Roberto Frenkel: "Ningún plan para bajar la inflación fue exitoso con atraso cambiario"

Unos de los economistas que más ha estudiado los procesos de alta inflación, sobre la base no sólo de las enseñanzas de los grandes economistas, sino también de modelos econométricos (estadístca aplicada a la economía) es sin duda Roberto Frenkel, actual investigador del Centro de Estudios de Estado y Sociedad (CEDES) y Profesor Honorario de la Universidad de Buenos Aires (UBA).

Ya ocho meses atrás había alertado en una entrevista con Infobae sobre el riesgo de pretender "desinflar" la economía con el uso de la tasa de interés como principal herramienta de política antiinflacionaria, porque considera que "sólo ha mostrado ser efectiva en economías que previamente habían logrado bajar el ritmo de alza de los precios al consumidor a una tasa de un dígito porcentual, principalmente inferior a 6% o 7% anual".

Pero ese no es el caso de la Argentina que a dos años del cambio de Gobierno mantiene una inflación de dos dígitos altos, superior a 20% al año, y aún restan más ajustes de los precios de las tarifas de los servicios públicos, en particular del transporte en el Área Metropolitana de Buenos Aires, y que, "contrariamente a las recomendaciones de los estudiosos de la inflación el Gobierno ha decidido aumentar la frecuencia de la indexación de parte de la economía, ya lo había hecho la provincia de Buenos Aires con la cláusula trimestral de ajuste de los salarios con cláusula gatillo, y ahora la Nación propone hacerlo con las jubilaciones, que se venían actualizando cada seis meses", advierte Frenkel en una nueva entrevista con Infobae.

– Ocho meses atrás, en pleno proceso de desinflación, usted alertaba sobre el riesgo que implicaba atrasar el tipo de cambio, por efecto de una política de altas tasas de interés. ¿Hoy piensa lo mismo?
– Mucho más, porque si parte de la estrategia del Gobierno es tomar 6% de PBI de deuda externa para financiar el déficit fiscal en pesos, le está dando la señal al mercado de que el tipo de cambio se va a atrasar, y eso va a generar perjuicios serios sobre la economía real. En las palabra del Presidente "si no baja el gasto público vamos a chocar".

– Pareció un dicho desafortunado del Presidente…
– Totalmente. ¿Usted escuchó alguna vez que un Presidente hable de esto, de chocar?, los países no chocan, entran en crisis.

– Ocho meses atrás en una entrevista que le hice para Infobae usted alertaba sobre el atraso cambiario, y que algo había que hacer. ¿Hoy qué dice?
– Es peor. Cuando el dólar tocó $18 antes de las elecciones de octubre los políticos dijeron "ni locos vamos a devaluar". Muchas veces, en el equipo económico dicen que el tipo de cambio no tiene nada que con la inflación, sin embargo, antes de las elecciones el Banco Central debió gastar USD 1.800 millones para pararlo. Creo que el presidente del Banco Central, Federico Sturzenegger, cree en lo que hace, y si fuera por él dejaría subir más el tipo de cambio; pero me parece que le dicen pará!

– Sin embargo, el Banco Central luego de haber desacelerado el ritmo de expansión monetaria en manos del público del 33% en enero de 2016 a menos de 19% en octubre de ese año, inició una carrera expansiva hasta llegar a una tasa de 34% en los últimos meses, y por otro lado elevó el sendero de la tasa de interés de referencia al 30% anual, y agudizó el atraso cambiario…
– Lo que importa es la tasa de interés, y tampoco tanto porque, ¿cuál es el mecanismo de transmisión de la tasa sobre la inflación? Se supone que hay una meta de inflación y un instrumento que es la tasa de interés de corto plazo que para el público es hoy la tasa de las Lebac. La teoría de la política de metas de inflación es en realidad muy sencilla: La suba de la tasa de interés induce a la desaceleración o caída de la actividad, con un efecto similar sobre la demanda de empleo, eso tiende a reducir la tasa de aumento de los salarios y los precios. Es decir, todos los modelos se basan en el impacto sobre el mercado de trabajo. Esa es la interpretación más tradicional. Esa relación tasa de interés-nivel de actividad se llama la curva IS, por las siglas en inglés de inversión y ahorro. Y la otra que da el nivel de actividad se llama curva de Philiips, en referencia al economista británico William Phillips que en 1958 mostró evidencias de cómo períodos de alta inflación se relacionan con los de bajo desempleo, y viceversa. Una interpretación más moderna dice que el mercado de bienes y servicios es un conjunto de oferentes en condiciones oligopólicas que fijan precios, y que el Banco Central disciplina variando las tasas de interés: cuidado con poner los precios muy altos porque yo también voy a poner la tasa de interés muy alta, y no van a poder vender a esos precios porque se va a contraer la demanda. Las dos versiones, la que pone el acento en el mercado de bienes operan vía demanda, a través de la tasa de interés. Pero en la Argentina, el canal del crédito es ínfimo, y por tanto ese instrumento no es suficiente inductor.

