Las 53 economías emergentes más frágiles

Por un momento fugaz, los manifestantes parecieron divertirse. El 9 de julio, algunos de los miles de esrilanqueses que habían salido a la calle para expresar su frustración por la crisis económica del país irrumpieron en la residencia del presidente, donde cocinaron, se hicieron selfies y nadaron en la piscina. Poco después se supo que el presidente, Gotabaya Rajapaksa, había huido y dimitiría. Su sucesor, Ranil Wickremesinghe, hasta hace poco primer ministro, hereda un lío. En abril, Sri Lanka declaró que no podía seguir pagando el servicio de su deuda externa. Su gobierno ha pedido ayuda a India y Rusia para pagar las importaciones esenciales. Es probable que la economía se contraiga drásticamente este año. En junio, la inflación anual ascendió al 55%. Si el gobierno es incapaz de estabilizar la situación, el país puede sucumbir a la hiperinflación y a un mayor caos político.

El panorama de Sri Lanka puede ser una señal de lo que está por venir en otros lugares. La carga de la deuda en los países más pobres se encuentra en los niveles más altos en décadas. Las economías emergentes, presionadas por el alto coste de los alimentos y la energía, la ralentización de la economía mundial y el fuerte aumento de los tipos de interés en todo el mundo, están entrando en una era de intenso dolor macroeconómico. Algunos países se enfrentan a años de difíciles decisiones presupuestarias y débil crecimiento. Otros pueden hundirse en una crisis económica y política. En total, 53 países parecen los más vulnerables: el FMI considera que tienen deudas insostenibles (o corren un alto riesgo de tenerlas); ya han dejado de pagar algunas deudas; o tienen bonos que cotizan a niveles de dificultad.

La sombría situación actual tiene un análogo en los desesperados años de las décadas de 1980 y 1990. Entonces, al igual que ahora, un largo periodo de crecimiento robusto y condiciones financieras fáciles fue seguido de tiempos de vacas flacas y de un aumento de la carga de la deuda. Las crisis macroeconómicas, el aumento de la inflación y, finalmente, la subida de los tipos de interés en el mundo rico empujaron a muchas economías pobres muy endeudadas al precipicio fiscal. En agosto de 1982, el gobierno de México anunció que no podía seguir pagando el servicio de su deuda externa. Más de tres docenas de países se retrasaron en el pago de sus deudas antes de que terminara el año. En 1990, aproximadamente el 6% de la deuda pública mundial estaba en mora.

Mucho ha cambiado desde entonces. Muchos gobiernos se abrieron al comercio, liberalizaron sus economías y aplicaron una política macroeconómica más disciplinada. Un crecimiento más rápido y una mejor política condujeron a una amplia mejora de la salud fiscal de las economías emergentes. En 2008, mientras los países ricos se hundían en una intensa crisis financiera propia, el nivel de deuda pública de las economías más pobres se situaba en sólo el 33% del PIB.

Esto les permitió relacionarse con el sistema financiero mundial de una manera más parecida a la del mundo rico. La mayoría de los gobiernos de los mercados emergentes que esperaban aprovechar el capital mundial no tenían más remedio que pedir préstamos en moneda extranjera, un paso arriesgado que podía transformar rápidamente la depreciación de la moneda nacional en una crisis en toda regla. Alrededor del cambio de milenio, aproximadamente un 85% de la nueva deuda emitida fuera de América, Europa y Japón no estaba denominada en la moneda del prestatario. Pero en 2019, aproximadamente el 80% de los bonos en circulación en todo el mundo emergente estaban denominados en moneda local.

A medida que los sistemas financieros de las economías emergentes maduraron, sus gobiernos fueron más capaces de aprovechar los mercados de capitales nacionales. Las crisis de los años 80 y 90 también les enseñaron el valor de acumular reservas de divisas; las reservas mundiales pasaron de menos del 10% del PIB mundial en 2005 al 15% en 2020. Gracias en gran medida a estos ajustes, la mayoría de los mercados emergentes resistieron el lento crecimiento de la década de 2010 y el impacto de la pandemia. Sólo seis gobiernos incurrieron en impago en 2020 -entre ellos Argentina (por novena vez), Ecuador y Líbano-, lo que equivale a sólo el 0,5% de la deuda pública mundial pendiente.

Pero esta mayor resistencia también permitió a los gobiernos acumular más deuda. En 2019 la deuda pública se situaba en el 54% del PIB en todo el mundo emergente. La pandemia provocó entonces una explosión del endeudamiento. En 2020, las economías emergentes registraron un déficit presupuestario medio del 9,3% del PIB, no muy lejos del déficit medio del 10,5% de las economías ricas. Sólo en ese año, el coeficiente de endeudamiento del mundo emergente aumentó en diez puntos porcentuales.

