Tres razones para creer que una nueva era de alta inflación ha comenzado

En agosto de 2020, Jerome Powell, presidente de la Reserva Federal, describió un cambio en el marco político del banco central. “La economía siempre está evolucionando”, señaló. “Nuestra declaración revisada refleja nuestra apreciación... de que un mercado laboral robusto puede sostenerse sin causar un aumento no deseado de la inflación”. Se trata de un cambio de rumbo basado en un largo periodo en el que los precios han subido menos de lo que prefería la Reserva Federal y más.

Dos años después, la Reserva Federal se enfrenta a circunstancias muy diferentes: un desempleo mínimo, un fuerte crecimiento salarial y tasas de inflación muy por encima del objetivo del banco central. El 26 de agosto, en una reunión anual de banqueros centrales en Jackson Hole, Wyoming, Powell cantó una canción diferente. “Sin estabilidad de precios, la economía no funciona para nadie”, declaró, y añadió que la Reserva Federal estaba preparada para imponer dolor económico para conseguir que la inflación volviera al objetivo. No se sabe cuánto será necesario. Pero los economistas y responsables políticos reunidos bajo las montañas Teton expresaron repetidamente una grave preocupación: que las fuerzas globales que en las últimas décadas han contribuido a mantener la inflación baja y estable pueden estar debilitándose, o revirtiéndose.

Citando imprecisamente a Milton Friedman, la inflación es a menudo y sobre todo un fenómeno monetario. Los bancos centrales disponen de muchas herramientas para limitar el gasto en toda la economía y evitar así que la demanda supere a la oferta de manera que se alimente la inflación. Pero hacen su trabajo en un contexto económico cambiante, que puede hacer que controlar las presiones de los precios sea más fácil en algunos momentos que en otros. A partir de la década de 1980, la inflación en el mundo rico se redujo en general y se hizo menos volátil. El fenómeno se atribuye comúnmente a una mejor política monetaria, pero también a unas condiciones globales más benignas que las que tuvieron que afrontar los bancos centrales en los años sesenta y setenta -a saber, gobiernos que gastaban mucho y crisis energéticas-, cuando las economías se vieron afectadas por la caída del crecimiento de la productividad. El mundo puede estar ahora “en la cúspide de un cambio histórico”, como dijo en Jackson Hole Agustín Carstens, del Banco de Pagos Internacionales, un club de bancos centrales.

Los preocupados ven algunas razones por las que la inflación puede seguir siendo alta. En primer lugar, el gasto público y los patrones de endeudamiento parecen haber cambiado. En las economías ricas y emergentes, la carga de la deuda pública se ha disparado en las dos últimas décadas. A medida que aumenta la carga de la deuda, los mercados pueden empezar a temer que los bancos centrales tengan que ayudar a financiar las obligaciones de los gobiernos, por ejemplo, creando nuevo dinero para comprar bonos. Esto podría erosionar la credibilidad de los bancos centrales y aumentar las expectativas de inflación del público.

El poderío fiscal desplegado durante la pandemia del COVID-19 también puede reflejar una mayor apertura de los gobiernos a utilizar estímulos para luchar contra la recesión, lo que también podría hacer que los mercados esperen más gasto e inflación. Los trabajos presentados en la conferencia por Francesco Bianchi, de la Universidad Johns Hopkins, y Leonardo Melosi, del Banco de la Reserva Federal de Chicago, sugieren que la inflación estadounidense fue aproximadamente cuatro puntos porcentuales más alta de lo que habría sido en otras circunstancias, gracias a la “inflación fiscal” asociada al paquete de estímulo de 1,9 billones de dólares aprobado en 2021.

Los trabajadores también son más escasos. El crecimiento de la población en el mundo rico se ha ralentizado drásticamente debido al cambio demográfico y a la menor inmigración. En algunas economías, como la estadounidense, la pandemia se asoció a un nuevo descenso de la participación en la fuerza laboral. Desde la década de 1990 hasta la de 2010, la oferta de mano de obra mundial se expandió rápidamente a medida que economías populosas como China e India se integraban mejor en la economía mundial. Pero esa experiencia no puede repetirse, y el envejecimiento está empezando a afectar a la oferta de mano de obra también en partes del mundo emergente. Por tanto, es posible que los trabajadores disfruten de un mayor poder de negociación en el futuro, estimulando el crecimiento de los salarios y complicando la vida a los bancos centrales que luchan contra la inflación.

Por otra parte, se están produciendo cambios lentos en la estructura de la economía mundial. Tanto las economías emergentes como las avanzadas emprendieron una oleada de reformas liberalizadoras desde mediados de la década de 1980 hasta mediados de la década de 2000. Los aranceles se redujeron, mientras que los mercados de trabajo y de productos se hicieron más ágiles. Estas reformas contribuyeron a un aumento del comercio mundial, a cambios a gran escala en la producción mundial y a la caída de los costes en toda una serie de industrias. Las reformas también pueden haber impulsado el crecimiento de la productividad, que aumentó en las economías avanzadas a principios del milenio y en las economías emergentes en la década de 2000. Pero el ritmo de las reformas se redujo y el crecimiento de la productividad disminuyó tras la crisis financiera mundial de 2007-09, mientras que el comercio se vio sometido a una presión constante por las guerras comerciales, la pandemia y las tensiones geopolíticas. La globalización sirvió de “gigantesco amortiguador”, desde la década de 1980 hasta la de 2010, señaló Isabel Schnabel, del Banco Central Europeo, de manera que los cambios en la demanda o la oferta se resolvían fácilmente mediante los correspondientes ajustes en la producción, en lugar de las salvajes oscilaciones de los precios. Ahora esa flexibilidad está en peligro.

No hay lugar para correr

Para los banqueros centrales que asistieron a la reunión, esto fue algo muy estimulante. Pero no tiene por qué ser apocalíptico. Algunas tendencias podrían hacer que la nueva era macroeconómica sea un poco más fácil de soportar. El cambio demográfico puede tener dos caras, como señaló Gita Gopinath, del FMI. Aunque los trabajadores de las economías que envejecen pueden ser escasos, también ahorrarán más, lo que ayudará a mitigar las presiones inflacionistas. Y, como se dijo en el simposio, los cambios provocados por la pandemia pueden producir un dividendo de productividad.

Lo más importante es que hoy hay menos confusión intelectual que en los años 70. Como señaló el Sr. Powell, los banqueros centrales necesitaron en su día que se les convenciera de que podían y debían asumir la responsabilidad del nivel de inflación, situación que permitió que la alta inflación hiciera estragos durante más de una década. Hoy, por el contrario, la “responsabilidad de la Reserva Federal de proporcionar estabilidad de precios es incondicional”. Los banqueros centrales están empezando a aceptar que su tarea puede ser más difícil en los próximos años. Esa conciencia podría evitar por sí misma que una nueva era de choques y volatilidad sea realmente desastrosa.

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