– Por eso se advierte mayor nivel de actividad económica, no mucho, pero más que el año anterior…
– Es cierto. ¿Pero qué actividad? Cuando uno ve que la reactivación viene por la construcción y servicios, con atraso cambiario, hay que agarrarse porque eso no sirve, genera más deuda externa para financiar consumo e inversión en no comerciables. Esa inversión no genera después mayores exportaciones, ni sustituye importaciones. Por eso la pregunta es ¿cómo vamos a pagar la deuda que estamos contrayendo? ¿Quién va a generar los dólares?

– Funcionarios del Gobierno le dirían que "parte las inversiones en "construcciones es para mejorar la infraestructura y con ello la competitividad de la producción nacional, por tanto es transitorio, y además estamos impulsando reformas en las leyes tributaria, laboral, previsional, de mercado de capitales, que van a contribuir a bajar los costos de producción"…

– Las reformas están bien, pero en el corto plazo no cambia mucho. Van poniendo orden, pero no sólo habrá que ver cómo salen, hemos visto mucho debate, sino que el déficit fiscal se reducirá gradualmente. ¿Y mientras tanto qué?. Entonces hacemos las cuentas finitas y veremos si llegamos bien a las elecciones de 2019, porque esos procesos ya lo hemos visto otras veces. Por eso me pregunto ¿quiénes diseñan la política económica, tienen en cuenta esto?, porque siempre que se generó atraso cambiario se terminó mal. Por eso, aunque bajó, seguimos siendo uno de los países con el más alto índice de riesgo país.

– De nuevo, en el Gobierno aseguran que esto es transitorio, y por tanto no es proyectable, y que el gradualismo está determinado por la restricción fiscal que imponen los altos índices de pobreza y de problemas en el mercado de trabajo, con 33% de informalidad y más de 7% de desempleados…
– Estoy de acuerdo con el gradualismo. ¡Pero tiene que ser un gradualismo consistente!, Porque si se opta por el gradualismo fiscal, entonces hay que aceptar más inflación. ¿Quién dice que no se puede vivir con 20% de inflación, controlado, que no se vaya a 50%?.  Vuelvo al mecanismo del Inflation Targeting, o metas de inflación, acá y en cualquier parte del mundo. Un mecanismo importantísimo son las expectativas. Acá eso opera. En el fondo, acá nadie le cree al Banco Central que con la tasa de interés va a disminuir la inflación. En Chile, o en EEUU, cuando el Banco Central dice que va a ser, digamos, 4% y 5% el mercado de trabajo dice, bueno nos tienen que dar un aumento de salarios del 4%, 5% o 6%, no dicen: queremos 21%. En realidad, no es muy importante si en esos países la tasa de interés se basa en la inflación, porque basta que mucho lo creo para que el sistema funcione. Es lo que se denomina la profecía autocumplida. Eso lo inventaron los alemanes en los '50, en la época del canciller Ludwig Erhard, considerado el padre del milagro económico de posguerra, con ayuda de los EEUU. y un tipo de cambio fijo muy competitivo. ¿Qué es lo que se hizo?, el Banco Central fijó metas cuantitativas de emisión monetaria, y luego se peleaba con los sindicatos, para que no pidan una suba de salarios superior, porque si sube la inflación se perderá competitividad y con ello empleos. En la Argentina habría que hacer lo mismo: los sindicatos tienen que entender que con el atraso cambiario se pierden los mejores empleos.