El endeudamiento se estabilizó en 2021 con la recuperación de las economías. Pero el panorama se ha oscurecido este año. El aumento de los precios de los alimentos y de la energía que siguió a la invasión rusa de Ucrania está deprimiendo el crecimiento en la mayor parte del mundo, aumentando la carga de la deuda. El aumento de las facturas de importación ha drenado las divisas de muchos lugares vulnerables -incluido Sri Lanka- erosionando su capacidad de servicio de la deuda externa. Las condiciones probablemente se deteriorarán a medida que los bancos centrales del mundo rico sigan subiendo los tipos de interés. Los giros agresivos de la Reserva Federal tienden a disminuir el apetito por el riesgo y a sacar el capital del mundo emergente, dejando a los prestatarios sobreextendidos en la cuerda floja.

Y la política de la Reserva Federal no ha sido tan agresiva desde hace tiempo. Se espera que el tipo de interés de los fondos federales se acerque al 3,5% a finales de este año, lo que, junto con la retirada de algunas compras de activos recientes, constituiría el mayor endurecimiento de la Reserva Federal desde principios de la década de 1980. Así, el mundo emergente ha experimentado salidas netas de capital todos los meses desde marzo, según el Instituto de Finanzas Internacionales, un grupo del sector. El dólar ha subido más de un 12% frente a una cesta de divisas desde principios de año, y ha subido mucho más frente a muchas divisas de mercados emergentes. Como las condiciones de financiación han empeorado, los costes de los préstamos para algunos gobiernos se han disparado. Alrededor de una cuarta parte de los emisores de deuda de renta baja y media se enfrentan a diferenciales de rendimiento con respecto a los bonos del Tesoro estadounidense de diez puntos porcentuales o más, un nivel que se considera angustioso.

La combinación de fuertes cargas de deuda, la ralentización del crecimiento mundial y el endurecimiento de las condiciones financieras será más de lo que algunos gobiernos puedan soportar. Uno de los grupos de víctimas potenciales son las economías más pobres, que han tenido menos posibilidades de endeudarse de forma relativamente segura (en sus propias monedas, por ejemplo) y que, debido a la pandemia, ya estaban al borde del precipicio. Entre los 73 países de bajos ingresos que pueden optar al alivio de la deuda en virtud de una iniciativa del G20, ocho tienen cargas de deuda pública que el FMI ha considerado insostenibles, y otros 30 corren un alto riesgo de caer en esa situación. Los problemas de deuda de estos países suponen una pequeña amenaza para la economía mundial; en conjunto, su PIB equivale aproximadamente al de Bélgica. Sin embargo, albergan a casi 500 millones de personas, cuyo destino depende de que sus gobiernos puedan permitirse invertir en infraestructuras básicas y servicios públicos.

También están las economías de renta media con problemas, como Sri Lanka, que están más integradas en el sistema financiero mundial y que, por errores de política y mala suerte, se han visto expuestas. En total, 15 países se encuentran en situación de impago o tienen bonos soberanos que cotizan en niveles de dificultad. Entre ellos se encuentran Egipto, El Salvador, Pakistán y Túnez.

Es posible que un mayor número de países de renta media estén mejor protegidos contra el deterioro de las condiciones mundiales que en el pasado. Aun así, el FMI calcula que alrededor del 16% de la deuda pública de los mercados emergentes está denominada en moneda extranjera. Y los lugares que están más aislados lo han estado en muchos casos financiando los préstamos a través de los bancos locales. Sin embargo, esto plantea la posibilidad de que cualquier tensión crediticia experimentada por un gobierno se transmita también a su sistema bancario, lo que a su vez podría perjudicar los préstamos o incluso conducir a una crisis abierta. Según el FMI, en los países emergentes la proporción de deuda pública en manos de los bancos nacionales ha aumentado en las dos últimas décadas hasta alcanzar el 17% del PIB, más del doble que en las economías ricas. El porcentaje de deuda soberana sobre el total de activos bancarios asciende al 26% en Brasil y al 29% en India, y supera el 40% en Egipto y Pakistán.

El tamaño de este grupo y la gravedad de los efectos en el resto del mundo dependerán de si las economías más grandes, como Brasil y Turquía, se ven atrapadas por la crisis. Ambas han salido adelante hasta ahora, a pesar de algunas vulnerabilidades, pero una política inadecuada podría llevarlas al borde del precipicio.

Como exportador de materias primas, Brasil se ha beneficiado de la subida de los precios de los alimentos y la energía. Su gran cantidad de reservas de divisas ha tranquilizado hasta ahora a los mercados. Sin embargo, el presidente, Jair Bolsonaro, va a la zaga en las encuestas de cara a las elecciones de octubre, y ha aflojado los cinturones del país en un intento de ganar apoyo, lo que ha aumentado la pesada carga de la deuda del país. También ha sugerido que podría no obedecer a los votantes si éstos optan por echarlo. Si asusta a los mercados, una salida de capitales podría, como mínimo, dejar a la economía ante una grave crisis fiscal y una recesión.

Turquía tiene una economía dinámica y un modesto nivel de deuda pública. Pero debe mucho a los extranjeros en relación con sus reservas de divisas disponibles. Y su presidente, Recep Tayyip Erdogan, insiste en que el banco central mantenga los tipos de interés indebidamente bajos ante la creciente inflación, que se ha acercado al 80%. El valor de la lira se ha desplomado en los últimos cuatro años. Sin un cambio de política, el gobierno podría enfrentarse a una crisis de la balanza de pagos.

