YPF: la "oveja negra" de los ADRs argentinos, ¿hasta cuándo?

El 2015 probablemente sea un año para mirar a los activos argentinos que no acompañaron el rally del 2014 como fuente de sustancial valor. Lo único necesario será tener ESTÓMAGO DE RINOCERONTE para absorber la enorme volatilidad de Argentina que seguramente nos acompañará en 2015 tal como lo hizo en 2014.

El 31 de octubre de 2013 publiqué una nota sobre YPF: "Acciones de YPF en 20: ¿cara o barata?", en donde sugería que la acción estaba barata. Pues bien, a trece meses de dicha nota YPF está 72% arriba por lo que no estuvo nada mal mi olfato bullish de octubre 2013. El 29 de octubre de 2013 también publiqué otra nota sobre acciones argentinas: "El Merval y la Argentina: el que apuesta a una crisis se equivoca".

También, a trece meses de dicho artículo, queda claro que los ADRs argentinos han tenido un año brutalmente volátil, pero que de punta a punta ha sido formidablemente positivo por lo que mi olfato bullish para Argentina anticipó la formidable performance del país relativo a activos financieros. Grupo Galicia está 52% arriba en el año; Banco Francés, un 107%, y Edenor, 164%, con información al cierre del viernes pasado. Y para aquéllos que se animaron a acumular activos de Argentina después del colapso al caerse el acuerdo con los holdouts, los retornos son muchísimo más altos.

El año 2014 deja más claro que el agua lo diferente que son las dinámicas de los mercados financieros versus la economía real: los primeros son claramente

, los segundos son

en una visión tan miope de la realidad que a veces asusta. Mientras en Argentina tenemos un ejército cotidiano de "expertos" que te hablan del PBI, de la inflación, de la brecha cambiaria y de las reservas todos los días del año augurando una crisis a la vuelta de la esquina que a uno le da ganas de suicidarse,

en octubre del 2013, a pesar de los picos violentos de volatilidad que hemos observado en especial, después del no acuerdo con los holdouts de mitad de año.

Tenía un jefe que me decía: "Germán, los pesimistas nunca hacen guita, la ven pasar siempre", y estoy plenamente de acuerdo con esta afirmación. Ese mismo jefe también me decía: "Los trades ganadores hay que hacerlos cuando duelen, antes de que se posicione la manada". Cuando doy clases de Finanzas en la UTDT siempre enfatizo en lo que enriquece a un tomador de decisiones tener experiencia de manejo de carteras. La razón es que una cosa es hablar de un equilibrio general calculando los PBI y mirando series estadísticas históricas que no le importan a nadie y otra muy, pero muy distinta es sentir en carne propia vía P&Ls (profit and losses) los vaivenes y las expectativas que capturan los precios de los activos, un mundo formidablemente distinto y mucho más rico.

A lo largo de estos años tuve la suerte de "tradear" emergentes desde Turquía, Ucrania y Egipto, hasta Brasil, Colombia y Argentina, y estas historias de países resucitados súbitamente ocurren todo el tiempo. Queda claro que si en 2014 le diste bola al "experto en economía real" te la pasaste llorando y te perdiste un rally de ADRs argentinos en promedio del 70 al 100 por ciento ¿Qué tal, una vaca adentro del baño y no la viste, seguiste al experto en economía real? A nivel de economía real el 2014 ha sido un año malo para Argentina, pero sin embargo, a los bonos y acciones argentinas dicha coyuntura simplemente le importó un cazzo. Mucha sanata y mucho tirabomba que de finanzas y posicionamiento de carteras no entiende nada.

Tengo la sensación de que el mercado internacional anda con muchas ganas de inventar una historieta bullish para la Argentina del 2015. Recuerden que Wall Street es una fábrica de inventar historias: así como hoy te pueden vender un verso bearish, mañana te pueden contar la misma historieta exactamente al revés, aun cuando a nivel fundamental no haya pasado nada. Y de acuerdo a los reportes que están comenzando a pulular desde Nueva York, parecería que los principales bancos están comenzando a pintar de rosa un 2015 para la Argentina. Me pregunto: ¿será porque ya están mega-longs Argentina? Y en este contexto de aparente optimismo forward que se comienza a percibir desde los EEUU hacia la Argentina, tenemos ADRs que, tal como muestra la tabla de arriba, tuvieron un año formidable tales como Galicia, Francés y Edenor, por citar los más líquidos.

Sin embargo, YPF una compañía con un formidable valor intrínseco ha tenido un año altamente decepcionante relativo al resto. Dos razones explican esta pobre performance relativa. Primero, el no cierre con los holdouts y el todavía áspero clima de negocios juega muy en contra a una empresa que para crecer y desarrollar Vaca Muerta necesita una tonelada de inversiones. Segundo, el petróleo, principal activo subyacente de YPF, ha tenido un año implosivamente destructivo, con un 22% negativo de punta a punta, pero incluso con una caída fenomenal desde los u$s107 por barril en junio del 2014 a un miserable nivel de u$s76: un -30% en sólo cinco meses. Estos dos factores pusieron un enorme freno al rally que YPF hubiese tenido de otra forma. Pero también es cierto que en octubre del 2005 YPF cotizaba en u$s69 cuando el petróleo lo hacía en u$s68 (en vez de llorar con economía real, ¿vieron ésta?) y dicha cotización de YPF no tenía a Vaca Muerta descontada. Entonces, y ya pensando en el 2015:

¿Comenzarán los principales bancos de afuera a escribir reportes pro-acciones argentinas en general e YPF en particular simplemente basados en un macro-trade y en el hecho de que la acción claramente quedó relegada respecto al resto de los ADRs argentinos?

¿Será el 2015 el año en donde a YPF la saquen de oveja negra y la conviertan en la perlita de la Argentina que se viene, aun cuando nadie tenga la menor idea de lo que ello significa?

Insisto, los mercados nunca operan verdades, siempre operan historietas que se ponen y se sacan de moda a conveniencia de quien escribe los reportes y de su respectivo posicionamiento. A diferencia de la economía tradicional, el trabajo de un asset manager no radica en anticipar el futuro económico, sino en predecir la próxima historieta que se ponga de moda y tengo la sensación de que se viene una Argentina pintada al mundo como "la nueva perla de emergentes para 2015" y más aún en un mercado global en donde nada rinde más de 4% anual. ¿Quedó YPF barata en este contexto?

Al "experto" en economía real le pregunto entonces: ¿LONG YPF o SHORT YPF en 2015?, el resto es simplemente, verso coyuntural. YO DIGO ¡LONG!

(*) Germán Fermo. Ph.D. in Economics, UCLA, Máster en Economía CEMA. Actualmente se desempeña como Director de MacroFinance y como Director de la Maestría en Finanzas de la Universidad Torcuato Di Tella.