– Pero las metas cuantitativas de emisión también dejaron de utilizarse…
– Claro, porque con la innovación tecnológica, el uso de la tarjeta de crédito y la billetera electrónica, la cantidad de dinero no indica nada, la demanda es muy volátil. Por eso en las políticas monetarias se decidió volver a una opción más keynesiana, que es usar la tasa de interés para controlar la inflación. En todos los países empezaron a seguir metas de inflación la  tasa ya estaba en un dígito anual. Las metas de inflación se aplicaron para mantenerla permanentemente baja, no para reducirla. Disminuir la inflación alta como tiene la Argentina se hace de otra manera, hay que tener más coordinación. Pretender revertir el ritmo de suba de los precios tomando deuda externa es muy descabellado, porque ya sabemos que termina mal.

– El Gobierno le puede decir que el proceso de endeudamiento es transitorio; y en medida que sigamos bajando el déficit fiscal, en cumplimiento con las metas, las necesidades de financiamiento van a disminuir. Y del Banco Central reconocen que no cumple con la meta, pero la inflación pasó de 40% en 2016 a 24% en 2017 y se achicará a 16% en 2018, según el relevamiento de expectativas de mercado…
– Hay un nivel muy alto de déficit fiscal. Pero déjeme que analicemos las expectativas, porque acá las expectativas que más interesan son las de los sindicatos, no las del Relevamiento de Expectativas de Mercado. Si todos tenemos el mismo modelo, que  dice subir la tasa de interés baja la inflación, y si sube la tasa de interés y las expectativas de inflación no bajan es porque la autoridad monetaria no tiene credibilidad: no le cree que va a mantener la tasa alta el tiempo suficiente para bajar el ritmo de alza promedio de los precios. Ahora bien, si quienes hacen las expectativas no tienen el mismo modelo del Banco Central, ahí tenemos un problema de credibilidad distinto: quienes hacen las expectativas más relevantes no creen en el modelo de la autoridad monetaria. Por ejemplo, yo, y muchos otros economistas, pensamos que el principal mecanismo de transmisión de aumento de la tasa de interés a la inflación es el atraso cambiario. De hecho, la baja de la tasa de inflación de 40% a 24% fue causada principalmente por el atraso cambiario. Hay estudios econométricos que corroboran esto. Por eso hay boom de ventas de automóviles, porque están relativamente baratos con este tipo de cambio, de ahí el crecimiento de la venta de autos importados. 

– ¿El diagnóstico que tiene el Banco Central que cree que puede bajar la inflación subiendo las tasas de interés, puede justificarse por el gradualismo fiscal?
– No, porque si la reducción del déficit fiscal hubiese sido más acelerado tal vez hubiera menos atraso cambiario, porque hubiera necesitado menos dólares para financiar el desequilibrio de las finanzas públicas, pero no puedo saberlo. Creo que la influencia es vía tipo de cambio. Un aspecto muy importante de la política de metas de inflación es que el Banco Central muestre todo lo que tiene que mostrar: que la variable instrumental que él maneja influye efectivamente sobre la inflación y cuánto. Es decir, cuando subo un punto la tasa de interés influye de tal manera sobre la inflación. Eso es expectativas racionales: que el mercado cree que el modelo que usa el Banco Central es el verdadero. Que el BCRA puede convencer a los agentes económicos, esa es la idea de esta teoría.

– ¿Qué sugiere que debe hacer la autoridad monetaria?
– Que sea como los demás países, es decir normales. Como Colombia, Chile. A esos países les llevó 10 años bajar la inflación. Comenzaron a principios de los 90, habiendo superado la crisis de la deuda mediante el Plan Brady, a partir de un tipo de cambio alto, para que resulte compatible con aranceles de importación muy bajos. A partir de ahí se fijaron metas del Gobierno y del Banco Central, junto a un sendero de paridad cambiaria indexado, para que se mantuviera elevado, dentro de bandas móviles. Los colombianos y los chilenos se preocuparon por mantener un tipo de cambio competitivo. Y todos pasaron a flotación cuando tuvieron que devaluar por los impactos de la crisis asiática. En ese momento decidieron aplicar metas de inflación, con el apoyo del FMI.

– ¿O sea que el inflation targeting es efectivo a partir de que se logra previamente reducir la suba de precios a un dígito al año?
– Sí!. 5% o 6%, ¿por qué? Porque, por ejemplo, si la inflación es del 5% y el Gobierno se propone una meta del 4%, los sindicatos van a pedir aumento de salarios del 5% o 6%. Con inflación baja esos números están cerca. En cambio en la Argentina, viniendo del 24% o 25% de inflación este año es difícil decirle a los sindicatos que acepten pedir 10% o 12% de aumento de salarios el año próximo. Además, porque no le creen, porque tienen otro modelo que les dice que la inflación va a dar mucho más.

