Cuando Warren Buffett dice que un libro sobre inversiones es “de lejos el mejor libro sobre inversiones jamás escrito”, es de sentido común admitirlo. Y lo hace al mismo tiempo que señala con delicadeza que El inversor inteligente de Benjamin Graham, cuya tercera edición se publica esta semana en su 75º aniversario (HarperCollins, 22 de octubre), contiene muchas reflexiones mohosas sobre las acciones de los ferrocarriles y los mercados de 1972, requiere (y recibe) comentarios contemporáneos de Jason Zweig del Wall Street Journal después de cada uno de sus capítulos originales y ofrece consejos de inversión que habrían llevado a los últimos 30 años a pésimos retornos. Por eso es probable que haya más personas que posean el libro de las que lo lean.
El inversor inteligente
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Pero debería leerse por su importancia fundamental y original: una inoculación contra los malos hábitos mentales. Graham (nacido Grossbaum) fue un inversor activo en su propia empresa entre los años 1920 y 1950. Fue un erudito de la Universidad de Columbia (inglés, matemáticas, filosofía, música, latín y griego) y siempre pareció inclinado a enseñar, tal vez por ser el bisnieto de un rabino de Varsovia famoso y de nombre insuperable, Yaakov Gesundheit. Buffett tomó clases de Graham en la Escuela de Negocios de Columbia y luego trabajó para él durante dos años, hace 70 años. El inversor inteligente fue el segundo libro de Graham, una continuación popular de su libro más técnico Security Analysis, escrito junto con David Dodd.
Después del original de 1949, El inversor inteligente fue reeditado tres veces más durante la vida de Graham, con capas sedimentarias de lecciones financieras de los primeros tres cuartos del siglo XX. Graham presenta sus “principios y actitudes” de inversión con referencias a los bonos de 5 ¼ del “Congo belga” o discusiones contemporáneas de 1972 sobre “American Tel & Tel. at 73 ½” y los méritos de los bonos de ahorro estadounidenses de la Serie E. Graham tiene un ingenio seco y no se deja intimidar por la polimatía.
También tenía 79 años cuando se publicó su última edición, que puede divagar y repetirse. Y por eso, para esta edición, Zweig proporciona notas a pie de página y comentarios de seguimiento, a veces casi tan largos como el capítulo original: posdatas a los consejos de Graham, sabiduría de otros sabios del mercado, referencias a GameStop Corp. o SPAC, y su propio consejo moralmente urgente.
Si bien la obra de Graham trata tanto de inteligencia como de inversión, trata menos sobre cómo ganar dinero que sobre cómo no ser un idiota. “Lograr resultados de inversión satisfactorios es más fácil de lo que la mayoría de la gente cree”, escribe; “lograr resultados superiores es más difícil de lo que parece”. Graham está en su mejor momento cuando expone el programa para lo primero: cómo ser un inversor “defensivo”, con bajas expectativas.
Es el consejo que los inversores profesionales quieren pegar en la frente de cada cuñado cardiólogo que pide consejos sobre acciones. Este es el consejo que Graham hizo tanto por codificar: nunca operar con margen, saber que perderá dinero cuando especule, tener una cartera diversificada de aproximadamente la mitad de acciones y la otra mitad de bonos, y aceptar que es “prácticamente imposible hacer predicciones que valgan la pena sobre los movimientos de precios de las acciones” y “completamente imposible” para los bonos. (Este es también el consejo que será mucho menos divertido de seguir si el S&P 500 solo rinde un 3% anual durante la próxima década, como pronosticó recientemente Goldman Sachs, en comparación con el 13% durante la última década). Zweig es particularmente bueno al explicar cuán dorada es nuestra era para la inversión defensiva con fondos indexados baratos y reequilibrio instantáneo de la cartera.
Con cautela, Graham también escribe sobre cómo intentar ser un inversor “emprendedor” que supere al mercado. Esta parte está dirigida a inversores aficionados que piensan que son profesionales e, implícitamente, a profesionales que actúan como aficionados. En un ensayo reproducido al final del libro, Buffett destila la esencia de las enseñanzas de Graham: “comprar el negocio, no comprar las acciones”. Todo lo demás es pura especulación.
