema inverso al que tuvimos en los meses previos a la crisis cambiaria", señaló a Infobae una alta fuente del BCRA sobre el cierre de la jornada del viernes. Se refería así a la posibilidad de que el tipo de cambio se vuelva a apreciar, justo cuando se consiguió una importante mejora en el nivel de competitividad. Claro que si la inflación se acelera y el dólar empieza a caer, esa ventaja puede desaparecer rápido.

Hace apenas tres semanas Federico Sturzenegger, ex titular del BCRA, consideraba que el nivel de $25 al que se había dispuesto a defender ya era "exagerado". A los dólares del Tesoro se le sumó una mayor liquidación de divisas del campo, en parte por compromiso con el Gobierno pero también porque las cerealeras intuyen que si esperan mucho pueden perjudicarse por una caída más abrupta de la cotización.

Un planteo monetario nuevo

Una mayor estabilidad del dólar es lo que permitirá avanzar con otro de los temas calientes que tiene en sus manos Caputo: empezar a bajar la tasa de interés. El fuerte aumento hasta 40% anual que resolvió Federico Sturzenegger tenía como objetivo frenar la corrida cambiaria y al mismo tiempo empezar a bajar las expectativas inflacionarias.  Sin embargo, no consiguió ni una cosa ni la otra.

Quien ahora lo sucede en el cargo había tenido desde el Ministerio de Finanzas constantes roces por la política inflacionaria aplicada desde el BCRA. No era el único que puso en tela de juicio la insistencia en sostener tasas tan altas. El ministro de Hacienda, Nicolás Dujovne, y el presidente del Banco Nación, Javier González Fraga, también consideraban que se trataba de una política errada.

Pero "Toto" no quiere salirse tan rápido del libreto. Este martes se realizará la reunión del Comité de Política Monetaria con la nueva conformación del directorio de la institución. Lo más probable es que mantenga la tasa de referencia (a siete días) al 40% anual en pesos, al menos por los próximos quince días.

Considerando que la inflación comprometida para fin de junio del año que viene es del 20% anual, la tasa de interés se ubica en niveles exorbitantes, nada menos que 20 puntos por encima de la suba esperada de precios. Y es un dato que no se le escapa a nadie dentro del equipo económico.

Se trata de niveles que obviamente planchan la actividad económica, con fuerte impacto sobre la cadena de pagos y la actividad de las pyme, que terminan siendo el eslabón más débil. Además, se vuelve prohibitivo para cualquier empresa salir a financiar capital de trabajo, por ejemplo a través de descuento de cheques. Claro que enfriar la economía es quizás la única manera que tiene el Gobierno para reducir el traspaso del dólar a la inflación resulte muy exagerado, al menos a corto plazo.

En el caso de las Lebac, Caputo subió la tasa a un récord de 47% para renovar lo máximo posible en la última licitación. Sin embargo, tardó apenas un par de días para acomodarse y ya sobre fines de la semana el rendimiento había caído nuevamente a niveles de 40% para la Lebac a 30 días sin mayor participación del BCRA.

Cuanto más tarde el proceso de reducción de tasas –razonan-, mayor será la dificultad para sacar a la economía del estancamiento. Tanto Dujovne como el ministro de Producción, Dante Sica, pronosticaron un segundo semestre más duro para la actividad. Pero el objetivo es empezar a ver "la luz al final del túnel" hacia fin de año. Y en los primeros meses del año que viene, de la mano de un tipo de cambio más alto y una cosecha de soja que podría generar USD 10.000 millones adicionales en relación a la de este año (muy afectada por la sequía), la economía tendría que dar la vuelta y posicionar mejor al Gobierno para las elecciones presidenciales.

Cambian las reglas de juego para el BCRA

¿Pero bajar las tasas no gatillaría automáticamente más inflación? No necesariamente. En realidad, el acuerdo firmado con el FMI le da un nuevo rol al BCRA, mucho más independiente que antes de las necesidades del sector público. Y esos cambios son básicamente tres:

1. No habrá más emisión monetaria para financiar al Tesoro. Si bien el ritmo venía cayendo durante el Gobierno de Mauricio Macri, este año había previsto giros por $150.000 millones. Pero esa cifra se bajó a cero automáticamente, por lo que desaparece la emisión de dinero sin respaldo alguno, un aspecto que en sí mismo ya es relevante para bajar la inflación.

2. También se suspenden las compras de dólares del Tesoro por parte del BCRA: ese mecanismo generó una gigantesca emisión de pesos para comprar las divisas provenientes de emisión de deuda del Gobierno. El Central compraba los dólares para evitar una caída exagerada de la cotización. El problema es que después se vio obligado a emitir miles de millones de pesos en Lebac para absorber ese dinero excedente.

3. Reducción del stock de Lebac: Como se irá a una reducción gradual, el pago de intereses también debería disminuír. Con 1,2 billones de pesos en Lebac emitidos, a una tasa del 40% anual implicaba que el BCRA debía pagar casi 500.000 millones de pesos anuales sólo en conceptos de intereses. Se trata de una dinámica insostenible que también genera fuertes presiones sobre la inflación.

La otra preocupación relacionada con las tasas es recuperar el acceso al crédito internacional y conseguir costos razonables para financiarse en dólares. Por ahora, los inversores no muestran mayor entusiasmo en relación al acuerdo con el Fondo, aunque se mantienen a la expectativa.

Las acciones repuntaron después de caídas superiores a 30% en dólares (y hasta 50% en algunos casos) por efecto de la recalificación como mercados emergentes. Y el riesgo país bajó desde máximos de 566 puntos básicos a 535 en el cierre de la semana. Pero todavía muy lejos de los niveles que se necesitan para recuperar el acceso al financiamiento. El estancamiento económico, la resistencia social por el ajuste que se viene y la incertidumbre en relación a las elecciones presidenciales también le pegan –y no de la mejor manera- en la expectativa de los inversores.

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