– ¿Cómo se sale del "atolladero" que ven los ex secretarios de Comercio Guillermo Moreno y Pablo Challú, junto a Sergio Carbonetto, más allá que no le veo autoridad para hacer recomendaciones y menos ofrecer un plan económico de contingencia?
– Hoy lo más barato sería ir más despacio con la meta de baja de la inflación. De ese modo el Banco Central no perderá credibilidad y ganará en sensatez. Porque se va a tener más inflación si salta el tipo de cambio, porque el desequilibrio es grande, y van creciendo exponencialmente la deuda pública y la de la autoridad monetaria. Algunos sostienen que cuando se devalúe el BCRA quedará hecho porque se revaluarán las reservas, eso se llama licuación de la plata que tiene la gente, ¿no se decía así? ¿Usted cree que la gente que invierte en Lebac al 30% no lo sabe? Va a tratar de comprar dólares antes del ajuste cambiario?. Es un fenómeno que hemos vivido varias veces. No es  que esté diciendo que va a pasar, porque no es la crisis financiera de Martínez de Hoz a fines de los 70; ni la crisis de la convertibilidad, es un cuadro novedoso porque rige el tipo de cambio flotante. Por eso en  algún momento el Banco Central va tener que empezar a frenar el atraso cambiario y para eso necesita de tasas de interés más bajas.

– ¿Usted está diciendo que los dichos del Presidente de que si seguimos con el camino de la baja del dáficit fiscal y disminución de la inflación no vamos a chocar, indican que en su subconciente tiene ese temor de que algo falle?
– ¿No ve que está hablando de eso? ¿Usted conoce a algún presidente que le hacen un reportaje en CNN y diga vamos a chocar? Cómo que vamos a chocar!, los países no chocan, sólo la Argentina. No veo crisis financiera porque no hay depósitos relevantes en dólares. Pero cuidado con la UVA, la Unidad de Valuación Ajustable por inflación, si sube más rápido que los salarios si sube el tipo de cambio, la deudores en esa unidad se verán en dificultades. Ya hay gente que se quejó por la suba de las tasas de interés para los nuevos créditos indexados. Por eso creo que hay que refaccionar el modelo.

– ¿En que consiste refaccionar el modelo?
– Ha que continuar con el ajuste de tarifas, va a ser penoso; salir de la meta de inflación del 10% para el año que viene, más menos dos puntos porcentuales; a un nivel más alto; y complementarlo con un acuerdo de salarios; y no caer en la indexación trimestral.

– ¿Por qué se opone a la indexación trimestral, en lugar de semestral, como el Gobierno propuso en el ajuste de las jubilaciones?
– Porque el efecto sobre la inflación es más fuerte a medida que se acorta el período de ajuste. Si se actualizan trimestralmente las jubilaciones también van a haber presiones para que aumenten trimestralmente los garages y los servicios privados; y los salarios ¿por qué no?, de hecho en la provincia de Buenos Aires se elevan cada tres meses y se compensa por el desvío negativo respecto de la inflación pasada. Y si se devalúa en ese escenario va a provocar una mayor respuesta en términos de inflación. El país tiene un amplia experiencia en ese proceso. Eso está mal, técnicamente mal, porque es imprevisión, es no prever lo malo de los contratos más cortos.

– ¿Cómo ve el desempeño de las finanzas públicas?
– Para empezar hay que completar el ajuste de tarifas, incluyendo el transporte público de pasajeros. Ahí el Gobierno está bien porque amplió el gasto en los pobres, con la tarifa social; pero a los demás le tiene que decir que hay que pagar los serrvicios por lo que cuestan. ¿Por qué con el colectivo en la Ciudad y Gran Buenos de Buenos Aires tenemos que ser la única zona con un fuerte subsidio. No se puede todo el tiempo ser bueno con todo el mundo porque la plata no alcanza. ¿Tomar deuda para financiar el consumo de colectivo, no puede ser? ¿Por qué cree que mantenemos el índice de riesgo país tan alto, porque el inversor es tonto? Eso ocurre porque la gente ve inconsistencias en el modelo.