Desafortunadamente, la naturaleza humana hace que sea difícil comprar el negocio y no las acciones. Y por eso Graham detalla las actitudes específicas que se necesitan para ser un inconformista, para tener la suficiente fluidez técnica como para ver a través de charlatanes y trucos contables, para ser lo suficientemente firme en las propias opiniones como para ignorar el parloteo constante del “Sr. Mercado”, para ponderar más un enfoque cuantitativo “protector” retrospectivo para analizar los valores que un enfoque cualitativo “predictivo”, y para calcular siempre mediante fórmulas el “margen de seguridad” – “el concepto central de la inversión”. Si usted piensa, como profano, que está preparado para hacer todo esto, la exhortación de Zweig, que se usa como hilo dental después de cada comida, de que los inversores que estén considerando comprar acciones deben leer los últimos tres informes anuales y la declaración de poder de la empresa parece destinada a llevarlo directamente a los fondos indexados.
Finalmente, casi se puede oír a Graham suspirar: El inversor inteligente ofrece estrategias específicas. Graham nunca se describe a sí mismo como un “inversor de valor”, pero sus consejos se reducen a eso: una desconfianza hacia las acciones tecnológicas y de crecimiento; un aplauso a las “cuestiones de ganga”; una “solución” en las acciones de “luz y energía” que pagan dividendos; una advertencia contra las “nuevas emisiones” (es decir, las IPO). “Incluso si se pueden encontrar una o dos que puedan pasar pruebas rigurosas de calidad y valor”, escribe, “probablemente sea una mala política involucrarse en este tipo de negocios”.
Este último consejo de abuelo, señala Zweig, sigue siendo bueno. En cuanto al resto, bueno, lo mejor que podemos decir es que funcionó en la época de Graham. Según el modelo Fama-French y los índices de crecimiento más básicos, que comparan el tercio más barato del mercado (sobre una base de precio/valor contable) con el tercio más altamente valorado, el valor superó al crecimiento tres de cada cuatro años entre 1940 y 1970.
Sin embargo, durante los últimos 30 años, el crecimiento ha superado al valor dos de cada tres años. Incluso Berkshire Hathaway posee ahora más de 90.000 millones de dólares en acciones de Apple.
Por qué ha sucedido esto es uno de los grandes debates de las finanzas modernas. Hay muchos sospechosos: en cómo las empresas tecnológicas se han tragado nuestras mentes, economía y mercados; en cómo la escalabilidad del software, la globalización y los monopolios “naturales” han permitido que las empresas gigantes sigan creciendo rápidamente. Cliff Asness escribió recientemente un artículo reflexivo (y divertido) en el que propone otras hipótesis: el auge de la inversión en índices; el entorno de interés cero que volvió locos a todos (en sus palabras); y otro impacto de la tecnología, al permitir un enorme volumen de inversiones amateurs y coordinarlas para que actúen al unísono.
Una lectura contemporánea de El inversor inteligente nos ofrece una visión más sospechosa. Graham no se considera un inversor de valor, pero el libro -quizás con un guiño al bisabuelo Salud- trata fundamentalmente de valores. (Zweig: “Al final, el consejo de este libro no solo trata sobre el tipo de inversor en el que uno quiere convertirse. También trata sobre el tipo de persona en la que uno quiere convertirse”). Y los valores del libro original de Graham son claramente los de una sensibilidad de los años 50 en la que uno se suscribe a la sinfonía, se viste para el avión y lee el periódico entero: racional, decoroso, cuantitativo, desconfiado de la ostentación. Algunas recompensas pueden seguir al trabajo muy duro.
Ahora vivimos en una época en la que los adultos usan pijamas en los aviones y se informan a través de TikTok. Esto no significa que la gente sea peor ahora o que fuera genial entonces. Pero resulta difícil citar valores arraigados y eternos a partir de los cuales juzgar películas, arte o prácticas religiosas. “Todo está dentro y nada fuera”, dijo el novelista David Lodge. Wall Street ya sabe que no es más racional que otras industrias, así que ¿por qué las valoraciones de los valores deberían ser más inmunes a una tendencia cultural que cualquier otro aspecto de nuestras vidas? Adiós a Clement Greenberg sobre el color, o Lionel Trilling sobre la autenticidad, o Benjamin Graham sobre nunca pagar más de 1,3 veces el valor de los activos tangibles.
Pero hay optimismo en El inversor inteligente: en sus llamados a la humildad, en su recordatorio de que los mercados siempre sorprenden y cambian. La inversión en valor y la inversión en valores pueden volverse rentables de nuevo, sin previo aviso, mucho después de que declaremos que esa era terminó.
Mientras tanto, todos podemos ser inversores defensivos. Ese camino es fácil y está en el libro.
Fuente: Bloomberg
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