Ninguno de los mayores mercados emergentes del mundo, China e India, corre el riesgo de sufrir una crisis externa. Ambos cuentan con una intimidante pila de reservas de divisas. El gobierno de China controla estrechamente tanto los flujos de capital como el sistema financiero nacional, lo que debería permitirle contener el pánico, mientras que el de la India depende mínimamente de la financiación extranjera. Sin embargo, ambos tienen una enorme deuda pública en comparación con su historia. Y ambos son lo suficientemente importantes para la economía mundial como para que un periodo de desapalancamiento que deprima el crecimiento y la inversión pueda tener grandes repercusiones.

Así pues, en conjunto, 53 países de renta baja y media ya tienen problemas de deuda o corren un alto riesgo de tenerlos. Su tamaño económico es modesto -su producción combinada asciende al 5% del PIB mundial-, pero en ellos viven 1.400 millones de personas, es decir, el 18% de la población mundial. Y, preocupantemente, hay pocas opciones disponibles para evitar la crisis. El fin de la guerra en Ucrania sería de gran ayuda, pero parece una perspectiva lejana. Un repunte del crecimiento en China o en otros lugares sería un arma de doble filo: impulsaría el crecimiento pero también contribuiría a la inflación, lo que llevaría a nuevas subidas de los tipos en el mundo rico.

El alivio de la deuda ayudaría. Aproximadamente un tercio de las enormes deudas contraídas por las economías de renta media en la década de 1980 se condonó en virtud de un plan elaborado por Nicholas Brady, entonces Secretario del Tesoro de Estados Unidos, en 1989. Se proporcionó un alivio adicional a 37 países muy pobres a través de una iniciativa organizada por el FMI y el Banco Mundial en 1996. El G20 adoptó medidas similares durante la pandemia, primero con la Iniciativa de Suspensión del Servicio de la Deuda, a través de la cual más de 70 países pudieron aplazar los pagos de la deuda, y después mediante el Marco Común, que pretendía ofrecer un modelo para un alivio más amplio.

Sin embargo, el marco no ha conseguido ganar adeptos. Hasta la fecha, sólo tres países han solicitado ayuda en virtud del mismo, y ninguno ha completado el proceso. Las perspectivas de mejorar el plan, o de llegar a un acuerdo sobre el alivio de la deuda, se han visto mermadas por el hecho de que los préstamos de los países del Club de París -economías ricas que han acordado cooperar para hacer frente a las deudas insostenibles- han perdido importancia, mientras que los préstamos de los acreedores privados y de los grandes mercados emergentes, China en particular, la han adquirido. En 2006, las economías del Club de París y los organismos multilaterales representaban más del 80% de las obligaciones exteriores de los países pobres. Hoy en día representan menos del 60% de la deuda de los países pobres. Casi una quinta parte se debe sólo a China.

De hecho, los trabajos de Sebastian Horn y Christoph Trebesch, del Instituto de Kiel, y de Carmen Reinhart, de la Universidad de Harvard, ayudan a ilustrar la enorme y oscura fuerza en que se han convertido los préstamos chinos. Consideran que casi la mitad de los préstamos chinos en el extranjero no se declaran, por lo que sus estimaciones de los créditos de China a los gobiernos extranjeros probablemente subestiman las cifras reales. Aun así, calculan que entre 1998 y 2018 los préstamos extranjeros de China, la mayor parte de los cuales se han destinado a economías de renta baja y media, pasaron de ser casi nulos al equivalente de casi el 2% del PIB mundial. Y entre las 50 economías más endeudadas con China, las obligaciones con las instituciones chinas ascienden al 15% del PIB de media, o cerca del 40% de la deuda externa.

Pero más de un tercio de los países más endeudados del mundo también figuran entre los más endeudados con los prestamistas chinos. En 2017, la deuda de Kenia con China ascendía al 10% de su PIB, y la de Laos a un asombroso 28%. China también es un gran acreedor de Sri Lanka (que le debía el equivalente al 8% del PIB en 2017) y Pakistán (9%). Muchas economías endeudadas son reacias a pedir un alivio de la deuda a China, por temor a la ira de sus dirigentes o a la pérdida de acceso a la financiación futura, y las instituciones chinas han tendido a preferir el reperfilamiento de las deudas al alivio directo. El deterioro de las relaciones entre China y Occidente, por su parte, ha reducido las posibilidades de cooperación en la gestión de los problemas de deuda.

En la década de 1980, los impagos de los mercados emergentes a los bancos estadounidenses llevaron a algunas instituciones financieras al borde de la insolvencia. Los residentes de las economías ricas pueden consolarse con el hecho de que sus prestamistas están menos expuestos hoy en día. Pero para los cerca de mil millones de personas que viven en países con riesgo de crisis, el dolor será demasiado prolongado, tanto si los problemas fiscales infectan a los bancos locales como si las negociaciones sobre la deuda externa resultan intratables.

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